2026年REITs行业不动产资产证券化系列（三）：酒店行业经营规模超前高，REITs模式差异或将显著影响估值水平

酒店行业纳入公募 REITs 范围，酒店品牌及地方文旅有望率先 成为发行主体

2025 年末，发改委与证监会陆续将酒店业态纳入基础设施 REITs 与商业不动产 REITs 的行业范围。2025 年 12 月 1 日，国家发改委发布《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025 年版）》， 在文旅基础设施中明确“景区配套旅游酒店”可纳入，在消费基础设施中允许与商业设施“物理不可分割”的 酒店、商办用房按面积比例纳入，并明确支持四星级及以上酒店项目。2025 年 12 月 31 日，证监会推出商业不 动产 REITs 试点，强调以持有并运营商业不动产获取稳定现金流、强化主动运营管理责任；沪深交易所同步发 布配套通知与规则，明确重点支持现金流稳定、运营成熟的办公与酒店等业态，并细化审核关注与存续期披露 要求。

具备管理能力的酒店品牌、具备权属和资源优势的地方国资平台有望率先成为 REITs 发行主体。具备自持 资产池、并能实现资产平台化运作的酒店集团，与国资文旅/旅投/会展景区平台一起，往往更接近发行条件，前 者运营与产品化能力更强，后者资产集中度与规范化推进更具优势。相对而言，商业地产及综合体业主及枢纽 园区平台的资产质量也相对优质，但更需要在业务隔离、抵押担保清理、综合体边界与成本分摊标准化等方面 进行前期规范化。AMC 与险资等并购资产包型主体则更偏早期、中期培育和改造，通常需完成资产整合、提质 改造与经营爬坡，形成连续稳定的经营数据后，才具备公募化的可行性。

国内酒店行业经营规模超过前期高点，呈现连锁化、高端化、龙 头化、轻资产化四大趋势

2.1 现状：国内酒店行业营收超前期高点，门店与客房数回补扩张至前期峰值

住宿业行业收入规模达 5577.4 亿元，超越前期高位水平，客房收入占比达到 62.0%的历史新高。在宏观政 策支持和需求集中释放的驱动下，2024 年延续2023年的增长趋势，营业额达 5577.4亿元，较2019年增长 28.4%； 客房收入达 3456.0 亿元，较 2019 年增长 47.34%，显著高于营业额 28.4%的增幅。 门店与客房数回补扩张至前期峰值，预计 2025 年仍保持了 8%-9%供给增速。2024 年住宿业酒店门店数恢 复至 34.9 万家，客房数达 1764 万间，均已小幅超越 2019 年疫情前水平。2024 年门店数和客房数增速分别为 7.9%、6.9%，较 2023 年的 15%以上有所放缓，供给调整已基本完成，从快速恢复转向平稳发展阶段。

2.2 供需：供给扩张导致存量酒店价格承压，旅游需求恢复托底客房入住率

2023 至 2025 年，酒店供给持续扩张致酒店入住率、平均房价等指标承压。2024 年以来，STR 统计下的全 国酒店入住率(OCC)和平均房价(ADR)均同比下降，2025 年上半年整体 RevPAR 持续同比下降 5%，入住率和平 均房价双双下滑。作为高端酒店代表之一的星级酒店平均房价恢复至前高，但入住率恢复滞后。反映到企业层 面，限额以上住宿业企业 2024 年全年主营业务收入达到 5397.7 亿元，创历史新高，但企业主营利润为亏损 320. 2 亿元，且仍有扩大亏损趋势。

国内旅游需求持续扩容，2025 年上半年，出游人次同比+20.6%，旅游收入同比+15.2%，收入端修复更多 依赖规模扩张而非单价上行。2010-2019 年国内出游人次由 21.03 亿增至 60.06 亿、旅游收入由 1.26 万亿元增至 5.73 万亿元，量价同步上行奠定了出行与住宿消费的增长底盘。2024 年国内出游达到 56.15 亿人次，已恢复至 2019 年的约 93.5%；旅游收入 5.75 万亿元则已略高于 2019 年。出行热度继续走强，但消费更偏理性、性价比 导向增强，结构上体现为短途化、周边化与中端需求占比提升，收入端修复更多依赖规模扩张而非单价上行。 映射到酒店行业，需求总量高位运行将继续托底入住率表现，但量快于价或压制短期内提价弹性空间。2024 年消费强度回到疫前并略抬升，为 ADR 与 RevPAR 中枢提供支撑，但 2025H1 量强价弱意味着提价弹性阶段性 受限，经营上更应依靠收益管理、渠道结构优化与产品分层来实现 RevPAR 增长。

2.3 连锁化与高端化：酒店连锁化水平提升至 40%，中高档酒店扩张势头强劲

全国酒店连锁化率持续提升，连锁模式更具抗风险能力和扩张动能。2024 年酒店连锁化率已达 40.1%，较 2019 年提升 14.1 个百分点。在 2020-2021 年收缩期，连锁酒店客房数保持相对稳定而非连锁客房数大幅减少； 在 2022-2024 年复苏期，连锁客房规模从约 553.3 万间快速增长至 707.3 万间，增长 27.8%，增速远超非连锁酒 店的 21.1%，成为本轮供给复苏的绝对主力。 酒店连锁率呈显著结构性分化，中、高档酒店与一线城市连锁化水平领跑。2024 年中、高档酒店连锁化率 分别达 55.3%和 44.7%，较 2019 年增幅均超过 20%，扩张势头强劲。2023 年一线城市连锁化率已达 60. 6%，4 年间提升 22.6 个百分点，连锁化水平及增速显著高于其他城市。

2.4 龙头化：前十大酒店集团市占率近 61%，中高端酒店占比达 20%以上

全国酒店市场行业集中度较高，前十大酒店品牌市占率达 60.5%。根据中国饭店协会数据，2024 年前十大 酒店集团市占率达 60.5%，其中锦江国际集团、华住酒店集团和首旅如家酒店集团三大领军企业凭借品牌、运 营与资本优势持续扩大市场份额，市占率分别达 18.3%、15.4%和 7.3%。 中高端酒店占比持续提升，已成为未来增长的核心引擎。在 2019 年至 2024 年间，国内中高端酒店从 4.7 万 增长至 7.2 万家，增幅达 54.7%，且占比从 13.8%持续上升至 20.7%，标志着酒店行业结构升级明确，中高端市 场是未来增长的核心引擎。 三大酒店集团在经济型酒店规模总体稳定的背景下，持续将资源向中高端倾斜。截至 2025 年第三季度，锦 江、首旅、华住的中高端酒店数分别达到 8724 家、2223 家、1151 家，较 2024 年分别增长 8.1%、9.4%、23.1%， 增速均高于同期经济型酒店表现。其中,华住中高端酒店数在 2020‑2024 间年复合增长率超过 33.9%，结构升级 速度更快。

2.5 轻资产化：品牌加盟模式成为国内龙头酒店集团主流，与 REITs 共同助力 的酒店行业轻资产化

从自持物业和租赁到管理加盟和特许加盟，酒店品牌的资产负担和运营控制权逐级递减。在自持物业和租 赁的直营模式中，品牌方通过持有或长期租赁物业资产，享受酒店经营（除租金外）的全部收入，但同时承担 全部成本和经营波动，经营杠杆较大，呈现出强周期性特征。在管理加盟和特许加盟的轻资产模式中，品牌方 主要通过输出品牌与管理标准获取稳定管理费或特许加盟费，不持有物业资产同时也不（或较少）承担物业与 装修成本，经营杠杆较低，抗周期能力更强。

加盟模式更契合中国酒店行业“持续增长+连锁化+高端品牌化”的发展趋势。在行业持续增长的背景下， 龙头酒店品牌为抢占市场份额、巩固品牌护城河，必须进行快速的物业布局和升级改造。传统直营模式将大量 资本沉淀于不动产，极大拖累品牌扩张速度和资本回报效率；相比之下，通过剥离物业所有权而聚焦品牌运营 的加盟模式是酒店品牌在当前趋势下的更有利选择。 酒店 REIT 打破资本沉淀与流动性难题，推动酒店产业轻资产化。尽管品牌方在加盟模式下可以剥离物业 资产实现轻资产化经营，但大量物业资产的资本沉淀与流动性难题仍是制约产业整体资本效率的瓶颈。酒店 REITs 作为专业的、公开市场化的不动产持有平台，从开发商和存量业主手中承接成熟酒店资产，促进整个产业 链条的轻资产化和资本的高效循环。 国内龙头酒店集团加盟酒店数量和加盟率持续提升，正加速向轻资产化的加盟模式转型。锦江国际集团、 华住酒店集团和首旅如家酒店集团三大酒店集团在 2020 年至 2024 年间，旗下加盟酒店数量显著增长、加盟率 持续提升。截至 2024 年，锦江、华住和首旅加盟酒店数量分别达到 12646 家、10380 家和 6406 家，加盟率均在 90%以上。标志着行业龙头正系统性地减少重资产投入，转而依托品牌输出、管理标准与运营体系等轻资产模式进行扩张。