能。我们认为全球能源和电力上行周期能持续（参见我们的亚太聚焦主 题研究报告），得益于人工智能、多岸外包和电气化的需求。与市场对 上行周期反转的担忧相反，我们自上而下的主题和自下而上的资本支出 分析表明，该趋势可持续至2030年。由于阀门占项目总资本支出 约3%，或为公司带来利润丰厚的、潜在规模高达290亿美元的高端阀门 市场机遇。据我们估算，该细分市场CR5为44%（整体阀门市场 为7%），由少数几个全球传统阀门品牌主导。纽威是国内有望受益于 该趋势的龙头厂商，拥有数十年强劲的国际BD、扎实的产品质量、持续 的研发和久经验证的产品，而国内同业较难进入高壁垒的海外市场。
工业阀门：市场庞大且看似分散，但存在结构增长机会
工业阀门是流体处理系统中的关键控制元件，负责对流量、压力和温度进行 隔离、调节和安全保护，被广泛应用于流程工业，包括但不限于油气、化 工、电力、水处理、制药和半导体。 除传统机械功能外，该行业正迅速向智能与自动化方向发展，阀门与先进执 行器和数字定位器集成，成为分布式控制系统（DCS）中的最终控制元件， 实现精准流量控制和预测性维护。
据Mordor Intelligence，2025年全球阀门市场规模约为850亿美元，预 计2025-30年CAGR为6.3%，CR5为6.6%（2022年）。然而我们的分析揭 示，这一看似分散的市场格局，实则可以按技术复杂度和运营关键性作二元 区分： 通用市场仍由销量驱动，为市政供水、中央空调和轻工业等要求较低 的工况环境提供标准化产品。该细分市场有大量印度和中国供应商; 相比之下，高端市场侧重于苛刻工况环境下的服务应用，这些应用由 极端温度、压力或腐蚀介质定义，如油气（尤其是海底勘探开采 和LNG）、核电和燃气发电，性能必须遵循严格的冶金和零泄漏标准。 该细分市场由全球阀门龙头Emerson、Flowserve、IMI等主导。 高端市场提供有吸引力的结构性增长机遇，我们预计2030年潜在市场规模 达290亿美元（占阀门总潜在市场规模的25%；预计2025-30年CAGR 为11.2%），主要由蓬勃发展的能源和电力上行周期推动。此外，该细分市 场的竞争格局（我们估算2022年CR5为44%）可能好于整体市场（2022 年CR5为7%）。这也是公司的关键业务板块，通过先进的冶金技术和智能流程控制来创造价值。此外，阀门安装后，还能带来利润丰厚的售后业务机 遇（零件更换销售和服务），这些机遇往往由原装阀门制造商主导。
纽威阀门：向能源和电力行业倾斜
在纽威已覆盖或正逐步切入的所有下游行业中，我们认为能源和电 力是关键且可持续的增长驱动力，受益于全球能源和电力资本支出上行周 期，且我们预计该周期可持续至2030年。
更具体而言，在能源和电力行业，我们认为公司关键驱动包括：1）浮式生 产储卸油装置（FPSO），一艘大型且设计复杂的船舶，其是在偏远和深海 环境中进行海上油气勘探开采的关键装置；2）LNG运输船；3）LNG出口终 端；以及4）核电。假设阀门价值量占总资本支出的3%，基于截至H125的 在手订单（瑞银证券估算），我们计算得出2025-30年公司该四大业务板块 潜在年均市场规模可达54亿美元，公司市占率为6-12%。
能。我们预计纽威全球市占率将从2022年的0.9%提升至2030年 的1.8%，2025-30年销售额CAGR达16%。此外，五大关键成功因素可 助力公司打入高增长和高利润率领域（如能源和电力），并通过市场、 产品和服务扩张释放更多上行空间，公司ROIC有望从2022年的22%提 升至2024/30年的33%/44%。
五大关键成功因素使纽威能够...
回顾历史，纽威长期被视为周期股交易，因其业务覆盖资本开支周期较短的 油气和化工行业。然而，我们认为，当前能源和电力上行周期更为强劲且持 续时间更长，且公司能基于五大关键成功因素，在该等领域持续渗透，同时 进一步拓展至其他下游行业/产品/服务。 1. 高度垂直一体化，整合从前端设计/定制、合金熔炼、铸造/锻造、机加 工、测试、涂层到售后服务的完整制造流程； 2. 运营效率高，能将高价值和定制阀门的各组件制造流程标准化、规模 化；20%的标准化商品同时作为良好的产能安全垫，摊薄单位固定成 本； 3. 强大BD团队 & 具备全球认证的产品，能迅速捕捉新兴下游需求（如化 工/油气、造船、发电、水务等领域）。其他同业聚焦国内市场，或为 海外阀门品牌代工生产; 4. 持续研发，使产品拓展至高端阀门应用，如从手动控制阀到自动控制 阀（如带执行器的控制阀），借助潜在的全球并购; 5. 庞大的全球安装量，中东、欧洲、非洲、美洲和中国阀门总保有 量1070万套（截至2025年10月），使公司业务从新装阀门销售拓展至 售后服务和维保，将庞大的全球保有量转化为更可持续的收入来源， 同时毛利率大幅提升。
扩张至增速高、利润厚的领域
除此之外，我们认为纽威可通过以下方式继续提升销售额、利润率 和ROIC：1）巩固其在现有能源领域的强势地位，该领域产品要求更 严，ASP和利润率更高，全球竞争格局较为温和；2）通过下游扩张、产品 拓展和业务多元化，释放更多销售额/利润率/ROIC上行空间。
#1：能源和电力业务ASP和毛利率更高
1）要求更严且进入壁垒更高
FPSO、天然气液化终端、LNG运输船和核电站等下游行业对阀门的性能要 求极高，由于其苛刻工况环境（超低温、高压和腐蚀性），因此对经认证且 过往表现优秀的现有供应商粘性较高。 凭借久经验证的产品、备受验证的过硬品质，以及长期的海外客户关系， 自2020年以来在新冠疫情扰动下公司成功打入FPSO和LNG供应链，填补了 部分供应缺口。另外，随着核电站审批和建设提速，高端阀门出现短缺（如 核岛类），公司也开始在国内供应核电阀。 这些产品推动公司ASP和利润率提升。据我们估算，类似于用于核电的蝶阀，FPSO和LNG用低温阀毛利率达40-50%，对比传统阀门毛利率仅 为25-30%。
2）竞争格局（更为）温和
工业阀门市场高度分散且竞争激烈，2022年龙头厂商Emerson市占率仅 为2%，纽威为0.9%。但我们认为，这主要由低端阀门市场竞争激烈所致， 该市场主要为居民户用阀门，有大量印度和中国供应商。根据我们估算，若 仅考虑用于苛刻工况的高端阀门，竞争格局可能更为温和，CR5有望 从6.6%提升至44%。
在全球范围内，多个欧美同业持续整合并削减、重新配置和重组产能（如关 闭美国/西欧工厂，迁往东欧、印度和中东）；我们认为原因是2020年前 后，全球疫情导致供应链中断，叠加油价疲软 。部分公司 在2019-24年整体投资下降即是印证。 此 外 ， 全 球 龙 头 厂 商 要 么 是 自 动 化 和 流 体 控 制 解 决 方 案 提 供 商 （如Emerson）、多元化工业制造商（如Crane），要么是油服企业子公司 （如Cameron），阀门制造只是其众多部门/业务板块之一。此外，其中多家公司长期将铸造/锻造外包给中国/印度公司。在我们识别的两个纯正阀门 标的中，KITZ主要侧重于半导体阀，Velan过去几年一度深陷亏损，几乎 被Flowserve收购。
在国内，纽威的品牌阀门同业业务规模更小，销售增长更慢且波动更大，海 外占比甚微。部分为国企（中核苏阀；未覆盖），专注于下游细分领域（如 核电、钢铁）。尽管应流海外销售额较高，但其定位更侧重于为贝克休斯等 海外阀门品牌提供铸造阀门零件制造，目前更聚焦燃气轮机叶片业务。除销 售额外，公司毛利率自2024年以来持续领跑，得益于其迅速切入海外能源 项目（如FPSO、LNG）。
深入分析，我们认为纽威凭借其卓越运营在全球范围内领先，得益于其强大 的国际BD和高效有序的制造流程。这些优势转化为公司亮眼的CFROI（由瑞 银HOLT引入的指标）——现金和通胀调整后ROIC，可实现跨时间、市场和 行业进行公司经济性对比。
我们认为纽威增速有望领先行业，因为1）全球同业已进行一系列产能削减/ 重组，更侧重于软件和售后服务（如Emerson）；2）公司是唯一一家获得 国际勘探开采EPC公司和油企巨头认证，并长期合作的中国阀门品牌，我们 认为这是国内同业短期难以参与本轮能源和电力上行周期的壁垒；3）公司 运营效率位居前列；4）公司是高端定制阀（如严苛工况和控制阀）及售后 业务领域的有力竞争者。 基于我们的计算和公司指引，在部分高增长的下游行业（如FPSO）中，纽威 能获得较高的新订单市场份额。总体来看，我们预计公司全球市占率将 从2025年的1.2%升至2030年的1.8%。
#2：市场和产品扩张提供的进一步上行空间
尽管公司销售额、利润率和CFROI/ROIC已达历史新高，但我们仍认为存在进 一步上行空间，得益于下游扩张、产品拓展（转向自动控制阀）以及业务多 元化（从新装阀门销售到售后服务）。
1）下游扩张：2020-25年，公司成功将下游行业从油气化工拓展至造船 （FPSO及LNG船）、LNG、核电和水务。在能源领域，我们认为LNG终端或 提供潜在上行空间，因为瑞银欧洲、中东及非洲能源行业分析师Nayoung Kim预计自2026年起大批液化新产能将投产，其中美国最多，我们预 计2025-28年资本支出CAGR达42%。除能源外，管理层预计下一轮 增长或来自电力（获得核电市场份额并进一步渗透至燃气发电）和水务，但 油气势头或仍保持强劲。此外，我们预计炼油和化工领域存在潜在机遇，因 为许多能源富饶地区（以中东为首）正逐步进入油气产业链，纽威在国内化 工领域拥有强大的经验证的专业能力。
2）产品拓展，从传统阀到高性能控制阀，其用作远程流体控制（如压力、 流量、液位、温度）的最终控制元件。控制阀的组件包括阀体、内件以及执 行器，将控制器信号转换为机械运动。随着流体处理厂对精准流量控制的需 求日益增加，且其位置偏远，控制阀的采用率持续上升。Emerson是该领域 的龙头。 管理层表示，尽管纽威控制阀的海外销售占比有限，因控制阀具有严格验证 流程和高进入壁垒，在只带简单开关功能的阀门中，公司正将更多阀门与执 行器捆绑销售（从2019-21年占总销售额的20%增至2024年的30-40%）。 目前约有50%的执行器由公司内部组装，核心部件则外购。 中长期来看，公司计划加大控制阀以及流程控制系统（包括控制器、传感器 和发射器）产品线，通过谨慎的全球并购，为客户提供流速/流量控制综合 解决方案。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
