1.1 行情复盘：2025 年军工板块呈现强产业叙事和景气恢复双重驱动
2025 年初至今，军工板块行情以主题投资为主：1）2-3 月：“十四五”收官带动订单集中下发，军工电子率先走强； 2）5 月：印巴冲突中，中械装备体系化作战，中国军工迎来 DEEPSEEK 时刻，军贸预期推动板块快速抬升；3）7-8 月： 阅兵主题与多重事件共振，期间催化不断，包括 7 月兵器集团主题日、8 月三次阅兵演练等；4）93 阅兵后：阅兵利 好落地，板块回调，市场等待“十五五”规划落地；5）12 月：商业航天火箭密集发射，催化不断，板块行情突出， 超越 9.3 阅兵前高。 2025 年初至今（截至 2025.12.26）申万国防军工指数+30.3%，上证指数+18.3%，创业板指+51.5%；国防军工指数跑 输赢上证指数 12.1ct，跑输创业板指 21.1pct。
国防军工二级板块中，航天装备 2025 年以来（截至 2025.12.26）累计涨幅领先。1）航天装备：受益于商业航天发射 频次提升及卫星信息化需求拉动，2025 年初至今航天装备指数+113.6%。2）航空装备：受行业周期、成本压力和部分 主机厂业绩承压影响，2025 年初至今航空装备指数+17.8%。3）地面兵装：受益于军贸出口高景气、主战装备需求释 放，2025 年初至今地面兵装指数+64.3%，相关个股如长城军工、北方长龙等涨幅居前。4）航海装备：受益于船舶制 造行业订单周期上行，2025 年初至今航海装备指数+5.1%。5）军工电子：板块业绩改善，2025 年初至今军工电子指 数+41.8%。
1.2 2025Q3 行业业绩：边际改善显著
板块行情虽受军贸与阅兵等事件强催化，但从子领域看，涨跌表现与业绩修复程度相关，航天装备、地面兵装等业绩 改善明显的领域 2025 年以来累计涨幅较高，而航空、航海装备等业绩边际变化不明显的板块累计涨幅则相对落后。
①行业整体：景气度持续恢复，业绩增速同比转正
25Q1-Q3 军工行业实现营收 4181 亿元（同比+4.7%），归母净利润 225 亿元（同比-15.9%），利润增速低于收入增速， 主要系部分军品价格调整、计提减值准备所致。25Q1-Q3 军工行业毛利率 20.0%（同比-0.9pct），净利率 5.4%（同比 -1.3pct），期间费用率 13.2%（同比-0.1pct）。 25Q3 收入 1556 亿元（同比+24.6%），归母净利润 74 亿元（同比+22.3%），下游需求改善，产品交付增加，收入端和利 润端均实现同比大幅增长。25Q3 由于军品价格调整、部分公司产品结构调整，毛利率 18.7%（同比-2.0pct）；由于规 模效应摊薄费用率，期间费用率 12.8%（同比-2.3pct）；费用管控良好，净利率 4.8%（同比-0.1pct）。
②分领域：各领域改善，兵器、舰船、电子信息化业绩延续高增
25Q3 各领域业绩和盈利能力均呈现改善。其中，兵器、舰船、电子信息化业绩延续高增，净利率持续改善；航天单季 度增速转正；航空单季度下滑幅度收窄。航空：25Q3 销售产品增加，营收同比+28.1%；受行业周期调整、货款回收后滞影响，归母净利润同比-5.8%。 航天：25Q3 产品交付增加，营收同比+21.0%，归母同比+22.0%，单季度归母增速高于营收增速，盈利能力修复。 电子信息化：25Q3 营收同比+23.2%，归母同比+254.5%，主要系产品销售收入增长及销售结构变动；25Q3 毛利率 同比+1.4pct，得益于运营管控和降本增效工作，净利率同比+5.2pct。 兵器：25Q3 营收同比+9.4%，收入规模扩大，部分公司实现减亏，归母同比+62.2%；25Q3 毛利率同比+0.8pct， 净利率同比+0.7pct。 舰船：25Q3 营收同比-7.5%，归母同比+60.3%。25Q3 毛利率同比-1.2pct，净利率同比+1.2pct。
③分产业链环节：2025Q3 中下游盈利能力提升归母高增，上游降幅收窄
业绩表现上，25Q3 中下游归母同比高增，上游增速降幅收窄。1）收入端，25Q1-Q3 上中下游营收同比+10.0%、+7.8%、 -0.9%；25Q3 下游营收增速转正且增幅最高，同比+45.7%，上中游分别同比+10.1%、+12.3%。2）利润端，25Q1-Q3 各 环节归母均出现不同程度下滑，分别-13.3%、-3.4%、-30.2%；25Q3 上游降幅收窄，中下游同比转正，分别-5.9%、 +46.0%、+55.4%。
盈利能力上，25Q3 中下游通过费用管控，实现净利率同比提升。1）上游：25Q3 毛利率同比-0.01pct，降幅收窄，净 利率同比-1.2pct，期间费用率同比+0.9pct；2）中游：25Q3 毛利率同比-0.6pct，由于费用管控良好，期间费用率同 比-1.8pct，净利率实现同比提升，同比+1.3pct；3）下游：25Q3 毛利率同比-1.8pct，期间费用率同比-2.9pct，净 利率同比+0.2pct。
当前国际形势正面临百年未有之大变局，国家安全的重要性凸显，世界主要国家和地区提高国防开支：美国加大军工 投入，发展六代机、“三位一体”核武库；欧洲推行“再武装”计划，提倡国防自主化，启动弹药备货周期；亚太防务 预算提升，日韩加速智能化建设。
2.1 美国：特朗普政府加大军工投入，核力量现代化+第六代制空并行推进
军事扩张加速，防务开支增加。2026 财年美国国防预算 0.96 万亿美元，同比+11.9%，创下近年增速新高。投入的重 点领域包括三位一体核力量投入（600 亿美元）、“金穹”天基导弹防御系统（250 亿美元）、高超音速武器（39 亿美 元）、网络安全投入（151 亿美元）。
“下一代空中优势”（NGAD, Next Generation Air Dominance）是美国空军的六代机项目，旨在取代现役 F-22 隐形 战斗机。NGAD 既包括有人主机，也包括若干协同作战飞机（CCA）。 F-47 是美国首款六代机，主承包商为波音，项目整体合同价值高达数千亿美元，仅工程制造开发合同金额已逾 200 亿 美元。单机造价预计 3 亿美元，远超此前 F-22（1.43 亿美元）。在 CCA 方面，空军推进 YFQ-42A、YFQ-44A 等 CCA 型 号，首架 YFQ-42A 仅用 16 个月就完成从签约到首飞。
2.2 欧洲：推行再武装计划，提倡产业链自主
“欧洲再武装”计划（ReArm Europe）：欧盟 2025 年 3 月正式推出，计划从 2025 年起 4 年内筹措 8000 亿欧元，目标 是在 2030 年基本具备独立应对高烈度危机和支持乌克兰持久作战的综合防务能力。计划年均支出 2000 亿欧元，约占 欧盟 GDP 的 1.11%，推进泛欧洲军工一体化和产业链自主。 8000 亿主要用于各国购买防空、火炮、导弹、武装无人机和反无系统。1）空防与导弹防御：多层次拦截能力，对抗 高超音速/弹道导弹。2）火炮与远程打击系统：高精远射能力导弹、火箭弹系统研发。3）弹药储备：建立战略弹药、 导弹库存，“弹药 2.0”提升产能。4）无人机与反无人机：长航时侦察打击无人机，蜂群对抗技术。
地缘政治局势紧张，欧洲启动弹药备货周期。伴随地缘政治格局愈加复杂化，欧洲各国面临的安全威胁增加，需要通 过增加弹药储备来提升自身的防御能力。2023 年，欧盟通过《支持弹药生产法案》，要求提高欧洲生产弹药、导弹及 其零部件的能力，支持成员国弹药去库存化、联合订购弹药和导弹；此后德国、英国、瑞典等陆续加大采购或扩大产 能；2025 年，欧盟委员会发布 8000 亿欧元《欧洲重新武装计划》，其中火炮、弹药是重点采购方向。
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