（一）专注于电子互联领域，协同布局 PCB/封装基板/电子装联
公司成立于 1984 年，四十余年来始终深耕电子互联领域，主营业务涵盖 PCB、电子装 联与封装基板三大板块。依托持续的技术投入与规模化制造能力，公司已发展成为中国 电子电路行业的领先企业，先后获评国家火炬计划重点高新技术企业、行业首家国家技 术创新示范企业、国家企业技术中心，并担任中国电子电路行业协会（CPCA）理事长 单位及标准委员会会长单位，连续入选“中国电子信息百强企业”。在细分赛道方面，公 司已成为全球领先的无线基站射频功放 PCB 供应商、内资企业中规模最大的封装基板 供应商之一，并在处理器芯片封装基板及电子装联制造领域保持国内领先地位。根据 Prismark 报告，2024 年公司营收规模在全球 PCB 厂商中位列第 5。
公司长期专注于电子互联领域，以“打造世界级电子电路技术与解决方案集成商”为发展 愿景，主营业务覆盖 PCB、EMS 与封装基板三大板块，构建了业界差异化的“3-In-One” 一体化业务布局。公司以互联技术为核心，在巩固 PCB 业务领先优势的同时，重点拓 展与 PCB“技术同根”的封装基板业务，以及与核心客户“同源协同”的电子装联业务，形 成跨业务协同的成长路径。依托从一级至三级封装产业链环节的纵向覆盖能力，公司具 备“样品—中小批量—大批量”的综合制造能力，并可提供方案设计、制造、电子装联、 微组装与测试等全价值链服务，为客户输出专业高效的“产品+服务”一站式综合解决方 案。
1、PCB：聚焦通信领域，重点布局服务器和汽车等高景气领域
PCB 是电子元器件装配与系统集成的关键互连载体，既承担器件间电气连接功能，也是 数字/模拟信号传输、电源分配以及射频微波信号发射与接收等核心功能的实现平台， 广泛应用于各类电子设备与终端产品，因而被誉为“电子产品之母”。 公司产品下游应用以通信设备为核心，重点布局数据中心（含服务器）、汽车电子等领 域，并长期深耕工控、医疗等领域。（1）通信领域：在 AI 算力需求的拉动下，25H1 400G 及以上的高速交换机、光模块需求显著增长；（2）数据中心：得益于 AI 基础设施 加速，AI 加速卡等产品需求快速释放，相关订单 25H1 同比显著增长；（3）汽车领域： 公司重点把握汽车电子和 ADAS 方向的增长机会，25H1 汽车领域相关订单保持快速增 长。
2、封装基板：BT 载板与 ABF 载板共振向上，载板业务开启新一轮成长
封装基板与 PCB 在制造原理上高度相近，可视为 PCB 在电子封装技术快速演进背景下向更高端领域的技术延伸。作为高端 PCB 形态，封装基板具备高密度、高精度、高性 能以及小型化、薄型化等特征，是芯片封装的关键载体：一方面为芯片提供支撑、散热 与保护，另一方面实现芯片与 PCB 母板之间的电气互连。 公司封装基板产品覆盖模组类、存储类及应用处理器芯片封装基板等多品类，主要应用 于移动智能终端、服务器/存储等领域。BT 类封装基板业务分领域表现亮眼： 在存储领 域，公司前期布局成效显著，成功导入关键客户新一代高端 DRAM 项目并实现量产。 受下游高阶产品需求攀升带动，25H1 存储类订单录得显著增幅。在处理器芯片领域， 依托 FC-CSP 工艺能力的提升，公司产品性能与良率稳步提高，市场竞争力显著增强， 助推业务规模持续扩张。在 RF 射频领域，公司稳步推进新客户与新品导入工作，核心 目标产品已进入稳定量产阶段。ABF 类（FC-BGA）封装基板业务进展顺利： 公司现 已具备 20 层及以下产品的批量生产能力，这也标志着中高阶制程能力的成熟。与此同 时，22~26 层更高阶产品的技术研发及打样工作正按既定时间表有序推进，技术储备日 益完善。
3、电子装联：坚持深耕大客户策略，保持稳健发展态势
电子装联业务位于 PCB 制造的下游环节，主要依据客户设计方案，将无源器件、有源 器件及连接器等电子元器件通过插装、表面贴装、微组装等工艺装焊于 PCB 上，实现 电气互联，并经功能与可靠性测试后交付模块、整机或系统产品。 电子装联业务：数据中心与汽车电子“双轮驱动”，成长动能强劲。数据中心领域：25H1 公司深度受益于 AI 算力爆发与数字化转型浪潮，通过深化与核心客户的战略协同，积 极推进客户关键项目，带动营收明显增长。汽车电子领域： 公司持续夯实专业产线壁 垒，主动实施产品结构优化策略，聚焦高附加值业务细分赛道。
（二）AI PCB 和封装基板双箭齐发，扬帆起航正当时
2017–2025Q3，公司经营整体体现出“长期成长、周期波动、修复再上行”的特征，收入 与利润中枢显著抬升。其中，PCB 业务经历了 5G/汽车电子/数据中心以及 AI 产业等产 业机遇，公司凭借着过硬的实力，不断调整经营策略，灵活把握下游产业机遇，推动 PCB 业务不断壮大，未来伴随着 AI 服务器/高速交换机/光模块等 AI 基础设施相关需求 高景气，PCB 业务有望迈向新台阶。封装基板业务，BT 载板业务场景陆续覆盖了硅麦/ 指纹/射频/存储等业务场景，并在积极布局更加高端的 FC-BGA 载板市场。电子装联业 务，从通信/医疗等场景逐步开拓到数据中心/汽车电子领域，整体业务呈稳中有升的发 展态势。
公司 2020-2025Q3 期间费用率，除去 2023 年主要因为开发 FCBGA 项目导致研发费用 率大幅提升以外，其余年份整体较为平稳。其中，管理费用率/销售费用率分别在 4%和 1.7%上下窄幅波动，财务费用率自 2022 年以后整体在较低水平，研发费用率除去 2023 年因 FCBGA 项目研发而大幅提升，整体呈现上升态势。公司 2017-2024 年，毛利率和 净利率水平跟随下游领域呈现周期性波动，2025Q3 公司单季度营收创历史新高，主要 得益于公司把握 AI 算力升级、存储市场结构性增长、汽车电子智能化的需求增加的发 展机遇，实现了主营业务收入的同比增长。其中，AI 加速卡、交换机、光模块、服务 器及相关配套产品需求持续提升，存储类封装基板产品把握结构性增长机遇，订单收入 进一步增加。与此同时，存储类封装基板需求增加推动封装基板产能利用率提升、广州广芯工厂爬坡稳步推进和 PCB 数据中心、有线通信收入持续增长，共同推动毛利率提 升，创历史新高。
PCB 系公司基本盘业务，以通信设备为核心，重点布局数据中心、汽车电子等领域， 2024 年以来，公司抓住算力以及汽车电子市场的机遇，实现营收和利润稳健增长，主要 系 AI 加速卡、400G 及以上高速交换机、光模块等 AI 相关产品以及汽车电子和 ADAS 需求快速增长。封装基板业务，23-24 年因行业需求放缓、产能爬坡、新品研发、原材 料涨价等因素影响，盈利能力短期承压，25Q3 得益于存储类封装基板需求增加，封装 基板产能利用率提升，广州广芯工厂爬坡稳步推进，实现营收规模增长、毛利率显著改 善。电子装联业务，整体营收占比较低，营收规模近年来稳中有升，毛利率水平整体呈 上升态势。
研发投入处于行业头部水平，在 PCB/BT/ABF 载板产品方面不断取得技术突破。公司 近年来持续加大研发投入，研发人员数量不断创新高，研发投入和研发人员数量远超同 行，这为公司在工艺技术和前沿产品研发的领先优势奠定了基础。PCB 方面，公司背板 样品数量最高层数可达 120 层，批量生产层数可达 68 层，处于行业领先地位；BT 载板 方面，公司 BT 载板已经为关键客户量产了新一代高端 DRAM 产品；ABF 载板，公司 已经具备 20 层及以下产品批量生产能力，22-26 层产品的技术研发及打样稳步推进。
手握大量固定资产，AI 时代有望开启新一轮成长。公司近年来持续加码资本开支，截 至 2025Q3，固定资产+在建工程处于行业头部水平，拥有大量 PCB 和封装基板产能。 2019 以后，公司固定资产周转率持续下行，2024 年探底回升，主要系公司 AI 服务器、 高速交换机和光模块等 AI 相关产品放量推动营收规模快速上行。当前，AI 基础设施仍 处于早期阶段，AI 算力、存力和运力需求有望维持较快增长，未来随着公司导入更多 客户和新产品，公司有望复制胜宏科技和生益电子在此轮 AI 浪潮的成长路径，届时公 司有望迎来产能利用率和产品利润率双升的局面，业绩有望迎来非线性提升。
（三）股权结构稳定，拟发激励彰显公司发展定力与信心
股权结构集中稳定，央企实控赋能，多地子公司支撑三大业务协同发展。公司实际控制 人为中国航空工业集团，最终控制人为国务院国资委，具备深厚的央企底蕴与稳固的治 理架构，为公司在资本密集型领域的持续投入提供坚实支撑。在产业布局方面，公司通 过设立多家核心子公司构建了覆盖长三角与珠三角的产能矩阵。 各子公司定位清晰， 实现了技术与产能的有效协同，为公司“3-in-1”战略的长期落地奠定基础。
股权激励覆盖范围广而大，充分彰显公司发展信心。2025 年 12 月，公司发布限制性股 票激励计划（第二期）（草案）。本激励计划拟向激励对象授予 1,516.17 万股股票，涉及 股票种类为人民币 A 股普通股，约占本激励计划签署时公司股本总额 66,674.0795 万股 的 2.27%，授予价格为 114.72 元/股；激励对象为公司董事、中层管理人员及核心骨干， 合计 667 人。第二期激励计划的解锁条件为：2026-2028 年，公司扣非加权平均 ROE 不 低于 12%/12.4%/12.8%；以 2024 年为基础，扣非归母净利润复合增长率不低于 13%； 此外，每年△EVA 均大于 0，且前两项指标均不低于行业 75 分位值。
（一）AI 产业飞轮正在转动，算力基础设施仍处于早期阶段
AI 大模型不断升级迭代，Scaling law 法则依旧有效，AI 算力需求不可估量。AI 大模型 从最初的感知 AI 发展到生成式 AI，目前 Agent AI 正在兴起，Physical AI 的雏形已经显 现，Scaling law 法则贯穿全程，AI 模型的天花板尚未见到，伴随着 AI 模型能力提升， AI 应用场景不断被打开，AI 推理需求不断释放，AI 训练和推理算力需求仍在快速增长 阶段。
AI 算力基础设施仍处于早期阶段，科技巨头纷纷加码资本开支。AI 作为新一轮产业革 命，北美科技巨头率先入场，AI 赋能效果已经显现，未来随着多模态、世界模型等不 断推出，AI 应用有望加速落地，AI 投入回报有望加速兑现，推动 AI 产业飞轮快速转动。 据 Dell’Oro 数据，2025 年数据中心资本开支约 5000 亿美金，到 2028 年预计将超过 1 万 亿美金，未来几年 AI 资本开支仍有望加速上行，推动 AI 服务器/高速交换机/光模块等 需求快速增长。
（二）AI 芯片持续迭代升级，推动 PCB 规格不断提升
AI 服务器/交换机/光模块持续迭代升级，PCB 规格不断提升。英伟达作为全球 AI 芯片 的领军企业，几乎每 2 年一次大世代产品迭代，1 年一次子代产品升级，进而推动整个 AI 算力硬件迭代速度加快，配套的交换机/光模块产品也随之升级迭代。PCB 作为基础 元器件，密度/层数/传输速率等规格不断提升，单 AI 芯片用 PCB 价值量有望不断提升。 公司紧握 AI 产业机遇，2024 年以来 400G 及以上的高速交换机/光模块产品、AI 服务器及相关配套产品已经大规模出货，推动营收快速增长，未来 AI 相关产品有望不断升级 迭代，出货量有望继续抬升，进而推动公司业绩快速增长。
高多层板技术发展趋势：随着 AI、高速交换机等应用对高多层的信号完整性以及散热 性能等提出更严苛的要求，14 层及以上高多层 PCB 的需求日益增长。（1）层数及布线 密度不断增加：越来越多的高多层 PCB 厂商所大规模生产的 PCB 的层数已达到 14 层及 以上，并在持续研发 30 层、甚至 70 层及以上的高多层 PCB。线宽/线距也从主流的 100/100µm 缩小到 75/75µm，甚至进一步缩小到 50/50µm 及以下，以在有限的空间内实 现更高的布线密度。（2）高密度互连技术：通过采用微盲孔、埋孔、叠孔等先进的钻孔 技术，实现了比传统通孔更小的孔径和更紧密的布线间距。（3）高频高速材料：为满足 日益增长的高速数据传输需求，CCL 材料 M4、M6 逐步升级到 M7、M8 等高速材料， 以有效降低信号损耗并确保高速数据传输的稳定性和可靠性。未来更将向使用 M9 等更 低损耗等级的材料持续发展。
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