康波萧条期的实物资产重估与能源安全。 当前我们仍处在康波的萧条期，从长周期表现来看，康波萧条期往往伴随经济增速下行与地缘博弈加剧。 在此阶段，油、气、煤作为不可替代的战略性实物资产，其价格不仅具备抗通胀韧性，更能在滞胀环境下表现 出明显优于一般金融资产的宽幅震荡或中枢上移特征。能源公司的投资逻辑加速转化为具备“强劲自由现金流+ 高股息+持续回购”的红利资产。浪底战争的概率提升也使得能源资产的风险溢价系统性抬升，从国家能源安全 的角度，需要重点关注具备优越资源禀赋的新疆地区进行的能源自主可控建设，包括新疆油气煤增产、煤制油、 煤制气、煤制甲醇等项目的推进。
原油：资本开支约束供给，康波萧条期资源品价值凸显 原油：资本开支约束供给，康波萧条期资源品价值凸显。当前全球仍处于康波周期向萧条期，从长周期表 现来看，康波萧条期往往伴随经济增速下行与地缘博弈加剧。在此阶段，原油作为不可替代的战略性实物资产， 其价格不仅具备抗通胀韧性，更能在滞胀环境下表现出明显优于一般金融资产的宽幅震荡或中枢上移特征。支 撑价格的核心在于全球上游资本开支的长期系统性欠缺。过去 5 年的资本纪律与双碳限制，导致当前原油产能 供给弹性缺失，供给端的硬约束已形成了一道深厚的护城河，足以对冲康波萧条期带来的需求降速，加之地缘 博弈的加剧，风险溢价也在系统性抬升。因此，原油板块的投资逻辑在资本开支克制、油价中枢维持高位的共 振下在持续演化，原油公司正加速转化为具备“强劲自由现金流+高股息+持续回购”的红利资产。 美以对伊发起联合军事行动，本周油价上行。本周前期，随地缘风险的显露，油价持续上探，布伦特原油 一度突破 70 美元/桶，在此背景下，欧佩克+则倾向于 4 月开始恢复增产，周中美伊双方持续加强军事活动，市 场开始交易美伊局势升级，油价持续上行。在本周后期，美国对关税的上调给经济带来了一定的不确定性，但 周末美国与以色列对伊朗发起联合军事行动，伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，全球原油贸易流短期受到重大冲击， 预计下周油价将延续强势运行。本周，Brent 原油现货价 71.84 美元/桶，环比+0.01%；WTI 原油现货价 65.92 美 元/桶，环比+1.66%。建议关注受益于原油价格中高位震荡，资本开支增加驱动产量释放加速的中国海油；全球 炼能第一并坚持延长产业链布局高附加值材料的中国石化。
新疆煤化工：能源保障+成本优势，新疆煤化工有望开启黄金年代。新疆煤化工：能源保障+成本优势，新疆煤化工有望开启黄金年代。从国家战略的角度，新疆受益于两大转 向：从沿海经济到一带一路，新疆从地缘后方变成前沿门户，占据地缘优势。能源保障和双碳环保的天平开始 左倾，煤化工王者归来，新疆依靠资源优势成为能源保障的重心。从新疆自身的角度，以发展促稳定成为新疆 主线。历史上新疆的底色在发展与稳定之间调整平衡，当下的新疆正处在高质量发展的重要战略机遇期。新疆 煤化工的发展和美国的页岩气都有类似之处，即需要国家进行长周期的底层技术和基础设施的投资，最终克服 能源对外依赖。 本周新疆山能化工煤制烯烃项目发布甲醇合成装置 EPC 工程公开招标公告。2 月 26 日，新疆山能化工有限 公司准东五彩湾80万吨/年煤制烯烃项目甲醇合成装置 EPC工程总承包公开招标公告。该项目工程总投资 208.58 亿元，其中环保投资 16.67 亿元，占项目建设投资的 8.0%。本项目甲醇合成装置以上游净化装置的净化气与电解水装置的绿氢为原料，采用先进技术，生产 MTO 级甲醇并副产合格氢气，同时回收合成反应余热副产蒸汽 用于发电。两会召开在即，建议关注新疆十五五规划中的煤化工最新产业定位及规划信息。
天然气：碳中和有望推升天然气一次能源使用占比。天然气：碳中和有望推升天然气一次能源使用占比。2024 年全球液化天然气（LNG）供应量增长了 2.5%， 达到 4190bcm，低于 2016 年至 2020 年间的平均增长率。过去十年，全球天然气供应格局受页岩油革命推动， 美国已超越卡塔尔成为全球最大 LNG 出口国，随着新液化项目的推进，IEA 预计 2025 年美国 LNG 出口将增 长 14%。需求端来看，天然气的碳排放量低于煤及石油，在当前全球低碳转型的大背景下，可再生能源及天然 气将成为全球主要能源来源，不同国家基于资源禀赋不同，天然气的一次能源占比变化有差异，但整体而言， 其一次能源占比显著提升。2024 年全球天然气消费恢复结构性增长，天然气消费量 4212bcm，同比增长 2.8% ， 达到历史最高水平。亚洲地区成为天然气需求增长的主要驱动力，2024 年天然气消费量增长率为 5.5%，占全球 新增天然气需求的 40%以上，印度超越欧洲国家成为全球第四大 LNG 进口国，占全球 LNG 进口的近 7%，中 国、日本、韩国 LNG 进口量位列前三，未来全球碳中和的大方针下，预计天然气需求还将持续提升。 关注伊朗封锁霍尔木兹海峡事件对天然气供给端的重大影响。据央视新闻援引国际油轮流量监测系统实时 数据，截至 2 月 28 日，霍尔木兹海峡周边海域的邮轮航行速度已普遍降至零。欧盟称受到伊朗“任何船只均不 得通过霍尔木兹海峡”无线电信号。霍尔木兹海峡内部 LNG 出口终端主要有卡塔尔的 Ras Laffan 以及阿曼的 Qalhat，根据 Kpler 数据显示，2024 年卡塔尔 Ras Laffan LNG 出口量为 7954.5 万吨，阿曼 Qalhat LNG 出口量为 584.4 万吨，占全球 LNG 贸易总量的五分之一，且与可通过红海分流的原油不同，LNG 运输受码头设施限制缺 乏有效替代路线，地理封锁即意味着物理断供。另外，天然气是价格弹性明显的能化品种，建议重点关注地缘 局势下天然气价格弹性及相关公司。
本周中信建投化工行业指数 76.53，环比+1.68%，同比-16.55%；行业价格百分位为过去 10 年的 19.54%， 环比+0.65%；行业价差百分位为过去 10 年的 4.42%，环比+0.67%；行业库存百分位为过去 5 年的 99.25%，环 比+15.27%；行业开工率为 66.70%，环比+0.90%。
资本开支约束供给，康波萧条期资源品价值凸显。当前全球仍处于康波周期向萧条期，从长周期表现来看， 康波萧条期往往伴随经济增速下行与地缘博弈加剧。在此阶段，原油作为不可替代的战略性实物资产，其价格 不仅具备抗通胀韧性，更能在滞胀环境下表现出明显优于一般金融资产的宽幅震荡或中枢上移特征。支撑价格 的核心在于全球上游资本开支的长期系统性欠缺。过去 5 年的资本纪律与双碳限制，导致当前原油产能供给弹 性缺失，供给端的硬约束已形成了一道深厚的护城河，足以对冲康波萧条期带来的需求降速，加之地缘博弈的 加剧，风险溢价也在系统性抬升。因此，原油板块的投资逻辑在资本开支克制、油价中枢维持高位的共振下在 持续演化，原油公司正加速转化为具备“强劲自由现金流+高股息+持续回购”的红利资产。
【本周点评】 供给端：据 OPEC 最新月报，2026 年 1 月 OPEC 组织原油产量为 2845.3 万桶/天，环比-0.5%，同比+6.5%。 据 IEA，2026 年 1 月 OPEC 组织原油闲置产能为 361 万桶/天，环比-10.2%，同比-35.4%。据 EIA，截至 2026 年 2 月 20 日，美国当周原油产量 1370.1 万桶/天，环比-0.2%，同比+1.5%。截至 2026 年 2 月 20 日，美国原油 钻机数量 407 部，环比-2 部，同比-79 部。 需求端：据 OPEC 最新月报，2026 年 1 月欧洲 16 国炼厂开工率 86.0%，环比-1.2 PCT，同比+3.3 PCT。据 EIA，截至 2026 年 2 月 20 日，美国炼油厂周度开工率为 88.6%，环比-2.4 PCT，同比+2.1 PCT。截至 2026 年 2月 27 日，中国主营炼厂成品油开工率为 82.2%，环比持平，同比+3.0%，山东地炼开工率为 51.7%，环比+0.6%， 同比+8.5%。截至 2026 年 2 月 20 日，美国原油库存 8.51 亿桶，环比+1.9%，同比+3.1%；成品油方面，汽油、 航煤、燃料油库存分别为 2.55、0.42、1.20 亿桶，环比-0.4%、-3.3%、+0.2%，同比+2.6%、-5.1%、-0.1%。 本周 Brent 原油价格上涨。本周，Brent 原油现货价 71.84 美元/桶，环比+0.01%；WTI 原油现货价 65.92 美 元/桶，环比+1.66%。
【行业动态】 2 月 28 日，以色列国防部长卡茨说已对伊朗发动“先发制人”的打击。卡茨宣布以色列全国进入紧急状态。 卡塔尔半岛电视台援引美国官员的话报道说，美国与以色列对伊朗发起了联合军事行动，目的是摧毁伊朗安全 体系。另据以色列媒体报道，此次军事行动策划已久，行动日期于几周前敲定。据伊朗法尔斯通讯社报道，当 天多枚导弹击中德黑兰市中心多处目标。据美联社报道，伊朗最高领袖办公室附近遭袭。伊朗学生通讯社的电 视画面显示，德黑兰现场有浓烟升起。伊朗迈赫尔通讯社 28 日报道，伊朗已关闭领空。以色列媒体当天报道， 以色列关闭领空。以色列国防军表示，以色列全境拉响警报，并直接向手机设备发送了预警指示，要求民众停 留在避难所附近。（来源：金联创） 2 月 28 日，两位接近欧佩克+的消息人士表示，欧佩克+正考虑加大石油产量增幅，幅度可能高达每日 41.1 万桶。（来源：财联社） 2 月 28 日，在伊朗发动袭击后，挪威石油和天然气运营商 DNO 关闭了伊拉克库尔德斯坦地区的石油生产。 （来源：财联社） 特朗普第二任期开始一年后，美国石油和天然气产量达到或接近历史最高水平，汽油价格则平均低于每加 仑 3 美元。这一对消费者有利的局面却导致能源行业面临严重的亏损。一名石油和天然气运营商在回应达拉斯 联邦储备银行 2025 年第四季度能源调查时表示，资本效率和回报驱动着行业的投资决策。如果经济状况恶化， 钻井和完井(井钻达设计井深后，使井底和油层连通)将于 2026 年停止。另一名受达拉斯联储调查的受访者则指 出，行业成本持续上涨。加上目前油价比一年前下降，很多石油公司的油井都已经失去经济效益。（来源：财 联社）
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