1.1 四十年深耕 PCB 制造，国资入主开启发展新篇章
四十载行业深耕，深度链接全球高端产业链。公司始建于 1985 年，主要从事印制电路 板的研发、设计、生产和销售业务，经过 40 年的发展，已经成长为员工约 6000 人、年产 能超过 500 万平方米、年销售额超过 50 亿元的电路板制造企业。公司发展历程可划分为四 个阶段：（1）初创与奠基阶段：公司于 1985 年始建于香港，后将生产重心转向珠三角地 区，早期以承接来料加工和生产普通单/双面板为主。（2）全球供应链切入阶段：公司于 2005 年正式成立（鹤山世运），2012 年正式更名为广东世运电路科技股份有限公司，此阶 段公司向高端制造转型，重点布局汽车电子、工业控制领域，成功进入丰田、大众、松下 等国际知名企业的供应链体系。（3）资本化与产能扩张阶段：公司 2017 年登陆上交所主 板，至今已通过 IPO、发布可转债、定增等多种方式募资，用于扩充产能，聚焦高阶 HDI 和厚铜板等高端产品，着重布局新能源汽车领域，成功进入特斯拉供应链，并展开深度合 作。（4）国资入主与新发展阶段：2024 年顺德控股集团成为控股股东，公司由民营企业 转为地方国资控股；此外，公司长期与特斯拉、小鹏协同研发，突破“嵌入式电路板”技 术，目标客户扩展至人工智能、人形机器人、智能眼镜、低空飞行器等新兴领域。
国资入主提供信用支撑，原管理体系协同保证业务延续。2024至 2025年年初，公司完 成了重大的股权变更，原控股股东新豪国际（实控人为公司创始人佘英杰）将约 1.7亿股股 权转让给顺控集团。相关程序完成后，公司控股股东由新豪国际变更为顺控集团，实际控 制人变更为佛山市顺德区国有资产监督管理局。顺控集团作为顺德区国资运作经营平台， 其控股意味着公司正式进入“国资时代”，对于 PCB 这种重资产、高资本支出的行业，国 资背景能显著提升公司的信用评级，降低融资成本，并在市场开拓以及土地、能源和地方 产业配套上获得更强的支持。同时，新豪集团保留了约 20% 的股份，仍是重要的战略股东， 避免了因控制权变更导致的“管理断层”，确保了公司在特斯拉等核心供应链中的技术沉 淀和业务关系得以延续。
1.2 产品多元化、高端化，服务国际一流厂商
公司主要产品为印制电路板（PCB），又称印刷线路板、线路板等，主要应用于汽车、 工业控制、消费电子、通信和医疗设备等领域。电子制造中，PCB 是一种用于支持和连接 电子元器件的基板，用于下游电子信息产业实现电路集成。PCB 在制造中起到承载元器件 与实现逻辑互连的关键作用，是电子信息产业链中最为基础且不可或缺的关键部件。 产品多元化、高端化，服务国际一流厂商。公司产品包括多高层刚性板、高密度互连 板（HDI）、柔性线路板（FPC）、软硬结合板（Rigid-Flex）、厚铜板及金属基板等线路 板，广泛应用于汽车、工业控制、消费电子、通信和医疗设备等领域，呈现出多元化、多 领域、高端化的特点。公司产品获多项国际认证，位列 2023 年全球 PCB 企业第 32 位、 2022 年全球汽车 PCB 供应商第 9 位，服务客户涵盖特斯拉、松下、三菱、捷普、博世、戴 森、雅培、亚马逊等国际知名的汽车、消费电子、医疗等行业终端客户。当前，公司正加 速向“高端化、智能化、绿色化”方向转型，重点拓展 AI 算力、人形机器人、等前沿领域。
资本运作加速产能扩张与全球化布局，持续加码高端产能。公司目前产能规模为 500 万平方米/年，规划总产能规模约 800 万平方米/年。公司 2017 年 IPO 募资约 13 亿元建设世 安电子生产基地，聚焦 HDI 板、高多层板等高端产品，规划年产能为 200 万平方米，于 2021 年底基本实现产能释放。后公司规划建设产 300 万平方米的世贸电子基地项目，分三 期投资：公司于 2021 年发布可转债募资约 10 亿元，用于一期项目建设，产品聚焦 5G 通 信、云计算等领域的高多层板，规划年产能 100 万平方米，2022 年逐步投产；公司于 2024 年定增约 18 亿元，其中约 11 亿元用于二期项目建设，产品仍聚焦高端 PCB，规划年产能 150 万平方米（目前调整至 70 万平方米/年）；项目三期规划产能为 50 万平方米，将根据 客户需求调整与推进。另外，公司于 2021 年收购奈电（珠海世运），布局柔性电路板业务， 年产能 22 万平米；在泰国新建生产基地，规划年产能 120 万平方米/年，产品聚焦新能源汽 车、集成电路、人工智能等领域，预计 2026 年末投产；2025 年公司发布公告，拟投资“芯 创智载”新一代PCB智造基地项目，产品为芯片内嵌式 PCB（18万平方米/年）和高阶HDI 电路板（48 万平方米/年），设计产能合计 66 万平方米/年，预计 2026 年中投产。
嵌入式电路板技术突破，有望实现从 PCB 制造向先进封装载板供应商的升维跨越。公 司作为特斯拉全球核心 PCB供应商，自 2012年起便通过持续的技术迭代，在处理高算力、 高热密度及高频信号传输方面拥有丰富的技术积累。2025 年半年报显示，公司与小鹏联合 开发的 800V高压架构“芯片嵌入式电路板”新项目已成功通过测试并达成目标，有望进入 量产。该技术通过将裸芯片及无源器件直接埋入 PCB 中层，利用世运在厚铜板与高精度激 光对位上的积淀，成功消除了传统封装的键合线失效风险，使电感降至 1nH 以下并显著提 升散热效率。目前，世运电路正斥资 15 亿元 建设“芯创智载”生产基地，将这种经过验证 的“PCB-半导体-封装”一体化能力，从汽车电子横向迁移至人形机器人及 AI 算力赛道， 有望实现从传统电子制造向先进封装载板供应商的升维跨越。
1.3 盈利能力处上升通道，费用管控得当
营收突破 50 亿元大关，净利润进入快速上升通道。公司营业收入从 2020 年的 25.36 亿 元稳步增长至 2024 年的 50.22 亿元，增势良好；2025 年前三季度已实现营收 40.78 亿元， 同比增长 10.96%，延续双位数增长态势。归母净利润方面，尽管 2021年受人民币汇率上升 与原材料成本上涨影响出现下滑（同比-30.97%），但自 2022 年起显著修复，2022–2024 年 分别同比增长 107.01%、14.17%和 36.17%；2025 年前三季度归母净利润达 6.25 亿元，同比 增长 29.46%，显示公司盈利能力和成长性均处于上行通道。
业务结构优化，硬板业务仍为收入基石。公司硬板业务2021至2025年占比维持在89% 左右，2025H1 下滑至 85.4%，同期刚挠结合板及其他业务占比快速提升至 7.4%和 7.1%， 反映公司正加速向高附加值、高技术壁垒的细分品类拓展。客户结构方面，2025H1 海外营 收占比高达 79.8%，凸显其深度嵌入全球高端制造供应链的能力，尤其在汽车电子与新兴 科技领域具备显著优势。整体来看，公司产品结构升级与市场多元化战略成效初显。
盈利能力显著修复，费率稳定可控。盈利能力方面，2021 年受原材料涨价、汇率变动 （汇兑损益）等因素影响，公司毛利率、净利率分别下跌至 15.44%、5.32%。得益于下游 新能源汽车、风光储能的发展以及短期不利因素消退，公司盈利能力逐步修复，至 2025 年 前三季度，公司毛利率、净利率已分别回升至 22.79%、14.85%。费用管控方面，销售、管 理与研发费率均维持在较低且稳定的水平。财务费率受汇率波动（汇兑损益）的影响较为 明显，但整体维持在较低水平，影响有限。综合来看，公司费率管控得当。
2.1 商业航天：低轨星座引领产业爆发，PCB 需求同步扩容
以星链（Starlink）星座为核心，SpaceX 正重塑全球天基通信产业格局，凭借颠覆性 技术突破开启低轨卫星互联网新时代。不同于传统地面通信网络的地域限制，星链通过大 规模低轨卫星组网，实现了广域覆盖与高速传输的双重突破，迅速点燃全球商业航天领域 的创新热情。回溯发展历程，2019 年星链测试卫星的成功发射，标志着低轨卫星星座商业 化探索的正式启动；历经多轮技术迭代，截至 2025 年 8 月，星链累计发射卫星数量已逾 9400 颗，在轨运营卫星超 7100 颗，占据全球活跃卫星总数的六成以上，市场先发优势显 著。技术层面的持续突破更夯实了领先地位：星链的成功商业化，也带动低轨卫星赛道成 为全球产业焦点，中国星网、千帆星座等国内外企业纷纷加速布局，产业竞争格局逐步形 成。
低轨卫星产业的爆发式增长，催生了海量市场需求，而星链作为赛道领军者，正持续 扩大其市场影响力。从产业规模维度看，低轨卫星相关市场已进入高速增长期：根据 GMI 预测，2024 年全球遥感卫星市场价值为 414 亿美元,估计 2025 年至 2034 年 CAGR 增长率为 13.4%。用户端的快速渗透更印证了市场潜力，2025年星链全球活跃用户数量已突破 900万， 其中最新 100 万用户的增长周期仅 47 天，按此增速预计 2026 年初即可突破 1000 万用户大 关。对于未来发展，马斯克在 2025 年底明确表态，下一代星链 V3 卫星将于 2026 年四季度 进入大规模部署阶段，未来星链星座不仅将实现千兆级通信速率的普及，更有望升级为“AI 太空数据中心”。值得注意的是，星链已成功构建“降本-组网-盈利”的商业闭环，随着规模 化生产的持续推进，卫星制造成本将进一步下行，推动产业进入良性发展循环。
2.2 脑机接口：Neuralink 引领商业化突破，PCB 需求同步释放
马斯克旗下 Neuralink 以颠覆性技术突破，推动脑机接口从实验室探索加速迈向商业 化落地。作为连接生物智能与机器智能的核心桥梁，脑机接口通过采集、编码大脑神经信 号并与外部设备实现信息交互，打破了传统人机交互的物理限制，迅速成为全球科技领域 的创新焦点。回溯发展历程，Neuralink 于 2016 年成立后便聚焦高带宽、低侵入性脑机接口 技术研发，2023 年底完成全球首例人类脑机接口植入试验，2024 年实现首例人体移植；截 至 2025 年 9 月，全球已有 12 人植入其设备，累计使用时长超 1.5 万小时，临床试验参与者 已能通过脑信号操控电脑、机械臂完成复杂动作。2025 年底，马斯克表示 Neuralink 将于 2026 年开始对脑机接口设备进行“大规模生产”，并转向“更加精简和几乎完全自动化的外科 手术流程”， 这一举措标志着行业从“医疗试验品”向“可普及产品”跨越的关键转折。 脑机接口产业正迎来商业化爆发的关键窗口期，据 Precedence Research 预测，2034 年全球 市场规模将攀升至 124 亿美元；
脑机接口的植入式芯片的信号采集模块、神经信号编码/解码单元，以及外部接收终端 的信号处理电路、电源管理模块等关键组件，均需依托 PCB 实现神经信号的稳定传输、高 效转换与组件的精密集成。世运电路与脑机产业重要客户的战略合作在稳步推进中，为客 户相关产品提供所需的 PCB，目前参与客户新产品与新料号的研发,相关产品处于性能迭代 与可靠性测试的关键阶段。公司深耕 PCB 领域多年，具备高密度互联(HDI)、高多层板、 厚铜、软硬结合板等核心工艺能力，可匹配脑机接口设备对信号传输稳定性、抗干扰性及 精密制造的严苛要求。
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