1.1 宏发股份：“75+”战略规划清晰，海内外协同、业绩长期稳健增长
（一）介绍：深耕继电器领域四十余年，“75+”战略锚定清晰航向
公司 1984 年成立，2012 年上市，深耕继电器行业四十余年，荣获国家“制造业单项冠军 企业”称号，在“中国电子元器件行业骨干企业 TOP100 榜单”中荣登第 5 位。根据公司 公告，2024 年公司继电器全球市场份额 23.1%，稳居行业第一，全球雇员 15000 余人，业 务遍及 120 多个国家。 2024 年以来，公司全面实施“75+”战略，致力于为全球继电器、中低压电器等多个业务 板块提供一流的解决方案和服务，目标打造世界一流的元器件和电气装备制造企业：巩固 和扩大“7”类继电器产品优势，发展低压电器、连接器、电容器、熔断器、电流传感器 等“5+”产品，实现多点开花。
继电器业务：不断丰富产品矩阵，通过模块化的方式提升产品的稳定性、一致性，贡 献稳定利润来源。2024 年营收占比约 90%，产品细分为功率继电器（①家用、②新能 源）、③汽车继电器、④信号继电器、⑤工业继电器、⑥电力继电器、⑦高压直流继 电器七大品类，广泛应用于家用电器、智能家居、智能电网、新能源、建筑配电、汽 车工业、轨道交通、工业控制、安防、消防等领域，客户多为下游领域龙头公司。
其他电气产品：2024 年营收占比约 10%，包括低压电器、连接器、电容器、熔断器、 电流传感器五个新门类产品，加速实现从全球继电器领先企业到产品综合型公司的 跨越。25H1 公司完成新品研发项目 462 项，完成率 90%，其中“5+”产品开发项目占 比近 45%。
（二）经营情况：营收业绩保持稳健增长，盈利能力基本稳定
2020-2024 年公司营收和归母净利润年化复合增速分别为 16%和 18%，营收利润保持稳健 增长，其中 2021 年受益于国内家电需求回暖、制造业复苏，叠加全球供应链紧张导致外 资品牌交付受阻，公司实现业绩高速增长。2023-2024 年受海外（尤其欧洲）新能源车与 光伏需求疲软影响，高压直流继电器（单位价值高）受冲击，导致海外收入承压。25 年以 来下游各领域需求无明显短板，前三季度公司实现营业收入 129.1 亿元，同比+18.8%；归 母净利润 14.7 亿元，同比+15.8%，维持稳健增长态势。
继电器营收占比高、盈利稳定，电气产品等新门类仍处于早期开拓阶段。 继电器贡献第一大营收（25H1 营收占比 91%），在 2020-2024 年间保持 18%的稳健复合增 速，毛利率基本维持 35-40%区间，主要受原材料价格及产品结构变化有所波动；2020 年 以来电气产品（主要是低压电器）CAGR 小幅下滑，主要系国内建筑配电相关需求较弱叠加 业务处于早期、竞争激烈，毛利率呈现逐渐爬坡趋势。
整体费用率管控良好，盈利能力基本稳定。 公司高度重视研发投入，2020 年以来公司持续加码人才储备，研发团队规模由 2020 年的 1426 人大幅跃升至 2024 年的 2391 人，通过持续的资金与人力注入加速产品矩阵完善及 性能迭代。销售、管理费用率窄幅波动，盈利质量持续向好，净利率基本维持 15%左右。
1.2 公司亮点：国际化布局、垂直一体化&自动化生产、经营稳健
（一）亮点①：市场维度——海外自设生产基地+网点、国际化布局稳步推进
公司早期通过经销商的方式拓展海外市场，2003/2007 年先后设立欧洲、美国子公司强化 自主品牌输出，2017 年正式明确“全球发展战略”，强调通过兼并、收购、建厂等手段向 本地化制造转型，2019 年首家海外工厂印尼宏发正式投产，同年并购德国海拉“汽车继电 器业务”，进入汽车电子高端市场并提升全球影响力。 目前公司在全球已拥有“3+2”生产基地：厦漳基地(福建厦门、福建漳州)、东部基地(浙 江宁波、浙江舟山、浙江诸暨)、西部基地(四川德阳、陕西西安)、印尼基地(印尼)、欧 洲基地(德国)，具备全球化的市场运作和技术服务能力，积极布局全球营销网点（聘用当 地国籍员工作为总经理，并外派一位核心骨干出任业务负责人，更加了解不同地区客户情 况、去除代理环节从而减少销售费用），产品出口到全球 120 多个国家和地区。 从收入结构来看，2024 年主营业务中海外占比 32%（美洲 10%、欧洲 10%、亚太 12%）。以 美国、墨西哥为主的美洲市场提供较为稳定的销售收入；欧洲市场以英国、德国为主要收 入来源。展望未来，欧洲新能源汽车渗透率进一步提升、亚太/中东/拉美等新兴市场受电 力数字化与本地制造扩张驱动，有望成为增量主战场，同时考虑到全球贸易壁垒等因素， 我们认为公司将持续推进海外产能建设、提高全球市占率。
（二）亮点②：产业链维度——垂直一体化布局+高度自动化生产保障产品质量
公司在成立之初确立“以质取胜”的经营理念，始终将产品质量位于首位。一方面，公司 在零部件/产线设备/模具上均实现自主设计和制造，形成高度的产业链纵向一体化布局。 一体化布局有助公司解决生产设备及生产环节存在的痛点问题、缩短产品开发周期，提高 公司的生产效率和产品质量，同时减少供应链环节的溢价、降低成本。 另一方面，公司拥有先进的继电器自动化设备设计制造能力。公司早在 1998 年便成立厦 门精合公司致力于自动化装备的研发和制造，2014 年以来持续高技改投入提升产线自动 化水平，2024 年累计投入技改总金额超 9 亿元，建立柔性化、自动化生产线 29 条，引进 前道高精度先进设备 61 台套，继电器中高级产线占比突破 80%。 自动化程度的上升提高了公司人均生产效率（自 2015 年公司导入人均效率作为绩效考核 指标以来，公司人均产值逐年持续提升），保证了产品质量的一致性和稳定性（2024 年继 电器总体客诉不良率下降至 0.05ppm 以下，三大关键缺陷水平改善至 1ppm 以内）。
（三）亮点③：经营维度——风格稳健、受长线资金青睐
2017 年以来公司股利支付率常年稳定在 30%以上，资产负债率控制在 40%以下，经营风格 稳健，高级管理层长期在公司任职。此外自公司 2012 年上市以来业绩连续 13 年持续增 长，吸引了众多长线资金的布局。截至 2025 年三季报，北向资金（香港中央结算）持股 比例达 21%，基本养老保险基金、全国社保基金均位列公司前十大股东名单。
2.1 高压直流继电器：受益新能源汽车行业发展，AIDC 是未来核心增量
继电器是电气自动化控制与保护环节的重要部件，下游应用广泛。继电器本质是用小电流 控制大电流的“自动开关”，在电路中起自动调节、安全保护、转换电路等作用：1）当输 入量(如电压、电流)达到规定值时，使被控制的输出电路导通或断开的电器，保障电气系 统运行安全和操作人员的人身安全；2）与接触器、开关、计时器等电路控制元件配合， 通过设计开合逻辑、实现电气设备自动化控制。各类用电场景大多需用到继电器切换电路， 因而继电器广泛应用于家电、汽车、电力、通信、工业等领域。
2.1.1 全球新能源汽车销量持续增长，公司龙头地位稳固
高压直流继电器主要应用于高电压环境，是新能源汽车刚需配置。与传统汽车 12-48V 主 电路电压相比，新能源车主电路电压一般超过 200V，传统继电器无法适应新能源汽车主 电路电压，需要配置高压直流继电器（更强的灭弧和分断能力）。通常一辆新能源汽车需 要配备 6-8 个高压直流继电器，包括 2 个主继电器、1 个预充继电器、2 个快充继电器、 2 个普通继电器和 1 个辅助功能用继电器。根据车型的差异，高压直流继电器的使用数量 有所不同，随着未来汽车智能化、电子化程度加深，单车平均需求量有望逐步提升。
800V 高压平台渗透率持续提升，继电器技术要求更高、价值量进一步提升。 得益于 800V 平台对充电时间和整车动力性能的双重提升，将整车高压平台升级到 800V 成 为新能源车型的重要发展方向。截至 2025 年前三季度，已有超 30 个汽车品牌完成 800V 车型的布局，市场渗透率达到 13.7%，商业化进程明显提速。根据盖世汽车预测，到 2030 年，我国 800V 车型销量渗透率有望达到 33.5%。 价值量方面，高压直流继电器的单价与其额定功率、电流大小直接关联。考虑到高压平台 将对高压直流继电器的耐压等级、使用寿命、载流能力产品参数有更高要求，价值量有望 得到提升，我们预计高压直流继电器单价为 70-80 元/只（显著高于传统汽车继电器 2-3 元/只），单车价值量因不同车企、车型而异，大约在 400-600 元不等。
新能源汽车销量持续增长，到 2030 年全球销量有望提升至 4265 万辆，CAGR 约 13%。 在全球应对气候变化和推动低碳经济转型的趋势下，新能源汽车渗透率有望持续提升。根 据 EVTank 数据（2026 年 1 月），2025 年全球新能源汽车销量达到 2354 万辆，到 2030 年 有望提升至 4265 万辆，CAGR 约 13%。
高压直流继电器格局较为集中，公司全球龙头地位稳固。 公司高压直流继电器竞争对手主要分为三类：国际专业厂商（松下、Denso、Gigavac 等）、 国内二线厂商（比亚迪、上海西艾爱等）、国内新进入者（三友联众等）。根据公司公告， 2024 年公司高压直流继电器国内份额 50+%，全球 40+%，龙头地位显著。
我们认为，除前文提到的垂直一体化布局+高度自动化生产保障产品质量，公司在新能源 汽车领域的客户资源、规模优势、高研发投入&定制化能力是其巩固市场地位的关键。
客户资源：高压直流继电器是车规级产品，整车厂对高压直流继电器产品验证周期较 长，不会轻易更换供应商，因此已经进入车企供应链的继电器企业具有较大先发优势。 目前公司已经与全球主流新能源车厂均开展合作，客户包括特斯拉、比亚迪、蔚来、 北汽、奔驰、大众、宝马、路虎、保时捷、丰田等等。
规模优势：除新能源汽车领域，公司产品辐射传统汽车、家电、电力等多个下游领域， 营收规模显著领先同行，产品品类的拓展将巩固其规模效应，进一步提高盈利能力。
高研发投入&定制化能力：与可比公司相比，公司研发费用率稳定、基本保持领先。 同时凭借垂直一体化布局，公司能够调度内部零部件、模具、产线及设备厂商的资源， 更加迅速、准确地响应客户需求，相比外资厂商标准化产品，与客户配合度更高。
2.1.2 AI 算力驱动数据中心电源架构变革，公司直接受益于技术迭代带来的量价齐升
AI 服务器功率密度大幅提升，数据中心供电架构正加速从交流转向高压直流以降低损耗。 随着 AI 服务器对于计算性能需求的不断增长，服务器的功率消耗量显著增长。根据 Vertiv 预测，2024-2029 年 AI 服务器平均机架密度将从 40-100kW 增加至 350-500kW，这一趋势 需要数据中心提供更高功率密度和效率的电源解决方案。2025 年 10 月 15 日 OCP 大会， 英伟达发布《下一代 AI 基础设施的 800 伏直流架构》白皮书，明确 800 伏直流凭借在效 率、转换阶段、设备可用性之间的平衡，成为当前切实可行解决方案。
AI 数据中心释放高压直流继电器增长潜力，公司产品布局全面有望充分受益。 传统数据中心领域，继电器主要应用于上游配电环节（ATS、高低压开关柜、柴油发电机 组等）、核心供电环节（UPS、PDU、服务器电源等）、以及辅助基础设施（温控与安防）， 公司主要产品是电源配套功率继电器，客户包括台达、维谛、伊顿、施耐德、麦格米特等 头部厂商。AIDC 高压直流供电趋势下，直接带来继电器环节“量+价”双升：
量：新增高压直流继电器应用场景：①BBU：AI 负载波动大，传统铅酸电池响应慢/ 占地大，锂电 BBU 渗透率提升，须配备高压直流继电器（类似电动车的 BMS 架构）； ②配电 PDU：传统交流向高压直流演进，传统继电器面临“直流拉弧”失效风险，需 换成具备更强灭弧能力的高压直流继电器；③ATS：未来“源网荷储”一体化全直流 数据中心架构，ATS 面临从交流到直流的形态重塑。
价：直流电缺乏交流电自然存在的“过零点”，电弧难以自行熄灭，必须引入磁吹灭 弧、充气灭弧室以及陶瓷密封等高成本技术，HVDC 渗透有望带动继电器 ASP 提升。 数据中心领域有望显著释放高压直流继电器增长潜力，根据公司公告，预计 2026-2027 年 AIDC 领域高压直流继电器市场规模有望达到 30-40 亿元。公司作为高压直流继电器的绝 对龙头，伴随行业 26、27 年 HVDC 方案逐步量产，有望持续受益。此外，除了继电器产品， 公司品类不断拓展，从单一产品（断路器、连接器、互感器、电容器等）到各类模块、整 体解决方案均有所布局，未来有望进一步提升数据中心领域单位价值量。
2.2 五类新产品（非继电器业务）：看好公司通过产品打包销售&模块化优势加速导入
“扩大门类”是公司未来增长重点战略之一，24 年全年完成新品研发项目 405 项，其中 “5+”产品（低压电器（配电电器、终端电器、控制电器等）、连接器、电容器、熔断器、 电流传感器等）开发项目占比近 50%，5 类新产品合计 TAM 超 1 万亿元（2024 年数据）， 增量空间广阔。 公司新产品重点围绕新能源、电动车等市场布局，定位中高端领域，同时以海外和头部客 户为突破口。2024 年公司非继电器业务营收 14 亿元，占比 10%，毛利率低于各细分产品 龙头，主要由于公司非继电器业务中低毛利业务低压电器占比较高，同时整体非继电器业 务营收体量较小。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
