1.1 发展历程：从技术突围到产业领航，十六载铸就国产3D 打印龙头
秉持长期主义经营理念，逐步确立工业级 3D 打印领军地位。自 2009 年许小曙博士在长 沙创立公司以来，公司迅速打破海外垄断，于 2011 年至 2012 年间先后推出首款国产高 分子粉末材料 FS3200PA 及自主研发的高分子激光烧结设备 FS401P。进入成长期后，公 司屡获国家级认可，2015 年获批“高分子复杂结构增材制造国家工程实验室”。随后公司 加速国际化战略，2017 年至 2018 年相继成立北美及欧洲分公司，布局全球，至 2022 年 累计销量突破 800 台。2023 年公司成功登陆科创板，开启资本化新篇章。同时并启动研 发制造总部建设，随着 2024 年新园区正式启用，公司彻底破除产能瓶颈，步入大规模产 业化与高质量发展的新阶段。
1.2 业务布局：构建“设备+材料+服务”全产业链生态，双材质技术路线协同并进
公司业务覆盖工业级 3D 打印设备、3D 打印材料、打印软件及技术服务四大板块，实现 了全产业链 100%国产自主可控。 设备领域，公司同时在金属（SLM）与高分子（SLS）两大主流工业级增材制造技术路线 上实现产业化布局，目前在售自主增材制造设备已达 20 余款。 在技术路线上，公司坚持“金属+高分子”双核驱动：
高分子设备（SLS）：公司掌握技术门槛极高的选区激光烧结核心技术，是国际上少 数兼具该技术自主研发能力与工业级产业化设备量产能力的供应商。公司首创 “Flight” 技术路线，凭借多激光协同配置的创新方案，实现产能与加工效率的双重 跃升。旗下 Flight HT1001P 等代表性产品，可高效完成高精细、薄壁类零部件的高 速烧结，为高端制造领域提供优质解决方案。
金属设备（SLM）：公司主要解决高效率与大尺寸成型的难题，自主研发了 FS1521M、 FS1211M 等系列超大尺寸设备，采用多激光扫描、风场优化等技术，显著提升了打 印效率与成形质量，特别是 FS1521M 系列作为全球最大的 SLM 设备之一，其 XYZ 三轴尺寸均突破 1.5 米级，最高可配置 32 个光纤激光器，成形效率高达 400cm³/h， 确立了公司在规模化生产级设备上的领先地位。 材料领域，公司已开发配套 40 余款专用材料及工艺，突破核心材料“卡脖子”困境。
高分子材料端：公司成功突破了国外化工巨头对 PA12 材料的长期垄断，自主研发了 FS3200PA 等尼龙材料，并进一步推出了适配 Flight 技术的高性能材料，如复合材料 FS6130CF-F 及 TPU、PPS 等特种材料，显著降低了下游应用成本。
金属材料端：公司与国内外材料企业深度合作，严检金属粉末并优化其粒度分布、流 动性等关键性能，保障与自有设备的成熟适配。其可提供从粉末试制、应用验证到批 量化生产的定制化材料工艺研发全流程服务。通过对粉末形貌及内部组织的检测分 析，提升操作安全性。 服务软件上，公司实现全套软件源代码自主可控，自主研发了 BuildStar（数据处理）和 MakeStar（设备控制）全套工业软件，具有完全自主知识产权，从根本上保证了信息安全 与技术自主性，并能针对客户需求进行深度的功能定制。在服务层面，随着 2024 年底公 司研发制造总部新基地的正式启用，公司不仅大幅扩充了设备产能，更建设了工业级 3D 打印服务产线，向“设备销售+打印服务”的多元化模式延伸。
深耕高价值赛道，航空航天与工业应用双核驱动。从行业维度看，航空航天领域是公司最 大的营收来源，营收占比近半，同时面向下游正加速向 3C、汽车、液冷、具身智能、低 空经济、医疗等民用高潜力领域渗透。
航空航天：公司投放的 FS1521M、FS1211M 等超大尺寸金属增材制造设备，主要用 于解决该行业对大尺寸零部件一体化成形及轻量化设计的严苛需求，确立了在国家 重大战略工程中的核心供应商地位。
工业应用：涵盖汽车、模具及消费电子等领域，如 FS3401GB 玻璃微珠复合尼龙材 料具有刚性和耐热性能强、成形过程稳定等特点，适合功能件验证，有效满足民用工 业对低成本、高效率的生产诉求。
医疗：公司的小型精密设备（如 FS301M、UT252P）凭借对超高温特种材料的优异 适配性，广泛应用于骨科植入物（如多孔结构）及手术导板的定制化打印，成为前沿 技术验证与高端医疗转化的关键平台。
设备主导驱动价值链延伸，立足国内构建稳健双循环格局。 营收结构上，3D 打印设备及辅机配件是公司营收的核心，常年收入占比 75%-90%，奠定 了公司作为工业级增材制造装备龙头的产业地位。随着全球设备装机量的持续累积，售后 服务及其他业务占比在 2024 年及 2025 年上半年呈现出明显的扩张趋势，占比超 10%。 叠加 3D 打印粉末材料的稳定配套贡献，公司正逐步向“设备+服务+材料”的全生命周期 价值链延伸，有效增强客户粘性与业绩韧性。 在区域分布上，内销始终占据主导地位，近年占比维持在 60%-80%区间，2025 年上半年内销占比进一步回升至 80%左右，显示出公司在国内航空航天、工业制造等核心赛道的 深厚市场根基与抗风险能力；尽管外销占比受宏观环境及交付节奏影响存在波动，但公司 坚持全球化战略，国内外双循环的市场结构为公司平滑单一市场波动提供了有力支撑。
1.3 股权结构：核心技术团队持股稳固，长效激励机制绑定关键人才
股权结构清晰集中，实控人引领战略方向。公司创始人许小曙博士及其子许多先生通过美 纳科技间接持有公司 40.07%股份，其中许小曙博士持有美纳科技 75%股权，穿透后实际 持股比例约 30.05%。这一高比例持股不仅稳固了其核心技术领军地位，更为公司长期战 略的连贯性与稳定性提供了坚实保障。公司下设上海华曙、深圳华曙、湖南华曙及长沙工 研等多家全资子公司，有效支撑了全国研发与销售网络的布局。此外，公司于 2025 年底 拟与关联方共同设立控股子公司湖南湘兴数创，战略性切入 3D 打印服务业务，核心聚焦 3C 消费电子领域，进一步延展产业链下游。
聚焦长效激励与业绩增长，持续推出股权激励计划。2025 年 8 月公司发布《2025 年限制性股 票激励计划( 草案 )》,分三期归属考核: 以 2024 年营收 4.92 亿元为基数，2025-2027 年营 业收入增长率目标依次为 70%、120%、180%，对应营收绝对值目标分别达 8.36 亿元、10.82 亿元、13.78 亿元，逐年同比增速依次为 70%、29.4%、27.3%，营收触发值分别为 6.89 亿 元、8.86 亿元、11.32 亿元，同时各期扣非净利率目标均为 10%。
1.4 财务分析：营收规模迈上新台阶，研发投入筑牢长期壁垒
营收重回增长通道，战略投入期利润短期承压。
收入端，2019 年至 2023 年，公司营收从 1.55 亿元跃升至 6.06 亿元，展现出极高 的成长性。2024 年受宏观经济环境及下游周期波动影响短暂回调至 4.92 亿元，但进 入 2025 年，随着下游需求回暖及订单交付，前三季度营收同比增长 15.4%至 3.98 亿元，成功扭转颓势重回增长快车道。
利润端，2024 年及 2025 年前三季度归母净利润同比下滑 48.8%、66.8%，主要系 公司综合毛利率波动，同时叠加 2024 年底新园区投产带来的固定资产折旧增加及股 权激励费用摊销等刚性成本集中释放，压制了利润的释放。
毛利率阶段性承压。2019 年至 2025 年前三季度，公司综合毛利率由 58.8%逐步回落至 41.5%，其中 2024 年毛利率的下滑主要系产品降价所致；净利率和扣非净利率则呈现先 升后降的走势，2019 年至 2021 年期间逐步走强，此后便从 2021 年的高点持续下探，其 中净利率从 35.1%下探至 3.7%，扣非净利率从 21.3%降至 1.5%。我们认为背后的主要 原因或为：1）产业化程度加深，面向大客户售价相对较低；2）3D 打印逐渐从空天走向 民用，面向民用市场的设备售价相对更具性价比。
期间费用率管控良好，高强度研发投入筑牢技术护城河。2019 年至 2023 年，伴随营收规 模快速扩张，公司销售费用率与管理费用率呈显著下行态势，充分彰显规模效应与精细化 管控能力；2024 年受宏观环境变化及新园区投产的短期承压影响，两项费用率出现阶段 性回升。研发费用从 2019 年的约 0.3 亿元增长至 2024 年的接近 0.9 亿元，2025 年前三 季度迎来爆发式增长，同比增长超 50%，研发费用率突破 20%高位，彰显公司深耕技术 决心。
2.1 3D 打印概览：增材制造突破工艺限制，全球潜在市场千亿美金
增材制造突破工艺限制，位列中国制造 2025 待突破制造工艺首位。与传统工业采用的“减 材制造”（通过车、削、刨、铣等工艺将原材料逐步切削至所需形状、尺寸与质量）方式 不同，3D 打印是一种“增材制造”技术，其以计算机三维数字模型为基础，借助激光等 高能热源，将材料逐层熔化、堆积，最终形成实体构件。十年磨剑，2015 年 5 月，我国 发布《中国制造 2025》强调“推动三维（3D）打印、移动互联网、云计算、大数据、生 物工程、新能源、新材料等领域取得新突破”，3D 打印位居首位。
2.2 3D 打印分类：工业级市场+粉末床熔融工艺+金属材料&高分子材料占主导
3D 打印依照 ToC/B 可分为消费级市场与工业级市场。据创想三维招股说明书，2024 年 全球消费级 3D 打印市场约为 41 亿美元，约占全球 3D 打印市场 219 亿美元的 18.7%， 据此可见工业级市场目前仍占主导。消费级 3D 打印更强调易用性、低成本与个性化，工 业级 3D 打印更侧重规模量产能力、打印速度、打印规格大小等。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
