春节效应下，2 月信用债供需回落，市场延续做多惯性，信用债各品种收益率延续下 行，当前已接近 2025 年 7 月份的低点，信用债后续做多空间似乎不足，市场是选择突破向 下，还是抬升回到箱体震荡区间？我们尝试从以下几个方面对 3 月份信用债表现进行分 析：
（1）日历效应。回顾过去十年，3 月份债市做多胜率较高，若剔除 2022 年 3 月俄乌 扰动导致的下跌，实际上 3 月债市收益率下行概率将更高。十年国债在 3 月份平均下行 4.27bp，其他各品种信用债收益率普遍下行，平均来看，1~3Y 品种表现优于 5Y。3 月份季 节性特征的背后反映的是①春节后资金转松、②两会定调落地后政策不确定性下降、③理 财和保险资金开启储备式配置等多重利好的共振。从 2026 年来看，当前资金层面宽松，3 月份理财在“存款搬家”的推动下大概率延续增长，保险在“两会”后或季节性增配信 用，普信债有较大概率复刻日历效应。
（2）机构行为。机构在 3 月份通常加大信用债配置力度，从信用债净买入数据可以看 到，保险、理财、其他产品在 3 月份大概率加力配置信用，这项因素我们在下文的机构行 为部分作详细阐述。基金方面，其对信用债的配置易受负债端的影响，1 季度债市表现相 对一般，因此基金在 1 季度的配置力度边际变化不大，2026 年这一条规律可能出现一些变 化，摊余债基在 3 月份将迎来开放高峰，打开规模接近 1100 亿元，从梳理的情况来看，1 年内和 5 年以上信用债可能面临更多配置需求。
（3）降准预期。短期增量利空有限，市场延续做多惯性。跨年以来，公募费率新规落 地、股债跷跷板效应减弱、赎回扰动的担忧情绪消退，债市利空因素逐渐出清，市场面临 的新增利空相对有限。2026 年 3 月 5 日政府工作报告中再度提到“灵活高效运用降准降息 等多种政策工具，保持流动性充裕”，当前 10 年国债已下破 1.8%，若资金持续维持宽松且外部没有超预期扰动，则债市后续仍有可能继续交易降准预期，在此过程中，信用债较大 概率延续做多惯性，但考虑到收益率和利差已逼近 2024 年以来的绝对低位，后续下行空间 可能不会太大。
主流机构可在该 2%-2.5%区间内做收益增厚挖掘。截至 2026 年 3 月 4 日，存量非金 信用债中，55%-60%的城投债、60%-65%的产业债的收益率在 2%以内；32%城投普通债、 41%城投永续债、25%产业普通债、33%产业永续债的收益率在 2%-2.5%左右；存量金融债 中，有 34%银行二级资本债、36%银行永续债、34%券商永续债、66%保险永续债、 33%AMC 普通债、59%商租永续债的收益率在 2%-2.5%左右，主流机构可在该 2%-2.5%区 间内做收益增厚挖掘。 银行业存贷增速差持续拉大，"钱多项目少"，资金利率或会持续处于低位，3 年以内 的中短信用债确定性更高。在银行业信贷投放弱，负债端又整体表现较为宽裕的情况下， 银行业存贷增速差持续拉大，2026 年 1 月已扩大至 3.78 个百分点，为 2022 年以来的历史 高位，银行体系面临"钱多项目少"的结构性资产荒，这一资金淤积效应推动银行间市场流 动性维持宽松，资金利率或会持续处于低位，中短信用债更具确定性，可在 3 年内信用债 中寻找增厚收益机会。
（1）对于流动性要求较高，同时有一定增厚收益需求的机构，可关注：①高流动性 主体，QB 的主体流动性评级为 S/A 级；②YY 评级 7 级及以下；③剩余期限 3 年以内， 收益率在 2.0%-2.25%区间。 对于城投主体，可挖掘空间较大，目前市场存量约 7300 亿元符合上述条件的城投债 可供挖掘，其中不乏诸如湖北联投集团、甘肃公路集团、天津城建、广西交投、广西北部 湾集团等省级平台，分别存续 50-100 亿元的 3 年以内且收益率在 2%-2.25%区间的债券。 对于产业主体，目前市场存量约 5800 亿元的产业债可供挖掘，主要为央国企产业主 体债券，集中在房地产、工业贸易与综合、建筑、钢铁、煤炭等行业；其中诸如华润置 地、招商蛇口、中海集团、保利发展等央国企地产债在万科债券展期议案通过的背景下， 或存修复机会，可关注。 对于金融债，银行板块可挖掘空间不大，主要集中在一些欠发达区域、存在一定信用 瑕疵的城商行主体的二永债，例如厦门国际银行、中原银行、天津银行、温州银行、湖北 银行、福建海峡银行等均有超 20 亿元的“3Y 以内&[2%-2.25%]”二永债可关注挖掘；非 银金融主体中主要是商租债、保险次级债板块存在较多挖掘机会，例如远东租赁、平安租 赁、中航租赁、环球租赁、泰康人寿等主体可挖掘空间较大。
（2）对于负债端较为稳定，同时倾向于适度下沉的机构，可重点关注剩余期限 3 年 以内，收益率在 2.25%-2.5%区间的中短久期、相对高收益债；其中，城投债、产业债、 二永债、非银金融债分别有 2923 亿元、4119 亿元、173 亿元、477 亿元符合条件的存量债 可供挖掘。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
