三峡旅游是宜昌市旅游行业头部企业，聚焦三峡区域旅游相关项目运营，根据报 表拆分，旗下业务可分为综合交通服务、旅游综合服务、商贸物流服务、土地一级开 发四大块。 观 24 年以前公司财务报表，公司业务体系庞杂，综合交通服务、商贸物流服务 收入占比高，旅游综合服务收入占比相对较低；23 年 12 月，公司向控股股东宜昌交 旅及间接控股股东宜昌城出售旗下直接/间接控股公司股权，剥离资金密集型的乘用 车经销及服务业务、供应链管理业务： 1）出售乘用车 4S 服务相关汽车销售公司 40%股权及全部债权，剩余持有股权 为 30%，相关业务移出收入项（利润分成计入投资收益），因乘用车 4S 服务为综合 交通服务收入主支撑点，综合交通服务收入自 24 年以来大幅减少。 2）出售其通过天元物流间接持有的天元供应链 100%股权，自此剥离供应链管 理业务，因供应链管理为商贸物流服务收入主支撑点，商贸物流服务收入自 24 年以 来大幅减少。
剥离上述两部分业务后，旅游综合服务成为公司主业；除旅游综合服务收入外， 当前业务体系中其他收入项中主要包括旅客出行服务、车辆延伸服务及物业租赁/钢 铁物流/商超销售业务收入，其中旅客出行服务、车辆延伸服务分别对应宜昌及荆州 城市道路交通及出租车收入、加油站/机动车检测站/充电站收入，项目收入近年维稳、 毛利率均处上行状态，为公司毛利稳定贡献项。 聚焦公司当前主业-旅游综合服务，按收入体量，业务主要包含旅游交通、观光 游轮、旅游港口、旅行社四块。 旅游交通业务：为游客提供的景区旅游交通客运服务，具体包括旅游景区直通 车（从城区/交通枢纽运送游客直达景区）、旅游包车（客车包租给客户）两种形式， 19 年用于旅游交通业务相关车辆共 160 台，公共卫生事件期间数量波动，24 年末数 量为 135 台（大客车 111 台、小中型车 24 台）。收入/毛利率表现来看，旅游交通业 务 24 年收入 1.62 亿元/同比+1.16%，较 19 年同期-52.64%；对应毛利率为-5.57%/ 同比无变动，较 19 年同期-16.36pcts。 观光游轮业务：主要基于“两峡一坝”运营一日游旅游产品，包括“长江夜游”、 “升船机”、“高峡平湖”等匹配多层次观光游览需求的产品体系，线路主要节点包括 三峡大坝、葛洲坝、西陵峡等。截至 19 年末，公司拥有长江三峡系列船只共 6 艘， 均以“两坝一峡”、“长江夜游”观光线路为核心路线；19 年后通过收购、自建等方 式逐步扩大旗下船只矩阵，根据 25 年半年报，截至 25H1 末，公司旗下游船数量已 达 32 艘，其中两坝一峡豪华观光游轮 6 艘、其他游船 24 艘（多数游船固定线路行 驶，如西陵峡系列游船 12 艘、三峡画廊系列游船 3 艘、高峡平湖系列游船 4 艘、三 峡人家专线船 2 艘）、在建省际豪华游轮 2 艘。收入/毛利率表现来看，24 年观光游轮 业务收入2.06亿元/同比+17.73%，较19年同期+135.01%；对应毛利率为33.84%， 同比-4.70pcts，较 19 年同期-16.65pcts；近年得益于游轮矩阵扩张营收快速增长， 但毛利率呈现承压态势。 旅游港口服务：指公司下拥港口为客船提供的靠泊、离泊、转运、行李寄存、 代理服务，及为游客提供的侯船、上下船及餐饮、住宿、购物、娱乐服务。公司近年公司港口数量稳定为 8 个；25 年因实施西陵区重大项目施工准备工程项目建设需要， 公司黄柏河码头将被征迁，相关补偿协议于 25 年 12 月 19 日签署，征迁补偿金额 494 万元。公司 24 年旅游港口收入 0.58 亿元/同比+1.14%，较 19 年同期+64.00%； 对应毛利率为 21.29%/同比-18.06pcts，较 19 年同期-20.85pcts；24 年毛利 1549.65 万元/较 19 年同期+3.33%。 旅行社服务：公司同时承接地接社和组团社业务，截至 25H1 末拥有旅行社数量 2 家、旅行社门市部数量 13 个。旅行社业务为公司近年发展主要着力点之一，收入/ 毛利率整体呈增长态势，24年收入达2.64亿元/同比+14.04%，较19年同期+87.39%； 对应毛利率为 25.26%，同比+5.56pcts，较 19 年同期+7.20pcts。
观公司发展历程，按发展时期、重要事项划分，可聚焦三大发展节点：
宜昌市交通运输业务布局：公司早期（2010 年以前）业务为宜昌市市内交通运 输，布局市内长途汽车客运、港口客运业务；2010 年“长江三峡一号”观光游船首 航，对应旅游产品“两坝一峡”正式推向市场，次年作为湖北省第一家道路运输企业 在深交所上市。 “两坝一峡”旅游品牌展开：2010 年后，公司多艘新型游轮投入营运（如长江 三峡 5 号、8 号、9 号等），主要围绕“两坝一峡”旅游产品运营；2021 年 5 月，长 江传奇号在南京五马渡游轮码头启航，此游轮往返航行距离 27 公里，覆盖南京长江 大桥、幕府山、八卦洲等 11 处两岸地标，落地标志着“两坝一峡”旅游品牌成功实 现外省输出。 募集资金&新项目建设：“两坝一峡”旅游产品发展壮大过程中，公司分别于 2011 年上市融资 4.335 亿元，于 2017 年通过非公开发行形式发行 5162.6 万股、于 2021 年募集游轮产业发展项目资金 8 亿元，其中 2021 年募集资金主要用途为省际度 假游轮建设，公司于 2023 年 4 月修改省际度假游轮建设资金总投资计划为 10.37 亿 元，同月发布《长江三峡省际度假型游轮可行性研究报告》；2025 年 4 月发布更新版 本《长江三峡省际度假型游轮可行性研究报告》，计划建设省际度假型游轮四艘、运 行宜渝航线，项目总投资修改为 10.63 亿元，单船建造期由 2 年修改为 26 个月。首 批建设游轮两艘，预计 2026 年 6 月、12 月投运，单艘游轮投资 2.5927 亿元；第二 批建设游轮两艘，预计 2028 年 6 月投运，单艘游轮投资 2.7223 亿元。
公司股权架构清晰，宜昌市国资委为实际控制人。截至 2025 年三季度末，前十 大股东总持股比例为 45.80%。股权穿透来看，湖北三峡文化旅游集团有限公司（以 下简称为“湖北三峡文旅”）为上市公司主要控股股东，直接持股比例为 25.40%；宜 昌市国资委通过湖北三峡文旅、宜昌高新投资开发有限公司、宜昌国有资本投资控股集团有限公司、宜昌城市发展投资集团有限公司、宜昌文旅投资开发有限公司等多家 公司间接持有上市 34.27%的股份，为公司实际控制人。
2.1.长江三峡省际游轮市场：豪华型游轮景气度远超 19 年同期， 经济型游轮进入整合优化期
聚焦三峡旅游上市公司即将布局的三峡省际游轮市场，我们从线路、船只、游 轮进出情况三方面概述该市场基本情况：
1）线路划分：长江三峡西起重庆奉节，东至湖北宜昌，为瞿塘峡、巫峡、西陵 峡三段峡谷总称。在长江三峡所建立的省际游轮航线，传统路线为“重庆-宜昌”线 路，航行线路基于起点/终点码头所在地命名，相关旅游产品均为单程线路（单艘旅 游游轮的“重庆-宜昌”往、返行程各建一单旅游产品售卖，即一次“重庆-宜昌”往 返售卖两单旅游产品）；因长江串联国内多省，三峡省际游轮除“重庆-宜昌”传统路 线外也陆续开拓多个长途旅游线路，如“重庆-武汉”、“重庆-上海”线路等。（注： 上述路线各口径命名方式不一，如“重庆-宜昌”、“重庆-上海”等线路以城市简称为 基础命名，常被称为渝宜线、沪宜线，而“重庆-南京”线路则直接以城市名命名。 为统一表述，后文与航线相关表述统一以城市名命名。） 根据 23 年 4 月、25 年 4 月的两版《三峡旅游长江三峡省际度假型游轮旅游可行 性研究报告》（以下均简称为“可行性研究报告”），豪华型游轮主要运行“重庆-宜 昌”航线、“重庆-上海”航线，经济型游轮主要运行“万州-宜昌”航线、“奉节-宜 昌”航线。
2）船队划分及船只分类：根据重庆航运交易所，当前三峡游游轮船队共有 13只， 主要游轮客运企业包括重庆渝鸿、重庆东江、重庆黄金、重庆冠达、巴东楚天、武汉 扬子江、重庆大美等。根据 25 年 4 月可行性研究报告，从游轮划分来看，三峡省际 游轮分为豪华型游轮/经济型游轮两类，省际游轮中船舶主尺度较小、建造年份较早 或船舶品质较差的游轮被业内称为经济型游轮，部分运行宜渝航线、部分运行宜万、 宜奉等航线；未包含上述要素的其余游轮可划分为豪华游轮。截至 24 年末，长江三 峡在营省际游轮共 47 艘，其中豪华型游轮 36 艘/客位数 16449 个，经济型游轮 11 艘 /客位数 3016 个。
3）后续游轮进出情况： A.游轮进出整体政策规划：根据 25 年 4 月可行性研究报告，当前省际游轮市场 中，经济型游轮中老旧船舶不断下线或计划下线，新增省际游轮运力多趋于大型化， 老旧游轮按“退三进一”运力置换政策更新为新建省际游轮运力。截至 2024 年末， 经长江航务管理局批准的省际游轮新建运力有 20 艘，共 12088 客位，其中有 9 艘 游轮已开工建造，可在三年内陆续投入运营。 B.退出情况：根据 25 年 4 月可行性研究报告，未来五年内，长江三峡省际游轮 将退出 10 艘，客位数合计 2345 个；另根据宜昌公路一路为你公众号，25 年退出游 轮三艘，分别为皇家三国号、总统一号、美维凯蕾号。 C.进入情况：根据宜昌公路一路为你公众号，从实际船只下水情况来看，25 年 有三艘新船首航，分别是长江探索号（25 年 5 月新船首航）、美维凯璇（25 年 9 月首 航）、楚天长江如歌（25 年 10 月首航）；26 年、27 年预计首航新船 4 艘、1 艘，包括 长江行·揽月、长江云帆、世纪梦想、长江行·极光、华夏六号、长江七号，均为客位数 600 以上的大型游轮，其中长江行·揽月/长江行·极光为三峡旅游上市公司布 局。
通过豪华型/经济型游轮对三峡游游轮进行划分，并分析其数据情况。 从豪华型游轮实际经营数据来看，景气度高于公共卫生事件前，23 年经历短期 高峰。豪华型游轮 23 年客运量/发船艘次均迎高点，23 年客运量 98.8 万人/较 19 年 同期增长 62.21%，发船艘次 3162 艘次/同比+25.75%，平均单船客运量达 312.46 人/ 同比+28.99%，对应负载率 75.32%/同比+5.51pcts，可能是公共卫生事件后消费需求 短期释放带动。24 年客运总量自高峰回落、25 年维稳略升，整体客运量表现仍远高 于 19 年同期水平，对应游轮客运量 89.55 万人/90.28 万人，同比-9.36%/+0.82%。从 单船客运量来看，24-25年平均单船客运量296.62人/287.61人，同比-5.04%/-3.07%， 25 年平均单船客运量略有下滑，主要是发船艘次提升所致，细究来看，24 年下半年 以来江山如诗号、美维凯旋号等新船落地或为发船艘次提升的主要驱动点。 从经济型游轮实际经营数据来看，细分市场进入整合优化期，通过发船艘次缩 量维持单船客运量稳定。23 年平均单船客运量达 172.23 人/较 19 年同期增长达 14.54%，但客运量/发船首次较 19 年同期均有明显下行；游客客运量 24-25 年持续下 行，发船艘次 24 年略增、25 年较大幅度下滑，综合影响下客运量表现 24 年承压、25 年略有回暖，24/25年平均单船客运量143.15人/162.68人，同比-16.89%/+13.65%。 单从三峡省际游轮运行数据来看，豪华型游轮市场景气远超 19 年同期，25 年市 场表现整体维稳；经济型游轮市场进入整合优化期，发船艘次/出行人数较 19 年同期 下滑。
2.2.国际邮轮市场：市场集中度较高，头部公司年收入超过 200 亿美元
全球邮轮市场呈现高集中度特征，四大头部公司占据约八成市场份额，TOP1 企 业年收入超过 200 亿美元。 根据克拉克森数据，全球邮轮市场寡头垄断的态势明显， 2023 年前四大邮轮运营商拥有市场上约 78%的运力，前四大邮轮企业分别为嘉年华 集团、皇家加勒比集团、MSC 地中海邮轮、诺唯真集团。2024 年嘉年华集团、皇家 加勒比集团收入分别为 244.79 亿美元（同比+22%）、160.55 亿美元（同比+22%）。 截至 2026 年 1 月 15 日，嘉年华集团、皇家加勒比集团市值分别为 344 亿美元、758 亿美元，对应 PE（TTM）分别为 12 倍、19 倍，反映了资本市场对其行业领导地位 和未来增长潜力的认可。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
