2026年低利率环境下海外经验系列报告：固收增强收益的国际视野（海外固收+），从产品设计到负债把控

海外“固收+”发展背景：低利率、高波动

海外经验表明，低利率环境不等于低波动，债券资产风险调整后收益 下降

低利率环境并非等于低波动，发达经济体国债收益率从2%下探至1%的过程中，债市波动率并未回落。 债券“凸性”特征导致随着利率降低，债券久期拉长，债券价格对相同幅度的利率波动更敏感。

我国低利率或将维持较长时期，但并不意味着利率波动较低

我国低利率环境可能维持较长时间。 新旧动能切换可能经历较长时间，在这一过程中，我国经济增速可能持续下台阶。 低利率并不一定代表低波动，例如2025Q1和2025Q3均出现了利率从低位明显反弹，导致债市波动较大的情形。  在低利率高波动的环境中，本就不高的债券静态票面收益容易被资本利得蚕食，纯固收类资产的投资收益较薄，需要更为丰富的 策略增厚收益。

利率进入低位后票息贡献收益明显减弱，但挖掘资本利得在长期维 度或是零和博弈

利率进入低位后，票息贡献收益下降，资本利得或可在中短期维度增厚总回报，例如2023年、2024年持有10Y国债 资本利得明显超过票息收益，但长期维度来看，博弈资本利得或是零和博弈。一方面，债市定价权更多在于机构而非 散户，可能导致债市更为贴近有效市场，可快速对新信息进行定价。另一方面，低利率高波动的债市特征往往意味着 通过“搓波段”的形式挖掘资本利得可能反噬收益。

美国混合型基金在低利率时期迎来发展

2008年美国金融危机，政策利率降至0附近，混合型基金迎来发展，美国混合型基金规模占全部共同基金规模比重明 显抬升，从2008年的5.84%最高抬升至2016年的8.56%。

Vanguard LifeStrategy Funds和Target-Date Fund均是典型的被动跟踪型FOF基金，前者根据不同的股债配比 分为四个系列，在时间维度上保持股债配比基本恒定，但Targe-Date Fund随着投资者年龄增长，基金持有股票占 比下降、债券占比抬升。

欧洲和日本低利率时期，混合型共同基金同样得到发展

若以10Y国债收益率低于2%为门槛，则日本低利率时期始于1990年资产泡沫破灭，欧洲低利率时期开始于2012年 欧债危机。

低利率时期，日本和欧洲混合型共同基金发展较好，其中日本混合型基金主要投资于国际市场，只投资于日本国内市 场的日本混合型基金规模较小，而欧洲混合型基金主要投资于美国和欧洲市场。

美欧日的社融结构和资产价格走势不同，映射至“固收+”基金 “+”的资产有差异

美国以直接融资为主，股权、债券融资相对发达，且策略工具较为丰富。利率策略方面可运用的与美债挂钩的利率期货、利率期 权产品较为丰富，信用策略层面，细分券种市场容量足够。因此美国“固收+”基金还可细分为加权益资产和用纯固收资产做轮 动策略这两类，其中“＋权益资产”的美国基金多以FOF形式设立，设有不同的权益持仓系列基金，获取权益市场长牛收益。美 国纯固收的“固收+”基金中采用Core Plus Strategy策略的纯债基金规模较大，偏好配置垃圾债（High Yield）、抵押债 （MBS、ABS）、以及新兴市场债，策略丰富程度较高，在面对市场冲击的时候，稳定性更强，负债端也比较稳定。

欧洲介于直接融资和信贷融资之间，欧洲“固收+”和美国产品设置类似，但更为灵活，通常对投资品类和方法不设明确限制， 可以在政府债、投资级、垃圾债之间自由切换，甚至在“股比债更便宜”时也可以投股票。