2026年紫金黄金国际深度报告：聚焦海外黄金业务，有望成为黄金板块新标杆

公司简介

紫金黄金国际是全球领先的黄金开采公司

紫金黄金国际有限公司是紫金矿业集团股份有限公司所有海外黄金矿山整合而成的全球领先黄金开采公司。公司继承了紫金矿业在低品位难采选资源勘查、开发 及运营的管理竞争优势，成为一家全球领先的市场化的黄金开采公司，主要从事黄金的勘查、开采、选矿、冶炼、精炼及销售。目前公司在中亚、南美洲、大洋 洲和非洲等黄金资源富集区持有9座黄金矿山的权益，即塔吉克斯坦吉劳/塔罗金矿、吉尔吉斯斯坦左岸金矿、澳大利亚诺顿金田金矿、圭亚那奥罗拉金矿、哥伦 比亚武立蒂卡金矿(透过哥伦比亚委托安排)、苏里南罗斯贝尔金矿、加纳阿基姆金矿、哈萨克斯坦瑞果多金矿及巴布亚新几内亚波格拉金矿。通过针对每座矿山 的独特特征调整运营模式，通过持续的资源开发和运营效率的提升，公司已成功在全球黄金开采行业中确立了领先地位。

紫金黄金国际分拆上市是紫金矿业重大战略举措

紫金黄金国际分拆上市是紫金矿业重大战略举措：1）打造境外黄金上市公司平台，将有利于紫金矿业海外黄金业务快速拓展；2）紫金矿业的估值 重估，紫金矿业目前的业务结构当中，铜矿业务利润贡献度高于金矿，整体估值水平并不高，而境外黄金板块单独分拆，能够在资本市场获得较高 的估值溢价，从分部估值体系来看，将使得紫金矿业整体估值水平获得较大的提升空间。截止至2025年9月30日，紫金矿业通过金山香港和紫金西北 合计持有紫金黄金国际86.70%股权，海外黄金业务分拆上市之后，对于其利润的摊薄相对有限。

公司分析

核心竞争优势1：全球收购的能力突出

公司拥有丰富的全球并购经验，通过多种收购交易形式，收购了包括南美洲、大洋洲、中亚和非洲在内的全球各个地区的高潜力矿山资产。 公司所并购的资源往往是低品位、难选冶的，可能也正因为如此，公司才得以以较低代价入主开发。低成本并购加上技术赋能，让公司实现了资源获取能力和 资源变现能力的双重提高。其中，低成本并购体现在，按黄金资源计，从2019年到2024年，公司所收购矿山的平均收购成本约为每盎司61.3美元，而同期业内 平均收购成本约为每盎司92.9美元，较公司的收购成本高52%；技术赋能体现在，塔吉克斯坦泽拉夫尚金矿、澳大利亚诺顿金田、圭亚那奥罗拉金矿等一批原本 亏损的项目都在一年内扭亏为盈，充分体现出紫金矿业独特的优势和竞争力。 紫金黄金国际作为紫金矿业集团公司打造的境外黄金上市公司平台，将有利于海外黄金业务的快速拓展。

核心竞争优势2：优秀的矿山开发和运营的能力

公司创立并持续深化应用“矿石流五环归一”矿业工程管理模式，以矿石流为走向，实现对地勘、采矿、选矿、冶金和环保五个环节的统筹研究和全 流程控制，归结于实现经济和社会效益最大化。公司在地质勘查、湿法冶金、低品位难处理资源综合回收利用及大规模工程化开发等方面，具有丰富 的实践经验和行业领先的技术优势。公司拥有先进的技术、先进的项目运营及管理体系、成熟的供应链，形成公司矿山开发及运营能力的核心；公司 以全面控本增效为核心，将全球化的大型、智能化设备采购与属地化的人工、生产物资采购相结合，有效降低供应链成本。

公司在矿山收购完成之后，凭借强大的技术专长、工程和建设以及项目管理能力，迅速提升矿山的经济价值，成功实践已被多次验证：1）2020年8月， 公司完成圭亚那奥罗拉金矿的并购时，该矿山由于地下开采技术问题、资金问题等处于停产状态，公司在收购完成后三个月内实现全面复产；2）2023 年2月，公司完成苏里南罗斯贝尔金矿的并购时，该矿山由于采坑严重欠剥、生产效率低下、成本高昂等，导致产能无法得到释放，矿山持续处于亏损 状态，公司在收购完成后迅速启动矿山采选设施的技术改造和产能扩张，于收购当年成功实现矿山盈利；3）2020年3月，公司完成哥伦比亚武里蒂卡 金矿的并购，在疫情期间克服困难，迅速恢复建设，并在2020年10月完成3000吨/天矿石采选项目建设，2020年当年产金2.2吨。

公司黄金开发拥有综合成本优势。AISC为衡量黄金生产成本的重要指标，2022年至2024年全球黄金生产成本处于温和上升的过程中，由每盎司1229.9 美元上升至每盎司1450.2美元。公司于2022-2024年黄金AISC分别为1046/1449/1458美元/盎司，成本提升主要是由于有高成本的矿山并表所致，但在 全球前十五大黄金开采公司中仍处于靠前的水平。若不考虑新项目并表的因素，公司成本控制能力居于行业前列。公司将严格管控成本，继续发挥在 成本端的优势，提升精细化管理的水平。

核心竞争优势3：资源储备丰富，成长性强

公司黄金资源储备丰富。截止至2024年年底，公司黄金储量约856吨，居全球第九。公司擅长开发低品位、难选冶的黄金资源，随着金价上涨， 公司将对矿山资源重新评估，重新研究技改开发方案，充分利用低品位资源，延长矿山服务年限及提升矿山价值。

公司黄金产量成长性强。2022-2024年，公司黄金产量年均复合增速达到21.4%，产量增长一方面来自于新矿山的并购，另一方面来自于已有矿 山技改和改扩建。另外根据我们的测算，2025-2027年，公司黄金产量年均复合增速仍有望达到15%以上，保持快速增长的势头。公司已在现有 矿区内规划一系列建设和扩建项目，以提高生产能力和资源转化：1）塔吉克斯坦吉劳/塔罗金矿将针对氧化矿和硫化矿共生等难点，持续开发 低品位难选冶矿石综合利用技术，不断优化选矿流程；2）澳大利亚诺顿金田金矿关键项目正在加速推进，包括Binduli北堆浸厂房二期，升级 帕丁顿选矿厂以处理难处理矿石，新的地下矿山开发，这些将使项目的年处理量从900万吨提高到1100万吨；3）圭亚那奥罗拉金矿计划于2025 年逐步实现地采一期项目的投产，并全面实现每年330万吨的选厂技改项目的投产达产；4）哥伦比亚武里蒂卡金矿预计将日采选产能从4000吨 增加到5000吨，并将年采矿能力增加32万吨矿石，实现年采选目标165万吨矿石，从而显著提高矿山的生产能力；5）苏里南罗斯贝尔金矿在当 前选厂综合年处理量1000万吨矿石的基础上，继续研究提升至1100-1300万吨的可行性，从而提高矿山的生产能力；6）加纳阿基姆金矿计划深 化选厂技改，将年处理能力从760万吨提升至1200万吨矿石，显著提高黄金产量。

行业分析

美联储释放流动性+美联储独立性受到挑战

美联储持续释放流动性，预计2026年仍处于降息周期当中。美联储于2024年降息3次，累计降息100bp；于2025年降息3次，累计降息75bp，其中 在2025年8月23日鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的发言，释放核心信号是：就业下行风险上升，GDP增速放缓，关税推高通胀但属“一次性 影响”，为降息奠定了基调。目前基于CME利率预测，我们预计在2026年美联储还会有2-3次的降息；美联储点阵图也表明在2026年仍会是一个 降息的环境，预计在此背景下，金价总体易涨难跌。

美联储独立性将会持续受到挑战。特朗普此前多次公开挑战鲍威尔，敦促其赶快降息，又试图解除美联储理事丽莎·库克的职务。特朗普提名 斯蒂芬·米兰出任美联储理事，以填补美联储理事阿德里安娜·库格勒突然辞职留下的空缺。美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月结束，虽然 在其任期结束后将继续担任理事，但美国总统有权提名新的美联储主席名单，市场预期特朗普政府会选择一位相对鸽派的美联储主席。美联储 独立性问题可能会降低美元以及美元资产的信用。

全球央行持续增持黄金

全球央行持续增持黄金。全球央行购金量于2022-2024年连续3年超过1000吨，远超2010-2021年平均473吨的水平；2025年前三季度累计购金量为634 吨，较2024年同期的724吨购金步伐有所放缓，但2025年三季度购金量达222吨，环比二季度增长约28%，购金意愿依然坚定。另外，中国央行从2024 年11月开始至2025年12月，已连续14个月增持黄金。

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