（一）投资者视角：商业银行债是债券投资的核心板块之一
1、存量规模：商业银行是我国债券市场发行的核心板块之一
商业银行发行的债券包括商业银行债券、同业存单、资产支持证券和可转债，其中 商业银行债券包括普通债、二级资本债、永续债、TLAC 债券，属于信用债范畴；同业存 单则属于货币市场工具。 截至 2025 年 12 月末，商业银行债券、同业存单的存量规模分别为 11.6 万亿元、19.7 万亿元，合计规模约 31.3 万亿元，在全债券市场规模的占比约为 16%，仅次于地方政府 债（27.9%）、国债（20.9%）这两大债券品种。 商业银行债券的重要性逐渐提升。近年来，在商业银行债券放量、城投债供给缩量 的背景下，商业银行债券在信用债中的占比持续提升。截至 2025 年 12 月末，商业银行 债券在信用债中的规模占比约为 22%，仅次于中期票据（25%）、公司债（24%）；在金融 债中的规模占比约为 74%。
2、品种类型：商业银行各类债券可满足多元化投资需求
商业银行发行的债券品种丰富，较好匹配投资者多元化需求。从期限来看，覆盖短 期、中长期品种，匹配投资者流动性需求。短期品种（1 年以内）以同业存单为主，中长 期品种以普通债、二级资本债和永续债为主。从信用风险特征看，覆盖低风险、高风险 品种，匹配投资者对不同收益水平的需求。低风险品种主要涵盖同业存单、普通债，中高 风险品种以二级资本债、永续债为主导。从概念来看，普通债涵盖科创、小微、绿色、三 农概念，能进一步满足投资者精细化配置的需求。 本报告将聚焦存量规模较大的四种债券类型展开研究，分别是同业存单、商业银行 普通债、二级资本债、永续债，这四种债券的存量规模分别约为 19.7 万亿元、3.9 万亿 元、4.4 万亿元、2.7 万亿元，在整个债券市场中的占比分别为 10.1%、2.0%、2.3%、1.4%。
（二）银行视角：债券发行补充资金及资本，增强经营稳健性
1、资金渠道：同业存单、普通债拓宽银行资金来源
商业银行资金主要包括存款、同业负债、应付债券、央行负债。2013 年以来，债券 发行在银行负债结构中的占比整体提升，重要性进一步凸显，尤其是同业存单，在规模 中的占比更为突出。 债券发行对于股份行、城商行补充资金的贡献度更高。截至 2025 年 6 月末，国有 行、股份行、城商行、农商行债券发行在负债结构中的占比分别为 5.8%、11.6%、13.6%、 7.4%。相较国有行和农商行，股份行、城商行在网点覆盖、客群稳定性等方面的优势并 不突出，揽储能力较弱，故而债券发行的需求较高。
1）同业存单：不同类型银行对同业存单发行的依赖程度有所分化。国有行、股份行 同业存单在负债中的占比整体呈现提升的态势。相较之下，城商行、农商行对同业存单 发行依赖度从高位回落，这可能是因为主动扩表意愿放缓、而且存款增长能较好地补充 资金来源。
2）普通债：各类型银行对普通债补充资金的依赖程度持续提升。截至 2025 年 6 月 末，国有行、股份行、城商行、农商行普通债在总负债中的占比分别为 0.4%、2.1%、2.3%、 0.9%。
2、资本来源：二级资本债、永续债强化银行资本实力
商业银行资本主要有两类补充来源，一类是内源补充，主要包括利润留存；另一类 是外源补充，主要包括 IPO、定增、配股、可转债转股、优先股、永续债、二级资本债。 在当前利润转增、增发等其他补充资本的途径受限的情况下，二级资本债、永续债成为 银行便捷、高效的资本补充方式。 随着二级资本债、永续债快速扩容，商业银行资本安全边际有所提高。二级资本债、 永续债分别自 2014 年、2019 年发行提速。从数据来看，2014 年初-2015 年初，二级资本 充足率由 2.24%提升 18bp 至 2.42%，对应二级资本债发行提速；2018 年末-2019 年末， 其他一级资本充足率从 0.55%提升 48bp 至 1.03%，对应永续债扩容。 二级资本债、永续债对于银行的重要性整体呈上升趋势。截至 2025 年 6 月末，国有 行、股份行、城商行、农商行二级资本债和永续债在资本净额中的占比分别为 20%、19%、 19%、12%。
分银行类型来看，国有行、股份行、城商行较为依赖二级资本债、永续债。一方面， 国有行、城商行资产投放速度较快，资本消耗较快。2022 年以来受益于地方政府、国央 企加杠杆，国有行、城商行的资产同比增速逆势提升，对应市场份额也在持续提高。另 一方面，也与监管支持力度的差异相关，大型银行获得的支持更大。大型银行如国有行、 股份行在金融系统的重要性较高，尤其是国有行承担着加大信贷投放力度、支持重点领 域与薄弱环节发展的重要职责，监管支持其补充资本的力度更大。
（一）发行视角
1、发展历程：经历阶段性调整后，均步入平稳发展阶段
同业存单经历多年发展，已成为商业银行发行活跃度最高的债券品种。（1）起步阶 段：2013-2014 年，《同业存单管理暂行办法》正式出台，明确了发行同业存单存款类金 融机构应当具备的条件以及同业存单的投资和交易主体、利率价格、信息披露、监督管 理等相关规定，我国同业存单市场自此开启。2013 年，国有行、股份行共计发行 9 只同 业存单，合计规模 310 亿元。2014 年，城商行、农商行开始发行同业存单，发行规模明 显提升。（2）快速扩容阶段：2015 年至 2017 年，货币政策处于宽松周期，发行主体扩 容，前期监管约束不多，同业存单发行规模实现了从 1 万亿元到 20 万亿元的飞速增长。 （3）规范发展阶段：2018 年开始，同业存单开始纳入同业负债进行管理，同业负债占比 不得超过总负债的 1/3，其扩张受到 MPA 考核的限制，监管框架搭建完毕后，近两年商 业银行同业存单年度发行规模稳定在 31 万亿元左右。
普通债发展时间最久，“科创债”政策为其提供新动能。（1）起步阶段：2005 年，国 内市场第一支商业银行债“05 浦发 01”发行之后，2005-2011 年期间，品种发行活跃度 不高。直至 2011 年，原银监会出台优惠政策鼓励银行支持小企业以及对应债券发行。受 政策提振，2012 年商业银行债发行放量。（2）快速扩容阶段：2013 年以来政策不断完善， 监管陆续出台相关政策，鼓励“小微”“三农”“绿色”主题债券的发行，发行量明显上一 个台阶。（3）创新阶段：2025 年，中国人民银行发布《关于支持发行科技创新债券有关 事宜的公告》，科技创新债券的规模大幅增长。受益于此新增长动能，2025 年普通债发行 量突破 1.4 万亿元。
二级资本债经历短暂缩量后，目前步入常态化发行阶段。（1）起步阶段：2013 年， 国内市场成功发行第一支商业银行二级资本债——“13 滨农商二级”；此后 2014 年发行 规模陡增至 3444 亿元。根据“资本管理办法”规定，商业银行在 2010 年 9 月 12 日前发 行的不合格二级资本工具，于 2013 年 1 月 1 日起按年递减 10%，因此若要保持资本充足 率不下降，则 2013 年起就需要开始补充因递减而下降的二级资本，这是 2013-2014 年二 级资本债快速扩容的原因。（2）短暂缩量阶段：2015-2016 年，以国有行、股份行为代表 的上市银行先后启动优先股发行，渠道替代效应释放，二级资本债的发行量同比下降。 （3）常态化放量增长阶段：2017 年开始，二级资本债发行进入常态化放量阶段。特别是 2022 年后，为支持实体经济信贷投放并抵御潜在风险，商业银行资本补充需求迫切。2022- 2025 年，年度平均发行量接近 9000 亿元。 永续债起步时间最晚，经阶段性收缩后逐步恢复正常发行。（1）起步阶段：2019 年， 我国首单银行永续债“19 中国银行永续债 01”在银行间债券市场成功发行；此后 2019- 2021 年，发行主体以国有行和股份行为主，城农商行逐步开始发行并渐渐增大发行量。 （2）调整收缩阶段：2022-2023 年，各类型银行永续债的发行量均明显收缩，年度平均 发行量跌至 3000 亿元以下。一方面，受 2022 年 11 月-2023 年 1 月赎回潮影响，永续债 信用利差大幅走阔，发行成本明显提高。另一方面，2021-2023 年迎来地方政府支持中小 银行专项债发行高峰，城农商行的资本补充压力也有所减轻。（3）常态化发行阶段：2024 年至今，永续债发行进入常态化发行阶段，年度平均发行量提升至 7600 亿元以上。
2、品种条款：资本工具条款设置严格，具备一定“权益性”
同业存单和普通债均无设置特殊条款，相较之下，二级资本债和永续债在偿还顺序 优先级、本息支付、以及期限设置上均有设置特殊条款，分别为次级条款、减记条款、赎 回条款，均体现资本工具的“权益性”。 偿还顺序优先级方面，同业存单=普通债>二级资本债>永续债。同业存单与普通债属 于一般负债，信用风险主要基于发行银行的整体信用，无额外条款风险。其中，同业存单 因期限短、流动性好，被视为流动性管理工具。二级资本债与永续债作为资本工具，其 “次级”属性意味着在银行陷入困境时，受偿顺序排在普通债权人之后。 本息支付方面，同业存单、普通债无特殊条款，二级资本债、永续债设置减记条款。 二级资本债、永续债均设置减记条款，即当发行人无法生存触发事件发生时，能够对本 金进行部分或全部减记。除此之外，永续债还有设置利息递延支付权，即有权取消全部 或部分本期债券派息，且不构成违约，未向持有人足额派息的差额部分，不累积至下一 计息年度。因此，永续债在条款设置上体现出一定的“权益性”，投资者通常要求更高的 风险溢价。 发行期限方面，同业存单<普通债<二级资本债、永续债。同业存单期限最短，均为 1 年以内；普通债以 3 年期、5 年期为主；二级资本债、永续债的期限通常分别为 5+5、 5+N，在第 5 年末附有赎回权。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
