1.1 白银 LOF 限购，银价近期行情复盘与未来展望
伦敦银本周五触及每盎司 79.33 美元的历史高位，并有望录得自 1979 年以来最佳年度表现。国投白银 LOF 今年以来累计上涨接近 187.47%，而上期所白银期货年内涨幅约为 152.19%。12 月 25 日，国投瑞银白银 期货（LOF）发布公告称，从 12 月 29 日起，限制本基金 A 类基金份额定期定额投资金额为 100.00 元。另 外，公告称，截至 2025 年 12 月 25 日，本基金二级市场的收盘价为 2.804 元，明显高于基金份额净值，投资 者如果盲目投资于高溢价率的基金份额，可能面临较大损失。 白银疯涨背后的推力来自多重因素，是金融属性重估、实物供需紧张、市场情绪推动与宏观环境催化共同 作用的结果。 金融属性释放与补涨需求是白银上涨的基础动力。 白银作为贵金属，其金融属性在黄金连续上涨多年后 显著凸显。在美联储降息预期强化、实际利率下行以及美元走弱的背景下，白银因其相对黄金的低估值而产生 强烈的补涨需求。金银比从高位显著回落，反映出资金正从黄金向白银进行轮动配置，从而推升了白银的整体 估值水平。当前金银比已降至 55，需警惕银价回调风险。
极低的显性库存与结构性挤仓是白银上涨的核心矛盾。白银库存的区域性转移是引发本轮价格飙升的直接 导火索。为规避美国潜在的关税风险，贸易商自 2024 年底起将大量白银从伦敦转移至纽约，COMEX 库存急 剧上升而 LBMA 库存同步下降。这种结构性转移掏空了伦敦市场的可流通实物，造成现货流动性枯竭。库存紧张局势通过全球市场的连锁反应被进一步放大和固化。伦敦的挤仓压力迅速传导至其他市场，为套利或补 库，大量白银从中国等地流出，导致上海金交所和上期所的库存快速下降。尽管库存存在区域间流动，但全球 显性库存总量始终处于历史低位，意味着市场整体缓冲能力薄弱。这种多市场库存同步紧张的格局，不仅强化 了全球供应忧虑，也使得任何局部短缺都能迅速演变为推动价格全面上涨的强劲动力。
库存紧张通过金融机制被急剧放大，引发价格飙升。伦敦市场的实物短缺迅速转化为金融层面的挤压。为 借入实物白银进行交割或履行合约，租赁利率一度飙升至 30%以上。极高的借贷成本迫使空头头寸平仓离场， 这种“空头回补”行为在期货市场上形成了强大的向上购买力，成为 10 月初银价突破历史高点最直接的推动 力。
电子、光伏产业带来的工业需求是白银上涨的长期支撑。白银具有优异的导电性、导热性和反光性，是已 知金属中导电性和导热性最好的材料之一。这些特性使得白银成为工业生产中关键的原材料，工业需求在白银 总需求中占据重要位置，近年来占比稳定在 50%以上。工业需求中占比最大的是电子行业，预计 2025 年 465.6 百万盎司，占工业需求的 68.73%。另外，在光伏行业中，白银浆料被广泛应用于太阳能电池板的电极材料 中，起到重要的导电作用。根据世界白银协会数据显示，2024 年白银的总需求达到 1164 百万盎司，预计 2025 年将维持在 1148.3 百万盎司的高位。
散户狂热与投机资金涌入是白银上涨的情绪放大器。本轮上涨中，散户投资者通过购买实物银条、银币 以及大幅增持白银 ETF 等方式加速入场。全球最大白银 ETF：SLV 的白银持仓量已接近 2021 年散户交易狂潮 时的水平，显示市场情绪极度亢奋。这种集中性的投资行为进一步锁定了实物库存，扩大了本已紧张的供需缺 口，但也使市场波动性急剧上升，积累了短期冲高回落的风险。
地缘政治与宏观流动性是白银上涨的短期催化剂。 近期中东、东欧等多地紧张局势升级，叠加圣诞节次 日市场交易流动性不足，共同触发了贵金属的避险买盘。美元指数的疲软也为以美元计价的白银提供了进一步 的上涨动力。这些宏观事件与市场结构因素在短期内显著放大了价格的波动幅度，推动白银价格加速突破历史 新高。
展望 2026 年，白银市场将站在一个充满机遇与风险的十字路口，多空因素交织，博弈进入“临界点”。看 多逻辑依然强劲。白银的供需矛盾将进一步激化。全球可交割库存，尤其是伦敦金银市场协会（LBMA）的库 存，仍处于历史低位，而美国潜在的白银关税政策可能进一步恶化现货短缺局面。在需求端，光伏、AI 数据 中心、新能源汽车及印度节庆消费等构成的刚性需求将继续提供支撑。然而，巨大的风险亦不容忽视。最核心 的挑战来自于技术替代的加速。当前高昂的银价已迫使光伏行业全力推进“去银化”进程。TOPCon 和 BC 等下 一代电池技术正通过电镀铜等方案，有望在 2026 年实现银耗的断崖式下降，这将从根本上动摇白银的长期工 业需求前景。此外，高波动性本身就是最大的风险。随着价格屡创新高，获利了结的压力与日俱增，此轮涨势 有些偏离正常，短期回调风险显著增加。国内方面，上海期货交易所已紧急将白银期货的涨跌停板幅度扩大至 15%，并提高保证金比例，以应对极端行情。 结合报告《贵金属的“黄金时代”，多维构建黄金白银择时策略》，构建白银总择时信号需综合其金融、 避险、工业、投资属性与金银比指标。金融属性维度，当实际利率下行，白银金融投资价值提升，同时实际利 率还与美国经济、财政赤字、美元指数和通胀预期相关。避险属性维度，地缘冲突或系统性风险引发避险情绪 时，白银会阶段性吸引避险资金，但力度弱于黄金。工业属性维度，光伏、电子、新能源汽车等行业的需求扩 张，会直接拉动白银工业消费，也是经济复苏期的核心基本面驱动，通过测算最终选择中国集成电路产量作为 择时信号。投资属性维度，通过白银期货持仓结构和库存结构，及时捕捉市场资金的博弈信号，在市场情绪极 致处进行逆向布局，从而捕捉价格反转的先机。技术指标中金银比、MACD、布林带、UP2DOWN 指标都能从 趋势动量和均值回复捕捉白银价格趋势。
择时模型自 2025 年 3 月起持续发出看多信号。截至 2025 年 12 月 26 日，择时信号为 3，其中看多指标为 金融属性、工业属性、投资属性和技术指标，避险属性发出看空信号。需注意，避险属性其中地缘政治行为指 数达到较高位置，而标普 VIX 和花旗经济意外指数显示风险下降；技术指标中金银比信号低于阈值，触发看 空信号。目前白银涨幅过高，投资情绪热度较高，需警惕回调风险。
2.1 业绩走势：权益市场整体上涨，有色金属表现领先
本周（20251222-20251226）截至收盘，沪深 300 指数收于 4657 点，上涨 1.95%；上证指数收于 3964 点， 上涨 1.88%；深证成指收于 13604 点，上涨 3.53%；创业板指收于 3244 点，上涨 3.9%。港股方面，恒生指数 上涨 0.5%；恒生科技指数上涨 0.37%。债券方面，中债新综合指数（总指）财富指数本周上涨 0.14%。整体风 格上，小盘成长相对占优，大盘价值表现落后；万得偏股基金指数上涨 2.68%。行业方面，本周有色金属表现 相对领先，涨幅约 6.45%，国防军工、基础化工、建材等表现也较好；商贸零售、银行、煤炭等表现相对落 后。
2.2 仓位跟踪：总仓位下降，加仓小盘成长和家用电器
经测算，截至 12 月 26 日，普通股票型基金和偏股混合型基金的股票仓位分别为 87.47%和 86.45%，分别 较上周（12 月 19 日）下降 0.95%和上涨 0.31%，基金仓位处于近 1 年较高水平。从风格来看，以偏股混合型 基金为例，基金加仓小盘成长、大盘成长和中盘价值，升幅为 2.2%、1.6%和 0.4%；减仓小盘价值、中盘成长 和大盘价值。从大类板块来看，基金加仓消费、成长，加仓幅度为 2.9%、0.4%；减仓稳定、周期，减仓幅度 约 3.1%、0.1%。从一级行业来看，偏股混合型基金在家用电器加仓较多，幅度约 1.1%，电力设备、食品饮 料、机械设备等行业也有所加仓；有色金属减仓较多，幅度超 0.6%；其余行业仓位变动较小，仓位变动幅度 在 0.5%以内。
2.3 绩优基金：中游制造板块绩优基金领跑
2.3.1 整体业绩概览
从赛道分类来看，本周全市场投资基金平均回报 2.65%，中游制造板块基金表现领先，近一周平均涨幅为 5.18%；医药板块基金落后，平均跌幅约 0.66%。近一月来看，中游制造板块基金相对领先。今年以来整体来 看，全市场投资基金平均正收益，TMT 板块基金保持领先，平均涨幅为 55.42%；消费板块基金相对落后。 从风格分类来看，本周成长风格基金涨幅为 3.58%，相对领先；深度价值风格基金表现相对落后。今年以 来成长风格整体占优，平均涨幅超过 45%。
2.3.2 业绩领先基金
全市场投资的基金中，本周业绩表现最突出的基金前五分别为前海开源沪港深强国产业（魏淳）、东财景 气驱动（方一航）、国投瑞银产业升级两年持有（施成,李威）、东吴双三角（陈伟斌）以及国投瑞银新能源 （施成），本周收益分别 15.69%、14.6%、13.9%、13.55%、13.38%。
各行业赛道内业绩领先基金如下表。本周中游制造板块绩优基金表现领先，领先基金包括永赢高端装备智 选（张璐）、前海开源大海洋（刘宏）、申万菱信新能源汽车（娄周鑫）等，涨幅超过 12%。近一月来看，中 游制造板块绩优基金领跑，如永赢高端装备智选涨幅为 44.01%；今年以来 TMT 板块的信澳优势产业涨幅达到 104.98%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
