从“性价比”向“心价比”转换，从功能性消费向情感性消费升级
居民消费理念悄然变化，一方面，理性审视品牌溢价，追求物有所值；另一方面，愿意为“快乐”买单，重视 精神层面的满足，关注自我实现和个性表达。据界面新闻援引的“淘宝2025年度十大商品”显示，相比往年， 2025年的年度商品在注重实用性的同时，几乎每一个都与情绪相关，展现了年轻人为情绪“氪金”、为社交充 值、养生和时尚转向松弛等消费新趋势。 据国家统计局、国家电影局、文旅部数据，2025年1-11月，文体休闲服务类零售额延续两位数增长，全国电影 票房收入同比增长19.5%，观影人次增长20.3%；2025年前三季度，国内居民出游人数同比增长18.0%。
“AI+消费”不断碰撞出新产品、新场景和新体验
技术变革与政策东风双轮驱动下，“AI+”已成为消费领域产品与服务升级的重要方式。一方面，新兴 智能品类快速崛起，如AI眼镜、AI玩具等；2025年1-11月，商务部重点监测平台数字产品增长8.2%，其 中智能穿戴、智能机器人分别增长22.1%和19.4%。另一方面，体验式、互动式消费场景层出不穷，提升 消费体验，如电商领域的AI试衣、AI导购、AI主播等应用，文旅领域的数字展演、虚拟导游等。
即时零售破局爆发，重构本地商业生态
2025年，平台企业集体加码即时零售赛道：据网经社报道，京东在年初切入外卖赛道，11月上线独立外卖应用、 点评业务。美团在4月正式发布即时零售品牌“美团闪购”，提供蔬菜水果、酒水饮料、休闲食品、数码家电、 美妆护肤、潮流玩具、运动用品、鲜花绿植、母婴用品、宠物用品等商品，下单后平均30分钟送达。阿里在4月 将淘宝天猫旗下“小时达”服务升级为淘宝闪购，整合品牌商家城市仓与线下门店资源，打通天猫旗舰店与饿 了么货盘，提供“电商低价+30分钟送达”服务。
行业展望1：情绪消费高景气度延续
1989年，日本经济泡沫达到顶峰，此后陷入“失去的三十年”： 1）日本90年代初起房价进入漫长的下跌周期，均价与高点时相比最大下跌幅度超过60%； 2）日本GDP与人均GDP在1992年-2024年均保持相对缓慢的增长水平，部分年份出现下滑； 3）90年代起，日本民间消费增速一直处于相对缓慢区间。
在“失落的三十年”间，日本民众的生活重心逐渐由物质富足转移到心灵富足，精神类消费逆势崛起， 诞生了三丽鸥、万代、任天堂等一系列IP龙头公司，动漫产业蓬勃发展。同时商品消费更加回归其使用 价值，优衣库、无印良品、本土药妆进入高速成长期。 根据日本国民生活调查报告，2019年近70%受访群众表示今后的生活重点是实现心灵的丰富（90年代初 这一占比在50%左右）。
行业展望2：服务型消费成为重要的促内需抓手
方向1旅游：旅游消费具有较高韧性，逐渐发展为消费刚 需。近期各地政府逐步出台延长假期的相关政策，我们 认为旅游行业β将持续存在。我们建议关注免税、酒店、 景区、OTA等板块。 方向2银发经济：根据《2025年银发经济研究报告》，银 发经济当中生活享乐部分2024年规模约2万亿元，品质化、 高端化需求快速扩张趋势下，成长潜力巨大。相关受益 标的包括三峡旅游（邮轮游）、众信旅游等。
情绪消费红利延续，关注IP平台化价值和海外市场拓展
2025年潮玩板块呈现上半年高增、下半年分化的走势特征：2025年二季度之前，在龙头泡泡玛特的带动下，新 消费表现亮眼，截至Q2泡泡玛特、布鲁可、大麦娱乐、奇梦岛分别较年初上涨175%、57%、109%、300%，跑赢恒 生综指-非必需消费的涨幅17%，Q2之后板块由热度支撑转化为业绩驱动，除潮玩板块外的新消费板块均有30%- 40%不同程度的回调，龙头企业与腰部企业表现差异明显。
情绪消费红利延续，关注IP平台化价值和出海
人口结构和居民收入的变化，形成情绪消费趋势：潮玩等新消费板块的亮眼表现，可以看出主力消费人群结构变 化和居民收入增长的影响。根据《世界人口展望2024》，我国18-35岁人口数量峰值在1997年，彼时占总人口数 量比例为34%左右，1997年-2025年该年龄段人口占比不断减少，2025年的占比为23.5%，而未来的15年至2040年 将保持相对稳定在21-22%之间，2040年后18-35岁的主力消费人口将面临加速减少的局面，至2052年将下降至15% 以下。这一人口结构的变化趋势与90年代日本的情况相似，我们认为未来15年仍然是IP行业等新消费产业发展的 黄金时期。同时，随着居民整体收入的增长，人均GDP达到1.3-1.4万美元，物质生活的相对满足，也使得年轻人 的消费从功能性消费向情绪消费过渡。
注重IP平台化价值和企业出海能力。单个IP的爆发周期为2年左右，后续通过不断新内容赋能、增加IP传播的媒 介等方式延长生命周期，因此依赖单个IP的模式往往增长天花板较低、周期波动较大。成为长青IP更依赖企业 的组织管理水平和运营能力，因此具备多品牌、多IP持续运营能力的平台型企业，更能熨平单一市场波动，实 现稳健的长期增长。而对于处于成长期的非平台型企业，关注IP扩张与产能落地的情况。此外，海外市场红利 也为企业打开更高的天花板。
金价持续上涨，金饰需求量受抑制，但消费额仍呈增长趋势
2025年，金价延续强劲上涨趋势，上金所Au9999现货价格累计涨幅超60%，在一定程度上抑制了金饰的消费需求， 据中国黄金协会数据，2025年前三季度，我国黄金消费量682.73吨/-7.95%，其中，黄金首饰270.04吨/-32.50%， 金条及金币352.12吨/+24.55%。 金饰消费金额整体呈增长趋势，据国家统计局数据，2025年1-11月，限额以上单位金银珠宝类商品零售额同比 +13.5%，尽管金饰价格处于历史高位，但消费者购买意愿仍较强。
金饰消费呈现轻量化与高端化
轻量化：普通消费者因金价高企，偏好轻量化产品，据世界黄金协会调研数据显示，2025H1，10克以内黄金产 品占零售商金饰销量的45%，相较于2023H1的37%显著增长。我们认为主要系轻克重产品购买门槛低、受金价浮 动影响小，同时也反映出金饰正从传统的婚嫁刚需向日常配饰的功能拓展，据世界黄金协会调研数据显示， “自戴”驱动的珠宝消费占比从2024H1的27%提升至2025H1的37%，持续主导消费者的珠宝购买决策。
高端化：金价的持续上涨为珠宝价值提供了支撑，而古法工艺与高定位品牌使得黄金饰品摆脱了单纯的 材质定价，拥有了溢价的可能性，中产及以上阶层将高端黄金首饰视为新型奢侈品，推动该类产品销售 增长，据公司公告，2025H1老铺黄金同店收入增长率约为200.8%。 高端黄金珠宝赛道也正逐步获得资本青睐，据iBrandi品创报道，琳朝、寶蘭两个黄金品牌均完成亿元 级融资。同时，传统珠宝品牌如周大福、潮宏基等通过推出高端系列或子品牌，向高端市场渗透。
9月海南离岛免税销售额增速年内首次回正，10-11月增长持续提速：根据海南海关数据，2025年9月海南离岛免税销售额同比增长3%，年内首 次回正。10月海南离岛免税销售额同比+13%，11月新政实施首月，海南离岛免税销售额同比增长27%，客单价同比增长41%。
根据财政部官网信息，自25年11月1日起，海南离岛免税政策进一步调整优化，主要包括五方面：（1）扩大免税商品范围，增加宠物用品、 可随身携带的乐器、微型无人机、小家电等商品，商品由45大类提高至47大类。（2）允许服饰、鞋帽、陶瓷制品、丝巾、咖啡、茶等国内商 品进入离岛免税店销售，退（免）增值税、消费税。（3）将离岛免税购物年龄由年满16周岁调整为年满18周岁。（4）允许离境游客享受离 岛免税政策。（5）对一个自然年度内有离岛记录的岛内居民，在本自然年度内可按“即购即提”提货方式有关要求，不限次数购买离岛免税 商品。我们认为此次政策优化时间节点选择在海南封关之前推出，充分表明中央对离岛免税长期健康稳定发展的支持态度。
强供给下商旅市场竞争加剧，需求挖掘为破 局优解
聚集酒店商旅支出，2024年中国商务旅行支出预计为3725 亿美元以上，以3725亿美元为对比标准，整体支出水平略 低于19年同期水平；据全球商旅协会25年商旅数据预测， 25年中国商务旅行支出预计同比增速为2%。 从酒店供给端房量来看，24年经济型酒店数量较19年同期 -16.6%，然而作为酒店商旅市场主要供给端口的中档/高 档酒店24年房间数分别较19年同期增长43.34%/21.05%， 且据同程数据25年各档次酒店房量总数均处增长态势。综 上来看，当前商旅供给与19年相比明显过剩，商旅市场竞 争加剧。由于商旅支出为酒店日常入住率的关键填补项， 市场竞争加剧直接影响酒店整体数据表现，叠加部分头部 连锁酒店品牌数字化深耕、会员系统逐步完善、通过翻牌 形式逆势扩张，行业马太效应持续强化。此环境下，挖掘 消费者需求、探索新成长曲线为非头部酒店生存/破局优 解，行业逐步向差异化方向转换，针对特定场景/需求/客 户群体的高品质“酒店+”模型打造成为行业发展新方 向。
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