要厘清油价上涨对资产价格的影响，首先需要辨别石油价格的上涨的驱动逻辑。 历史上推动油价上涨的逻辑无外乎三种：供给冲击（多为战争引发供应链扰动， 典型 1970s 两次石油危机）、需求拉动（典型 01-07 年中国工业化加速拉动 石油需求）、货币宽松（典型 金融危机后量化宽松） 。其中，前者对权益资产 的影响偏利空，后两者由于叠加了需求回暖和流动性充裕的因素，对权益资产的 影响偏利多。
本轮油价上涨，即属于典型的由战争引发的供给冲击所驱动。因此，我们复盘历 史历史上 6 轮由供给冲击引发的油价上涨周期，以期对当下交易形成启示。
（一）1973 年第一次石油危机：油价确认新中枢，美国经济 陷入滞涨，权益资产跟随深度调整
油价：跟随战争爆发大涨，危机结束后价格中枢依然维持高位。1973 年 10 月中 东战争爆发冲击石油供应链，OPEC 减产并提价，沙特等国对美国、荷兰实施全 面石油禁运，油价从 2.7 美元/桶上升至最高 13 美元/桶。1974 年 3 月石油禁运 结束后，油价并未回落至战前水平，而是长期稳定在 10–12 美元/桶高位，定价权 转移、供给重构、美元贬值、全球滞胀共同推动了石油新的价格中枢。
海外环境：美国经济陷入深度滞胀。石油价格暴涨大幅推高企业与居民成本、压 制消费与投资，美国经济陷入深度滞胀：GDP 负增长、失业率飙升、CPI 破 12%、PPI 破 20%。美联储在抗通胀与稳增长之间反复摇摆，先大幅加息、后被迫降息， 最终仍未能阻止衰退与高通胀并存。
大类资产表现：主要股指下跌、美元美债先强后弱、石油黄金迎来牛市。主要股 指受经济滞涨影响下跌；美元美债初期受避险情绪与加息支撑反弹，中长期在货 币政策转向与经济滞涨共振下走弱；滞涨环境叠加美元信用危机推动石油、黄金 迎来牛市。
美股走势及节奏：危机结束后仍在定价油价上行对经济的中长期负面影响。美股 自 1973 年 10 月战争爆发后开启下跌，12 月开始转向震荡；1974 年 3 月危机 结束后，市场仍在定价油价上行对经济的中长期负面影响，股指继续下探；直至 10 月，在经济回暖、通胀回落及美联储降息的共同驱动下，市场才迎来反转。
美股行业表现：市场下跌阶段，金融地产、消费等顺周期板块受经济衰退影响领 跌，能源、原材料与通信、公用事业、医药等防御板块相对抗跌；反弹阶段，顺 周期板块弹性更强，能源、原材料受益于中长期溢价仍有可观表现。
（二）1978 年第二次石油危机：油价再次确认新中枢，美国 经济陷入更严重的滞涨，但权益资产维持震荡上行走势
油价：跟随战争爆发大涨，并在持续的供应中断下继续冲高，最终二次冲高后逐 步回归基本面定价，再次确认新的价格中枢。1978 年 11 月伊朗政局动荡升级， 石油工人罢工、供应链受阻，油价开启上行周期。1979 年 2 月伊朗政权更迭进一 步确认供应中断的持续性，油价继续冲高，并在 11 月地缘风险进一步发酵下触及 峰值。1980 年 9 月两伊战争爆发后油价二次冲高，12 月起地缘溢价逐步收敛、 价格回归供需基本面，最终确认 25–30 美元/桶的新中枢。
海外环境：美国经济陷入二战后最严重的滞胀阶段，美联储激进加息，以衰退为 代价对抗通胀。危机前期，虽然美国通胀大幅上行，但经济表象偏热，美联储货 币政策也以观望为主。1980 年 GDP 转负确认衰退，但通胀却在油价上行的推动 下全面失控。美联储在沃尔克主导下实施极端紧缩，联邦基金利率大幅飙升至近 20%，最终以衰退为代价稳住了通胀中枢。
大类资产表现：主要股指仅受短期冲击、美元美债先强后弱、石油黄金迎来牛市。 在估值低位、结构性盈利支撑、以及市场学习效应的共同作用下，主要股指本次 仅受短期冲击，中长期转为震荡上行；美元美债初期受避险情绪与加息支撑反弹， 中长期被高通胀、经济衰退与政策滞后压力持续压制；滞涨环境继续推动石油、 黄金迎来大牛市。
美股走势及节奏：与第一次石油危机期间美股系统性下跌不同，本次地缘事件仅 对美股形成短期冲击，并未改变其中长期震荡上行趋势。市场在经历上一轮危机 后形成学习效应，对地缘冲击逐步脱敏，期间数次局势升级均仅引发阶段性波动。 并且，在油价暴涨、经济滞胀、极端紧缩的三重压力下，美股依然凭借估值低位、 沃尔克政策重建公信力、能源板块结构性盈利支撑下，实现中长期震荡上行。
美股行业表现：市场下跌阶段，金融地产、原材料等顺周期板块受经济衰退预期 影响领跌，能源与通信、公用事业等防御板块相对抗跌；反弹阶段结构表现分化， 能源和地产作为滞胀环境下最直接的“抗通胀 + 盈利对冲”品种大幅领涨，显著 受益于油价暴涨与高通胀下实物资产保值属性。其中，能源板块作为当时美股第 一大权重，随着油价暴涨推动能源企业盈利大幅改善，有效对冲了其他行业的盈 利下滑，也是当时指数整体并未出现系统性下跌的核心原因。
（三）1990 年第三次石油危机：持续短、影响弱，对宏观经 济和资产价格影响均偏短期
油价：地缘与供应链中断恐慌驱动大涨，危机落幕叠加供需再平衡后基本回吐全 部涨幅，未出现前两次危机“油价长期高位”的局面。1990 年 8 月伊拉克全面入 侵科威特，供给缺口显现后油价开启上行周期，并随局势持续升级继续冲高，于 10 月达到 40 美元/桶的峰值（与第二次石油危机峰值持平）。12 月，随着战争局 势明朗化，叠加沙特大幅增产、IEA 持续投放战略石油储备，供需再平衡下油价 快速回落，基本回吐战争以来的全部涨幅。
海外环境：油价短暂冲高并未对经济造成持续性冲击，美国经济短暂衰退后企稳 回升，并且未出现持续性通胀风险，美联储为应对经济压力反而降息。危机爆发 初期美国经济仍呈现典型的滞涨特征，即经济增速回落、通胀压力加大。不过， 本轮油价上涨尚未持续传导至终端消费，通胀整体仍相对温和，并未出现前两次 危机中通胀失控的局面，美联储货币政策也暂以观望为主。随着油价进一步上行、 1990 年四季度美国 GDP 增速转负确认衰退、通胀触及峰值，货币政策开始转向 宽松，以对抗经济下行压力为核心。随后在油价回落与政策宽松的双重作用下， 美国经济压力逐步缓解、通胀势头得到遏制，经济逐步回归常态。
大类资产表现：主要股指短期受冲击后企稳回升、美元美债先弱后强、石油冲高 回落、黄金下跌。战争爆发对权益资产影响偏短期，中长期主要股指随经济复苏 和货币宽松重回上行；美元美债先反映滞涨逻辑，后反映降息+经济复苏逻辑；石油冲高回落，回归基本面逻辑；黄金则避险属性让位于金融属性，在实际利率上 行与美元走强的双重压制下表现偏弱。 与前两次石油危机不同，本次危机因全球能源治理机制成熟、政策应对及时，未 引发长期经济动荡，各类资产走势均围绕“地缘冲击→政策对冲→回归基本面逻 辑”的主线展开。
美股走势及节奏：地缘冲突期间与油价呈现“镜像”关系，油价企稳后逐步走牛。 地缘冲突期间，美股与油价走势呈现明显的“镜像”关系，油价的阶段性高点恰 好也对应美股的阶段性低点。油价企稳后，美股开始逐步反映“经济复苏+降息” 的基本面定价逻辑，开启中长期上行。
美股行业表现：市场下跌阶段，金融地产、工业、原材料等顺周期板块受经济衰 退预期拖累领跌，能源与公用事业、通信等防御板块相对抗跌；反弹阶段，结构上呈现明显的“超跌反弹”特征，顺周期板块在经济预期企稳下反弹幅度最大， 科技、可选消费等成长板块也涨幅居前。
（四）2003 年伊拉克战争：买预期卖现实，资产价格中长期 反映基本面逻辑
油价：战前上涨，临近战争反而下跌，全年随供需格局震荡回升。2002 年 11 月 以来，油价便提前计价战争引发的供应中断风险而上涨，次年 3 月战争正式打响 后油价反而因事实兑现而回落。随着战事陷入僵持阶段，油价再度反弹。在 4 月 中旬主要军事行动结束后经历“最后一跌”，随后在 OPEC 限产保价与全球需求 复苏的供需格局支撑下进入震荡回升通道。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
