1.1 传统主业稳定，加快新业务探索
传统主业稳定，加快新业务探索。晨光股份是一家提供学习和工作场景解决方案的综合文具供应商和办公服务商。传统核心 业务包括书写工具、学生文具、办公文具等；新业务主要是 ToB 零售电商（办公+MRO 工业品）科力普和零售大店业务（九 木杂物社、晨光生活馆）。
创始人控制力较强，股权结构稳定。截至 3Q25，创始人及实际控制人陈湖文、陈湖雄、陈雪玲通过晨光控股（集团）有限 公司持有上市公司 58.20%的股权，此外陈湖文、陈湖雄分别直接持有 1.48%、1.48%上市公司股权，对上市公司控制力较 强，整体股权结构稳定。
核心管理层行业经验丰富，管理能力强。公司董事长陈湖文 1997 年起涉足文具办公制造行业，曾任上海中韩晨光文具制造 有限公司总经理，在行业拥有多年经验，管理能力强。公司副董事长、总裁陈湖雄1995 年起涉足文具制造行业，2001年至 2004 年任上海中韩晨光文具制造有限公司总经理，2004 年至 2009 年任上海中韩晨光文具制造有限公司董事长，现兼任中 国制笔协会副理事长。
1.2 业绩整体稳健增长，持续分红回馈股东
收入利润整体稳健增长，1-3Q25 阶段性承压。2024 年公司实现营收 242 亿元，2014-24 年 CAGR +23%；实现归母净利 14.0 亿元，2014-24 年 CAGR +15%，整体呈稳健增长态势。1-3Q25 实现营收 173 亿元，同比+1%，实现归母净利 9.5亿 元，同比-7%。
传统核心主业增速有所放缓，科力普直销占比提升。受到人口红利消退、无纸化办公等因素影响，公司传统核心主业增速有 所放缓，而办公直销收入占比持续提升。2024 年办公直销收入 138 亿元，占到收入整体的57%；书写工具、学生文具、办 公产品收入占比分别为 10%、14%、15%。
结构变动导致毛利率回落，传统核心主业毛利率稳中有升。2016 年以来，公司毛利率有所下滑，我们认为一方面受收入结 构变动所致，低毛利率的办公直销业务占比提升，同时办公直销业务毛利率本身有所下降，但公司传统核心主业毛利率稳中 有升。1-3Q25 公司毛利率 19.6%，同比-0.2pct，其中办公直销毛利率 6.8%，同比-0.3pct，书写工具/学生文具/办公文具毛 利率分别为 44.1%/35.6%/26.5%，同比分别+2.0/+2.1/+0.5pct。
费用率整体稳中有降，1-3Q25 阶段性提升。公司费用率整体稳中有降，2024年销售/管理/研发费用率分别为7.2%/4.1%/0.8%， 较 2018 年分别-2.1/-0.4/-0.6pct。1-3Q25 公司销售/管理/研发费用率分别为 8.1%/4.2%/0.8%，同比分别+0.6/-0.01/+0.01pct， 费用率阶段性有所增加。
分红比例持续提升，加大股东回馈。2024 年公司分红 9.2 亿元，同比+24%，2016-24 年 CAGR +19%。2024 年公司分红 比例达 66%，同比+17pct，2022 年以来呈现持续提升态势。上市以来，公司持续通过分红回馈股东。
2.1 IP 赋能核心业务，产品单价持续提升
传统核心主业聚焦产品力提升，满足消费者多元化需求。传统核心主业方面，公司坚持以消费者需求为核心的创新驱动，产 品开发减量提质，满足消费者的多元化需求：1）大众产品赛道：持续深挖书写工具、学生文具等核心品类需求，以爆款思 维为用户带来品类齐全、品质可靠、功能主流的文具产品；2）精品文创产品：积极优化产品结构，提升爆款在重点终端上 柜率，开发符合市场热点的情绪价值类产品；3）儿童美术产品：以“安全升级+场景细分+功能突破+设计创新”为锚点，基 于品类结构和品类阵地完整度完善产品布局；4）办公产品：线下聚焦办公核心单品，针对全国重点终端进行办公一盘货上 柜和推广。 IP 赋能产品，兼具好用与好玩特性。公司构建了多元化 IP 合作生态，通过自主 IP 孵化和与国内外热门 IP 合作相结合的方 式进行 IP 产品矩阵的深度运营，用 IP 赋能文具，让产品兼具实用价值（好用）、兴趣价值和情绪价值（好玩），完成从“功 能提供者”到“情绪价值提供者”的转变。
结构升级叠加 IP 联名，核心产品单价持续提升。受人口红利消退等因素影响，公司传统核心主业产品销量有所承压，2019- 24 年书写工具/学生文具/办公文具销量 CAGR 分别为-3.5%/-0.6%/+7.0%，而单价 CAGR 分别为+5.9%/+6.2%/+1.6%，我 们认为这主要得益于公司产品结构优化、IP 联名赋能所带来的溢价提升。
2.2 精耕传统渠道，线上业务较快增长
传统核心业务全渠道布局，持续加大消费者触达。公司围绕用户需求和消费习惯的变化，优化零售运营体系，形成以多层级 经销体系为主体，线下新渠道、线上业务和直供为辅的全渠道、多触点的布局，进一步从批发商向品牌零售服务商转变。 传统渠道层层投入、层层分享，终端网络覆盖深度铸就核心竞争力。据公司公告，晨光股份形成了行业里独特的“晨光伙伴 金字塔”营销模式，“层层投入、层层分享”的核心理念将公司和所有经销商打造成一个“稳定、共赢”的利益共同体。截至 2024 年末，公司拥有 36 家一级合作伙伴、覆盖 1200 个城市的二、三级合作伙伴和大客户，近 7 万家使用“晨光文具”店 招的终端零售，终端网络覆盖深度和广度铸就公司核心竞争力。 推进数字化建设，提升渠道运营效率。据公司公告，晨光联盟 App 链接总部和终端店主，通过信息共享、私域直播赋能终端 店主，提高终端粘性。聚宝盆 App 作为业务日常工作检核的基本操作工具，通过实时准确的动销数据，赋能业务在终端进行 实时的推广决策，更好地做到“选对店、上对货”。公司通过数字化建设，持续提升渠道运营效率。
积极推动直供模式，创造业务增量。直供模式包括办公直供和精品直供，办公直供强化服务赋能，开发及挖潜线下专业渠道。 精品直供聚焦核心客户，打造精品大店标杆，对优质校边店起到引领作用。此外，公司通过零售峰会有针对性地输出大店一 盘货，增加与行业头部大店合作粘性。 积极推动线上业务，晨光科技收入较快增长。晨光科技承担了公司线上化探索的任务，公司积极推动线上业务，通过协同直 销和分销，挖掘增长潜力。此外，公司还开发平台专供款、联合共创款、定制化款等多维度新品，实现线上与线下产品的区 隔。据公司公告，2024 年晨光科技营业收入 11.4 亿元，同比增长 33%，2019-24 年 CAGR +31%，1-3Q25 实现营收 9.7 亿元，同比增长 10%。由于公司线上业务仍处于开拓期，目前仍然处于亏损状态，2024 年亏损 0.26 亿元，亏损率 2.3%。
2.3 拓展非洲和东南亚，海外收入快速增长
持续拓展非洲与东南亚，海外收入较快提升。公司继续拓展非洲和东南亚市场，以让当地学生“拥有能用得起的好文具”为 使命，开展产品推广活动，因地制宜地开发本地化产品，持续提升产品上柜率，满足海外市场消费者多样化需求。2024 年 公司海外市场营收 10.4 亿元，同比增长 21.6%，收入占比 4.3%，同比+0.6pct；1H25 公司海外市场营收 5.6 亿元，同比增 长 15.9%，收入占比 5.2%，同比+0.8pct，在海外高速增长的同时，海外的业务模式、渠道模式也不断打磨成型，为后续的 发展奠定坚实基础。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
