2026年年度复盘&展望七——REITs篇：时有落花至，远随流水香

REITs 二级市场复盘

（一）在市数量与规模

2025 年，我国公募 REITs 市场持续扩容，数量由年初的 58 只增加至年末的 78 只。新增 REITs 以产权类为主（共 19 只），增长主要来自消费基础设施、仓储 物流和园区基础设施领域。截至年末，全市场产权类产品已达 55 只，经营权类产 品为 23 只；从资产类型分布看，园区、交通和消费类 REITs 数量位居前列。市 值方面，2025 年 REITs 总市值与流通市值均保持上升态势，年中先后突破两千 亿元与一千亿元关口，至年末分别达到 2185 亿元和 1205 亿元。

（二）业绩表现与流动性

本小节关注 2025 年 REITs 二级市场的业绩和流动性。2025 年，中证 REITs 全收益指数上涨 4.4%，波动率为 7.9%。遵循中证 REITs 全收益指数的编制方案， 可拟合各项目属性以及各资产类型 REITs 的表征指数。从项目属性来看，产权类 上涨 11.2%，经营权类上涨 3.5%，年末 OCI 政策扰动下经营权类跌幅明显；从 资产类型来看，消费基础设施与保障性租赁房类 REITs 的涨幅最高，分别录得 32.0%和 14.5%，生态环保与园区基础设施类 REITs 的收益最低，仅为 0.5%、- 1.0%。

从流动性的角度来看，2021 年以来，公募 REITs 合计成交额中枢“波折式” 上行，区间成交额逐年递增，2024H2、2025H1、2025H2 的总成交额分别为 522、 729、700 亿元。

但市场总成交额的增加可能更多来自标的数量的上升而非单只标的流动性 的改善。分季度来看，25 年在市公募 REITs 的平均、25%分位、50%分位、75% 分位日均成交额整体呈现下降趋势。REITs 二级市场的活跃仍然任重道远，一方 面需要吸引更多数量和类型的投资者参与市场，另一方面也需要做市商进行更加 积极和活跃的报价。

（三）分红与估值

从股息率来看，25 年中证 REITs 全收益指数中的分红贡献与中证红利指数 相似。截至 25 年底，产权 REITs 相对红利的息差和 24 年底相似，似乎再次来到 具备吸引力的区间。

估值方面，根据不同的估值统计方法，25 年底的市场估值水平大致位于 21 年底以来从低到高的 50%~70%分位点。

（四）大类资产相关性

除了高股息，从资产配置的角度来看，REITs 的一大价值是和其它大类资产 的低相关性。长期来看，中证 REITs 全收益指数和大多数大类资产的相关性都在 0.2 以下。但个别季度中，REITs 可能与特定资产的走势发生“共振”：如 25Q3， REITs 与债券类资产的收益相关系数达到 0.5~0.6。如果把 REITs 的价值理解为 类债价值+期权价值，那么当经历 25H1 的快速上涨后，期权价值明显压缩，REITs 此时更多体现“债性”，25Q3 和债券的相关性快速上升。

基本面跟踪

本小节对公募 REITs 的基本面情况进行总结。 使用营收同比表征基本面边际变化，可以看到保租房、消费等资产类型的公 募 REITs 普遍录得正增速；而大部分仓储、园区等和外需挂钩更紧的资产类型基 本面承压。

出租率方面，部分园区标的出租率承压并且边际恶化；租金方面，部分保租 房和消费基础设施标的 25Q2 以来租金上涨。

横截面择券

本章节对 REITs 量化择券策略进行回顾和总结。综合考虑单因子各时段的回 测效果、相关性等因素，我们基于营收同比、流动市值占比、换手率、超额动量 （exmom5）构建了月频多因子择基策略。在每期，可从这四个维度出发对各只 REITs 的表现进行打分，并通过等权方式得到综合分数对 REITs 进行排序。 月度回测结果显示复合因子表现良好：常态化发行以来，第 1 组（综合得分 最高）的年化收益录得 31.4%，收益波动比高达 3.33，相对其他组跑出明显优势； 第 5 组（综合得分最低）年化收益仅-0.7%；从第 1 到第 5 组单调性明显。若每 期持有综合得分靠前的 5、10、15 只 REITs，按千一扣费后，相对中证 REITs 全 收益指数的年化超额分别为 22.2%、17.6%、14.9%，超额最大回撤均控制在 3.0% 附近，表现优异。

截至 2026 年 1 月 30 日，模型综合打分靠前的 REITs 包括国泰君安临港创 新产业园、华夏金茂商业、中航京能光伏等。下表可以直观看到单只 REITs 各维 度的得分。

注意到营收同比是一个季报低频因子。该因子能否持续有效？下图展示了最 近四个季报披露前后，各营收同比分组的超额表现（Top 组为营收同比较高的 REITs 分组；各分组收益由组内 REITs 等权得到；超额为相对中证 REITs 全收益 指数的超额收益）。可以看到，季报披露后，营收同比较高的分组（Top 组）在一 段时间内具备明显正超额，但同样也需要注意到，25Q2 以来，市场开始在季报 完全发布前抢跑，红线在 day0 之前就开始上行；而 25Q3 以来绿线也在 day0 之 前开始下跌。注意到 25Q1 的 day0 前各组走势未见明显分化——说明随着时间 的推移，公募 REITs 二级市场也在变得越来越有效。这也对投资人的 Alpha 挖掘 能力提出了进一步的考验。