1.1 公司概况
1.1.1 成长历程：从油散双主业转向油气运输
中远海能前身上海海兴轮船最早于 1994 年登陆港交所上市，并于 1997 年并入 中海集团，同年更名为中海发展股份有限公司。2002 年中海发展增发 A 股上市， 2006 年公司收购中海集团旗下 42 艘干散货船，2009 年公司全资收购中海 LNG 公司（现为上海 LNG 公司）。 2016 年中海、中远两大集团合并重组，公司更名为中远海运能源运输股份有限公 司，同年收购大连远洋运输有限公司 100%股权，并剥离干散货业务，正式确立 油运及 LNG 运输两大业务架构。2021 年公司加大拓展 LNG 第二曲线，收购多 个 LNG 船队并签署及中标多个 LNG 项目。2024 年公司按照中国远洋海运集团 关于能源化工品供应链整合工作统一部署，顺利完成各项既定改革任务，正式构 建起油、气、化及仓储一体化链式经营新格局。
1.1.2 股权结构：背靠中远海运集团，成本费用优势凸显
股权结构来看，公司控股股东为中国远洋海运集团有限公司，实际控制人为国资 委。截至 2025 年 10 月，中国远洋海运集团有限公司直接及间接持股共 46.9%。 作为本集团控股股东，中国远洋海运集团在航运、码头、物流、航运金融、修造 船、数字化创新等上下游产业链业已形成了完整的产业结构体系。依托中远海运 集团强大的资源背景与品牌优势，公司得以实施船舶燃油精益化的集中采购、签 署港口使费优惠协议、丰富客户与航线资源，并能够积极探索与控股股东旗下优 秀企业协同发展的空间。
1.2 船舶资产
1.2.1 现有资产：油船为绝对核心，快速构建 LNG 船队
船队结构来看，截至 2025 年 9 月，中远海能的船队资产以油轮船队为绝对核心， 其拥有和控制的油轮总数达 159 艘，合计 2345 万吨载重，载重吨口径下占据全 部运力的 83.2%，覆盖了全球主流的油轮船型。其中，油轮自有船队占据主导地 位，共 144 艘（1988 万 DWT），占比 84.8%，租入船舶 15 艘（356 万 DWT）， 占比 15.2%。LNG 船、化学品船、LPG 船分别占比 16.5%、0.3%、0.1%。
1.2.2 未来扩张：LNG 船队快速扩张，外贸油船集中于 2028 年交付
公司在手订单来看，未来几年将是油船及 LNG 船的集中交付时期。截至 2025 年 9 月，外贸原油船/外贸成品油船/内贸原油船/内贸成品油船/LNG 船/化学品船 /LPG 船 在 手 订 单 占 比 分 别 为 11.4%/9.4%/24.1%/10.0%/62.0%/1 0.7%/ 38.9%，对应载重吨（立方米）分别为 207.0/22.0/60.8/5.0/576.0/0.9/1.5 万。
从公司订单整体交付节奏来看，2026-2028 年船舶交付数量相对均衡，预计分 别交付 18 艘、14 艘、14 艘。但分赛道来看有一定分化，外贸原油及外贸成品油 轮交付主要集中在 2028 年，内贸原油及内贸成品油轮主要集中在 2026-2027 年。LNG 船交付节奏呈现前高后低，预计 2026/2027/2028 年分别交付 13 艘/8 艘/5 艘。化学品船及 LPG 船则预计分别于 2027 年、2026 年交付一艘。
此外根据公司 2025 年 11 月 5 日发布的《中远海能关于签订船舶光租合同暨关 联交易进展公告》，及 2026 年 1 月 27 日发布的《中远海能 2026 年第一次临 时股东会决议公告》，公司 2025Q4-2026M1 新签订单合计 25 艘。其中 VLCC 光租 6 艘，阿芙拉油轮 2 艘，预计于 2027-2028 年陆续交付；2 艘 LR2 外贸成 品油轮预计于 2029 年交付；合计 14 艘的内贸油轮预计于 2027-2028 年陆续 交付，主要为匹配新老船舶的更替需求，维持内贸油轮船队规模平稳，优化船龄 结构，提升内贸油运市场竞争力；1 艘 9000 万立方米的乙烯船预计于 2027 年 交付。
1.3 业务结构：外贸油运贡献弹性，内贸及 LNG 运输构筑盈利基石
在公司整体业务结构中，油轮运输是公司的核心业务，近十年营收占比长期超过 8 成，其中外贸原油及外贸成品油运输业务周期属性更强，营收同比变化较大。 而内贸原油及成品油运输业务、LNG 运输业务则承担业绩安全垫作用，除运力变 化较大年份外，营收波动相对稳定。此外 LPG、化学品运输板块拓宽了公司在能 源运输领域的经营版图，推动公司主营业务从海上能源运输向能源化工品物流供 应链持续延伸。 截至 2025H1，外贸原油/外贸成品油/外贸船舶出租/内贸原油/内贸成品油/内贸船 舶 出 租 /LNG 运 输 / 化 学 品 运 输 /LPG 运 输 / 其 他 业 务 分 别 贡 献 营 收 52.2/11.5/9.4/15.9/11.1/0.6/12.4/1.6/1.4/0.3 亿元，分别占比 44.9%/9.9%/ 8.1%/13.6%/9.5%/0.5%/10.7%/1.4%/1.2%/0.2%。
利润端来看，因为船公司成本端相对刚性，外贸原油及外贸成品油运输业务由于 运价波动幅度更大，对应毛利率波动也更为显著，但同时也对应着更高的盈利弹 性。内贸原油及成品油运输业务、LNG 运输业务、化学品运输业务、LPG 运输 业务毛利率相对稳定，主要受益于相对稳定的供需市场。 截至 2025H1，外贸原油/外贸成品油/外贸船舶出租/内贸原油/内贸成品油/内贸船 舶 出 租 /LNG 运 输 / 化 学 品 运 输 /LPG 运 输 / 其 他 业 务 分 别 贡 献 毛 利 6.7/3.0/3.4/4.6/2.1/0.04/6.2/0.4/0.3/0.2 亿 元 ， 分 别 占 比 25.0%/11.1%/ 12.7%/17.1%/7.8%/0.1%/22.9%/1.6%/1.1%/0.6%。
2.1 油运：规模化船队业绩弹性显著，油运高景气有望充分受益
2.1.1 公司定位：全球最大油轮船东，船型覆盖面广协同优势显著
公司油轮运输业务一直是公司的基础和核心业务，覆盖了全球主流的油轮船型， 在效益和现金流贡献方面发挥着最重要的作用，也是公司品牌和行业影响力的主 要来源。截至 2025 年 12 月，中国远洋海运集团口径下现有油轮船队 168 艘， 排名全球第一，考虑在手订单合计 218 艘，同样位列全球第一。细分赛道来看， 截至 2025 年 12 月，公司原油油轮、成品油油轮运力排名均位列世界第三（含在 手订单）。依托规模化、体系化的油轮船队结构，公司油轮船队可以实现“内外 贸联动”、“大小船联动”和“黑白油联动”，协同效用显著。
2.1.2 船队结构：外贸油运船队运力占比超 8 成，VLCC 盈利弹性领先
油运业务中，截至 2025Q3，公司分配在外贸原油/外贸成品油/内贸原油/内贸成 品油的运力，载重吨口径下分别占比 77.2%/9.9%/10.7%/2.1%。进一步细分来 看，外贸原油运力以 VLCC 为主，截至 2025Q3，公司自有 VLCC 43 艘，租入 VLCC 10 艘，合计 53 艘，载重吨口径下占比外贸原油总运力的 89.8%，苏伊 士/阿芙拉/巴拿马/灵便型船分别占比 2.7%/6.2%/0.4%/0.9%。 外贸成品油方面，LR2 /LR1/灵便型船分别占比 37.8%/41.6%/20.6%;内贸原油 方面，阿芙拉/巴拿马/灵便型船分别占比 13.1%/54.4%/32.5%;内贸成品油方面， 灵便型/通用型船分别占比 86.0%/14.0%。 船队扩张方面，中短期运力增长聚焦于内贸油轮，外贸油轮集中于 2028 年交付。 截至 2025 年 9 月，VLCC/阿芙拉（外贸原油）/LR2/阿芙拉（内贸原油）/巴拿 马/灵便型（内贸成品油）在手订单分别为 6 艘/2 艘/2 艘/3 艘/4 艘/1 艘，预计分 别于 2027-2028 年/2028 年/2028 年/2026-2027 年/2026-2027 年/2026 年 交付。
公司营业收入以油轮运输业务为主，截至 2025 年 6 月，占比总收入的 86.5%。 油运业务内部细分来看，外贸业务/内贸业务分别占比 72.6%/27.4%，外贸营收 占比（72.6%）显著低于外贸运力占比（88.0%），主要由于 2025 年上半年外 贸运价处于相对低位，压低了外贸业务的盈利能力。但出于外贸运价的高弹性属 性以及公司运力端的规模化部署，外贸业务潜在盈利弹性领先。根据公司公告， 截至 2025 年 9 月，TCE 每增加 1 万美元/天，VLCC/苏伊士/阿芙拉/巴拿马/灵 便 型 （ 原 油 ） /LR2/LR1/ 灵 便 型 （ 成 品 油 ） 船 将 实 现 边 际 收 益 9.52/0.47/2.18/0.45/0.95/1.88/3.16/2.18 亿人民币。
2.1.3 外贸原油：上游扩产&地缘事件&制裁收紧利好供需，运价中枢有望保持 上涨
对航运公司来说，船队结构及航线结构分别从运量（适用货盘&船队数量）、运距 （合同跨度）两个维度决定业务收益。截至 2025 年 9 月，公司外贸船队运力以 VLCC 为主（占比 89.8%），且根据公司 2024 年年报，VLCC 中东航线、大西 洋航线营运天数分别占比 53%、45%，其中航行时间跨度长、收益质量高的大三 角航线营运天累计占比 16%。
从公司外贸油运对应航线运价来看，2025 年 8 月以来，受益于 OPEC+扩产及 Q4 旺季带动，原油运价持续走高，2025Q4 VLCC 单季度平均运价达到 9.4 万 美元/天，创 2008 年以来历史第二高点（高点为 2008Q2 的 10.3 万美元/天）。 但对航运企业来说，报表端通常卸货后确认收入，因此报表业绩体现通常滞后现 货运价 1-2 个月，2025Q4 的高运价预计部分体现于 2026 年度一季度报表。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
