深耕母婴童零售及服务 10 余年，成长为国内龙头企业
公司历经 10 余年发展，成长为国内母婴童零售及服务业龙头企业。 公司创立于 2009 年，是一家以数据驱动、基于用户关系经营的创新型亲子家庭服务商，可 提供全渠道一站式商品解决方案、育儿成长及社交互动服务。 公司始终以顾客需求为导向，开创以会员为核心资产的“商品+服务+社交”的大店模式、育儿 顾问式服务模式、重度会员制下的单客经济模式，快速成长为国内母婴童零售行业知名品牌。 公司在国内 21 个省、超 200 座城市开设超 1200 家门店(含乐友)，其中直营店超 1000 家， 孩子王直营店平均面积超 2000平米、最大店超 7000平米，乐友直营店面积 200-300平米。
股权结构较为集中，核心高管履历优秀
公司股权结构较为集中。截至 2025Q3 末，公司创始人、董事长汪建国先生通过江苏博思达及其 一致行动人持有公司 27.14%的股份。此外承壹投资持有公司 5%的股份、HCM KW(HK) Holdings Limited 持有公司 4.04%的股份。
公司核心高管团队从业背景深厚，均曾在母婴行业有较长时间的积累，因此对行业未来发展趋势、 对公司发展战略有深刻认知。
汪建国先生为公司创始人、董事长，1998 年通过改制将省五交化公司成功更名为五星电器， 正式进军家电领域并取得突破。2009 年 12 月，第一家孩子王门店在南京建邺万达开业。汪 建国先生亦创办了汇通达网络、好享家等独角兽企业。
核心高管徐卫红先生参与创立公司，蔡博先生、侍光磊先生等均在公司有较长时间的任职， 分别担任财务总监及董事会秘书；王海龙先生负责数字化技术应用。
营收、净利修复，盈利能力稳步回升
公司核心业务为母婴商品销售。
收入结构：母婴商品销售业务为公司核心业务，收入占比基本保持 80%以上，其中以奶粉、 尿布等为主；供应商服务、母婴服务、广告服务等业务均为个位数占比。
毛利结构：母婴商品销售业务毛利占比自 2017 年的 84.7%降至 2025H1 的 62.3%；高毛利 率的供应商服务业务毛利占比自 6.4%提至 2025H1 的 24.2%。
公司营收、净利有所波动，2023-24 年起恢复正增长。
营收：2015-24 年营收自 27.6 亿元增至 93.4 亿元，CAGR 为 14.5%，除 2022 年因公共卫 生安全事件等因素影响外，其余年份均实现正增长，彰显经营韧性。
归母净利：2017-20 年归母净利自 0.94 亿元增至 3.91 亿元，2021-22 年下滑主要因外部环 境及新增门店盈利周期延长等影响；2023 年归母净利 1.05 亿元/-13.9%、还原股权激励费 用后约 2.11 亿元/+55.7%恢复正增长；2024 年归母净利 1.81 亿元/+72.4%，还原可转债及 股激费用后约 2.5 亿元超股激目标(约 2.4 亿元)。
2025 年业绩快报：预计归母净利 2.75-3.3 亿元，同比增长 51.7-82.1%，扣非 2.05-2.5 亿 元，同比增长 71.1-108.7%。
公司毛利率、净利率近年稳步提升。
毛利率：毛利率自 2015 年的 24.7%提至 2024 年的 29.7%，我们认为主要因 1)门店不断增 长带来规模效应增强；2)高毛利率的服务业务收入占比提升；3)自有品牌占比提升，但部分 被奶粉、尿布等易耗品的毛利率降低所抵消。
净利率：净利率自 2017 年的 1.79%提至 2020 年的 4.68%，2021-22 年有所降低；2023-24 年还原股激费用/可转债费用后的净利率分别约 2.4/2.68%，同样呈现企稳回升趋势。
公司费用结构有所优化、经营净现金流保持较好水平。
期间费用率：总体呈现下降趋势，我们认为部分年份有所波动与外部环境及集中开店有关。 销售费用率 2022 年起稳步下降，2025H1 降至 18.4%；管理费用率自 2015 年的 7.9%降至 2019 年的 4.36%，2020-23 年自 4.62%提至 5.79%主要因实施股权激励。
经营净现金流：2022 年起逐步改善，比营收自 2021 年的 6.6%提至 2024 年的 9.7%。
公司 2022 年推出股权激励计划，2023-24 年激励目标均完成。2022 年公司推出股权激励计划， 对 403 名包括董事、中高层管理人员以及核心技术骨干在内的激励对象授予限制性股票，合计约 3640 万股，占公告时的股本总额比例为 3.35%。
国内母婴零售行业自 20 世纪 90 年代起步，当前迈入渠道融 合、多元化、数字化发展新阶段
母婴零售行业处于母婴产业链的中游。
母婴零售行业处于整个母婴产业链的中游，其上游主要为母婴产品品牌商或服务提供商，下 游则为终端消费客户。
随着我国市场经济和互联网经济的快速发展，母婴零售行业呈现出多种业态并存的局面，线 下渠道包括百货商超的母婴专区及专营连锁零售店，线上渠道包括综合电商、垂直电商及垂 直母婴社区，同时较多公司已实现线上及线下渠道融合。
我国母婴零售行业起步于 20 世纪 90 年代，历经四大发展阶段。
起步期：20 世纪 90 年代，零售业态以个体经营门店和批发市场为主，母婴商品较少进入大 型百货公司或超市柜台，母婴用品专业零售商店数量更是稀少，且主要集中在经济水平和开 放程度较高的发达地区。
快速发展期：2000-2009年，母婴商品和母婴经济概念逐渐普及，80后父母消费行为与习惯 成为了母婴市场的催化剂，大卖场和移动端消费市场兴起。
整合期：2010-18 年，监管力度增强倒逼国内母婴零售企业开始关注供应链管理和产品质量 管理，一批具有较强竞争力的母婴全国连锁企业和区域龙头企业脱颖而出，行业内兼并整合 开始。此外，以淘宝、京东为代表的大型综合电商平台先后上线了母婴类频道，垂直母婴电 商、社区平台发展也逐步成熟。
新发展期：2019 年至今，全渠道经营模式、多元化融合发展正逐步成为母婴零售行业主流。
国内母婴零售行业未来发展趋势：从单一商品零售向“商品+服务+产业生态经济”多元化领域拓 展，“渠道升级+渠道融合”同步发展，科技赋能推动母婴零售从传统行业向“数字化”发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
