1.1 收购全球领先资产，打造一体化、全球化布局电子巨头
收购全球领先资产，产业链上下游延伸布局。21 上半年公司完成了对欧菲光向特定客户供应摄像 模组 CCM 的相关资产（珠海得尔塔）的收购，并于 5 月份实现资产交割，正式切入光学模组业务。 至此，公司完成了从器件-模组-产品集成的全产业链布局。回顾其发展历程，公司通过内生增长和 对全球优质资产的并购整合，以转型升级为主基调，完成产业链上下游的延伸布局，实现从“IHD 到 ODM”、“ODM+IDM”再到“上游分立器件+中游模组+下游终端产品集成”的三次跨越。
一方面，公司各项业务均处于细分领域领先地位，带来营收规模的节节攀升。 1）器件：全资子公 司安世集团是全球分立与功率芯片 IDM 龙头厂商，此外闻泰参股基本半导体（SiC 功率器件）、 GaN System（GaN 功率器件）和飞骧科技（射频器件）等，积极布局第三代半导体技术，紧跟 5G 和电动化发展机遇。2）模组：得尔塔在摄像头模组业务领域具备出色的技术水平以及为国际一流 手机品牌供货的经验，推动公司深度切入光学赛道，实现向中游模组业务的战略拓展。3）产品集 成：公司作为 ODM 领先企业，连续多年手机出货量位居国内榜首，将显著受益于 5G 换机周期下 手机和其他智能硬件 ODM 需求的提升。
另一方面，各项业务协同效应显著，带来内在增量价值，打造一体化、全球化布局电子巨头。公司 打通产业链上中下游，形成从半导体器件设计、制造、封测到中游模组组装再到终端产品研发设计、 生产制造于一体的产业平台，各项业务的紧密衔接、优势互补、资源互通将成为公司持续发展的动 态护城河。
1）业务协同：公司移动终端业务积极采用半导体业务板块的器件，闻泰下游终端产品稳定的需求 量可为安世半导体元器件带来更丰富的业务机会，而上游的安世可以为其提供长期稳定的元器件 供货保障，实现供应链安全可控的同时形成全产业链客户服务能力。
2）客户协同：安世是全球领先的汽车半导体供应商，21 1H 收入主要来自汽车、移动及穿戴设备、 工业与电力领域，收入占比分别为 45%、22%、22%。安世作为闻泰上游半导体器件平台，有助于 推动闻泰 ODM 业务从消费领域向工业、IoT、汽车电子等非手机领域扩展，形成强大的硬件流量 平台。相应的，安世产品也可以借助闻泰渠道拓展国内的消费电子市场，进一步扩大公司半导体业 务在国内的市场份额。而此前收购的得尔塔也与境外特定客户保持长期合作关系，推动闻泰进一步 丰富其客户群体。
3）技术协同：公司移动终端业务在智能终端 ODM 行业历经数年耕耘，对于高通等芯片具有深刻 的理解，具备智能终端功能模块的研发制造能力，安世具有电子应用领域的标准器件生产能力和行 业领先的封测技术，得尔塔具备领先的摄像头模组开发和先进封装技术，三者将协同推动公司 SiP 等晶圆级封装等技术的融合创新，顺应后摩尔时代发展趋势。
产能和产品规模持续扩张，形成全球化布局网络，贴近海外高端人才与先进技术。安世半导体总部 位于荷兰，在英国曼彻斯特和德国汉堡分别拥有一座前端晶圆加工厂，公司新收购了英国 Newport Fab 晶圆厂，大股东投资的上海临港 12 英寸车规级功率半导体晶圆厂也将于 22 年下半年投产， 未来公司车规级产品产能将得到进一步释放。研发方面，安世在荷兰拥有 ITEC 研发中心，用于 后端封测设备的研发，并于近期设立上海（功率 MOSFET 等）和马来西亚（模拟电路）两个研发 中心。产品集成板块，公司主要拥有嘉兴、无锡、云南、印度、印尼等海内外智能制造工厂，19 年 自有产线出货量超过 3,000 万台，且还在持续扩产中。公司拥有完备的国内外产线建设能力和大批 量生产制造经验，其全球化的研发制造体系一方面能够扩大客户辐射面，快速响应市场需求；另一 方面，也更贴近海外高端人才和尖端技术，帮助公司提升创新能力，树立技术优势。
1.2 技术整合形成 SiP 领先，迎合行业大趋势
SiP 技术指将多个不同功能的有源元件与无源组件，以及 MEMS、光学器件等器件，组装成为提 供多种功能的单个封装体，形成系统或者子系统。随着摩尔定律下晶体管尺寸逼近物理极限，先进 制程中晶体管尺寸每缩小 1nm 都意味着成倍增长的设计难度和研发投入，单位面积可集成的元件 数量愈发趋近物理和经济成本的极限。在后摩尔时代，芯片性能的提升不再靠单纯的堆叠晶体管， 而更多地靠电路系统设计以及系统算法优化，同时借助于先进封装技术，实现异质集成，把依靠先 进工艺实现的数字芯片模块和依靠成熟工艺实现的模拟/射频等集成到一起以提升芯片性能。 今年 5 月，国家科技体制改革和创新体系建设领导小组会议讨论了面向后摩尔时代的集成电路潜 在颠覆性技术，以 SiP 为代表的先进封装技术作为更符合我国半导体产业现状的选择路径，或将 是未来重点突破技术之一。相较于 SoC 依赖于先进设计和制造工艺，SiP 能弥补我国在高端芯片设计和制造方面的不足，更多从封装和组装的角度，借助后段先进封装和高精度 SMT 工艺在系统 层面延续技术升级，中国企业也有望凭借在封测和集成领域的积累，缩小与海外差距。
消费电子兼备轻薄化和高性能的需求推动系统级整合。消费电子产品在追求高性能、多功能的同时 还需兼顾轻薄短小、低功耗等诉求，这两个因素相互制约，共生共存。功能的拓展与性能提升导致 组件数量日益增加，占用了更多的手机内部空间，同时也需要消耗更多的电能。然而，手机的锂电 池能量密度提升缓慢。因此，节省空间的模组化和系统级整合成为趋势。苹果于 15 年在其 Apple Watch 智能手表和 iPhone 6s 手机上率先应用 SiP 封装技术，此后便一直是 SiP 技术坚定的拥护 者和践行者，在苹果的示范效应下，Vivo（手机）、三星（耳机）等安卓系品牌也逐渐跟随。随着 5G & IoT 时代的到来，智能手机、手表、TWS 耳机等移动终端和智能穿戴产品对于轻薄短小的需 求将会进一步增长，SiP 具有的高集成、小尺寸、低成本、高性能、开发周期短等特点，有望受到 更多终端厂商的应用采纳。
安世封测结合闻泰集成，共筑 SiP 技术壁垒。在过去数十年，电子制造行业形成了晶圆制造、封测 和系统组装三个泾渭分明的环节，代表厂商分别是台积电、日月光和鸿海，他们的制造精度分别是 纳米、微米和毫米级别。随着消费电子产品集成度的提升，部分模组、甚至系统的组装的精度要求 逼近微米级别，跟封测环节在工艺上产生了重叠，业务上产生了竞争或协同。具体来看，SiP 工艺 融合了传统封测中的 molding、singulation 制程和传统系统组装的 SMT 和系统测试制程。
于闻泰而言，公司有行业领先的 SMT、系统集成设计能力和强大的客户群，安世有系统级的封装 测试能力，结合双方的优势可以整合封测和 SMT 贴片两个传统生产环节，所带来的深度协同推动 公司 SiP 封装能力保持领先，并迅速将 SiP 封装技术导入到手机、笔电、IoT、汽车等各个领域的 客户产品当中。9 月 4 日，安世举行 SiP 产品下线仪式，宣布安世 5G PA、TWS、IoT 模块等多 款 SiP 产品成功下线。当前在汽车电子方面，闻泰和安世联合研发的首款 4G 车载通讯模块产品 WM418 已经初步验证，双方还将联合研发 5G+V2X 车载模块；消费电子领域，公司已推动 5G 射 频 SiP、TWS 主板、Watch 主板模块等产品的研发，部分产品已实现客户方案的 Design In，未来 公司各类射频、通讯、电路小型化 SiP 模块产品在平板、笔电等也有广阔的应用空间。产能方面， 目前安世东莞封测厂已经完成 SiP 模组研发产线的建设规划及产品试产，于 21 年 6 月投入小批量 生产，闻泰无锡智能制造产业园扩产项目也将包含 SiP 模组。
安世是闻泰形成产业链多环节布局、多应用覆盖、多客户辐射的重要拼图。公司近年来大幅增加制 造能力和研发方面的全球投资，在产品、产能、设备和材料等方面共同发力，实现产能扩张和产品 线升级的双维度成长，与闻泰其它业务的协同效应也将进一步放大。
2.1 产品种类丰富，细分领域全球领先
智能电动车市场快速发展，推动 MOSFET 等功率半导体需求量持续增长。以 MOSFET、IGBT 为 代表的功率半导体是智能电动车电机控制器、车载系统、充电桩等设备的核心元件。 据英飞凌统 计，相较于轻混合动力汽车，插电式混合动力车和纯电动车功率半导体单车价值量将由 90 美元显 著提高至 330 美元。其中 MOSFET 主要应用于 1）电动助力转向系统（EPS）、电制动系统(EBS) 等动力控制系统; 2) 辅助驱动各种电动马达，包括通风系统、雨刮器、电动车窗等; 3) DC/DC 转换 器、电池管理系统等功率变换模块。随着汽车中越来越多的功能实现依赖于电子电气系统， MOSFET 的用量也随之上升。英飞凌统计，如今平均每辆汽车配备约 90 颗功率 MOSFET，预计 未来五年这一数字将增长 40%。
特斯拉引领 E/E 架构演变，新一代 SiC MOSFET 加速普及。随着汽车架构由上百个电子控制单元 （ECU）控制的分布式阶段向多种功能通过域实现局部集中化处理的集成式阶段进阶，各类电子器 件也迎来了新一轮变革。以特斯拉 Model 3 为例，其在车身控制器方案的电气设计上，除了电池内 部控制器外已经取消了继电器和可熔断保险丝的使用，而是在车身控制器内部集成了电子保险丝 盒的功能，通过 MOSFET 控制不同负载的供电、检测和保护。相比于继电器，MOSFET 具有体积 小、集成度更高、故障率更低的优势，有望在高端汽车电控市场逐步取代继电器。 此外，Model 3 搭载了 SiC MOSFET 为主要器件的逆变器。相比 Model X 等车型上采用的 IGBT， SiC MOSFET 具有更好的耐高压、高温、高频等特性，能带来 5%～8%的逆变器效率提升，对电 动车的续航能力有着显著提升。此后，特斯拉20年发布的 Model Y后轮驱动同样采用SiC MOSFET； 加之今年发布的 Model S Plaid，至今特斯拉已有 3 款车型采用了 SiC MOSFET 技术，在特斯拉 的示范效应下，第三代半导体材料碳化硅器件开始进入主流车型，未来有望以更优的性能逐步取代 传统车用硅基 IGBT。
安世集团是全球领先的标准器件半导体 IDM 企业，也是全球龙头汽车半导体公司之一，前身是半 导体巨头恩智浦（ NXP ）的标准件业务事业部，其三大产品分立器件、逻辑器件和 MOSFET 器 件在细分领域中均位列世界前三。据芯谋研究数据，安世在 21 Q1 跻身全球第九大功率半导体公 司，相比 2019 年上升两位，并稳居国内功率半导体公司榜首位置。作为国内稀缺的车规级功率器 件供应商，安世产品广泛应用在驱动系统、电源系统、电控系统、智能座舱系统等体系。汽油车时 代，全球汽车单车平均应用安世芯片达到 300 颗以上，随着电动车时代的到来，安世产品用量预 计将呈现数倍增长，应用产值也有望倍数级提升。
客户数量庞大，客户结构稳定。公司客户数量超过 2.5 万家，客户结构分散且稳定，主要为汽车、 工业与动力、移动及可穿戴设备、消费及计算机等行业的国内外顶级的制造商和服务商，包括博世 （Bosch）、比亚迪、德尔福（Delphi）、艾默生（Emerson）、思科（Cisco）、苹果（Apple）、 谷歌（Google）、亚马逊（Amazon）、华硕、戴尔、惠普等。
产品矩阵不断扩充，竞争壁垒不断拓宽。公司拥有丰富的、不断更新扩充的产品线，覆盖产品种类 1.5 万种，每年新增 800 多款新产品，且全部为车规级产品。在现有产品的基础上，公司积极布局 第三代半导体功率器件包括高压 MOS、GaN、SiC、 IGBT、模拟电路等新品，目前公司 650V 硅 基氮化镓功率器件(GaN FET)已通过 AEQC 认证测试并实现量产，氮化镓是混合动力或纯动力汽 车牵引逆变器的首选技术，公司产品有望得到广泛应用。此外，碳化硅（SiC）二极管产品也已交 付第一批晶圆和样品，公司率先卡位第三代半导体材料技术，打造产品持续竞争力。 与此同时，公司针对 5G 电信基础设施推出了高耐用的功率 MOSFET 和 TVS 保护器件产品；针对 5G 手机、笔电、IoT 设备和汽车市场提供一站式的二极管/晶体管、逻辑芯片、ESD 防护和 MOSFET 产品。另外，公司还与中国移动、中国联通和中国电信分别推出合作计划，打开半导体 5G 业务新 篇章。
研发实力雄厚，ITEC 设备研发中为其核心竞争优势之一。公司不断强化研发，在中国上海和马来 西亚槟城新设研发中心，同时扩大香港、汉堡和曼彻斯特的研发中心，21 1H 闻泰半导体业务研发 投入 3.93 亿元（全年规划 9.4 亿元, yoy+45%），承诺将提高研发支出至总销售额的 9%左右，用 以支持新产品的开发。除产品端外，公司也涉足上游设备领域已提高工艺能力，旗下 ITEC 设备研 发中心成立于 1991 年，致力于为半导体产业后端封测提供突破性的设备解决方案，主要负责公 司半导体装配和测试设备的研发、更新改造及维护，并为大批量生产提供快速解决方案。一方面 ITEC 与其他半导体设备厂商如 ASML 等均有良好的关系；另一方面其自身具备半导体封装设备 制造能力（如固晶、打线、塑封、自动化等），帮助安世保障先进设备供应，从产业链源头端打造 核心竞争力。
2.2 多方式扩产，产能释放支撑未来增长
稳定的生产工艺和不断扩大的生产规模是支撑安世作为功率器件 IDM 龙头厂商得以实现业务规模 不断增长，产品矩阵不断丰富的根基，20 年公司全年总产量超过 1000 亿颗。在当前市场产能短缺 背景下，安世主动把握产业发展趋势，通过自建和收购积极布局国内外市场产能，缓解产能不足的 问题，占得未来先机。
内生外延双管齐下，针对不同尺寸晶圆需求灵活扩产。公司通过扩建、新建及收购多种方式进行产 能扩充。8 英寸方面，前端曼彻斯特晶圆工厂正在增加 8 英寸产线的产能，第一阶段计划于 21 Q3 完成。同时，由于市场上 8 英寸晶圆的相关设备紧缺，加之 8 英寸晶圆先进制程产线所需的资本 支出较高以及建厂周期较长，安世以收购 Newport Fab （NWF）100%股权的方式进一步扩大 8 英寸晶圆产能。NWF 是一家硅和硅基化合物半导体代工厂，也是英国最大的晶圆厂，月产能约 3.5 万片，相当于安世当前总产能的 30-40%，其在车规级 IGBT、晶圆减薄 MOSFET、沟槽栅极(Trench)IGBT、CMOS、模拟和化合物半导体等领域的产能和工艺能够与安世现有产品能力相互融合补充。 闻泰控股股东闻天下计划在上海临港投资新建 12 英寸功率半导体自动化晶圆厂，也是中国第一座 12 英寸车规级晶圆厂，项目总投资预计 120 亿元，于今年 1 月开工，将于 22 年 7 月建成投产， 届时年产能预计达 40 万片，相当于安世当前总产能的 90%,将成为公司未来增长的重要支撑。
3.1手机非手机同步增长，打造强大硬件流量平台
闻泰拥有中国领先的移动终端和智能硬件产业生态平台，是全球手机出货量最大的 ODM 龙头公 司，19 年手机 ODM 出货量约占中国手机 ODM 厂商总出货量的 1/3。公司移动终端板块客户包括 小米、联想、中国移动、华硕、LG 等知名厂商。在 5G 换机周期中，公司手机 ODM 业务将延续 增长，同时伴随客户 IoT 产品矩阵的不断丰富，公司 ODM 业务也有望凭借自身动能、客户的外延 需求以及与安世的协同打入更多应用领域，将 ODM 业务形成强大的硬件流量平台。
5G 换机潮，ODM 手机比例将会进一步提升。ODM 厂商在产品设计、品质管控、供应链管理、成 本控制上具有优势，随着智能手机 ODM 模式以及 ODM 厂商业务能力的日益成熟，全球知名手机 品牌商逐渐提升外包比例。5G 时代，为了快速抢占市场并控制好成本，手机品牌商需要更多的借 助 ODM 厂商来设计匹配每个区域的手机，同时手机品牌厂商基于成本的考虑，更多的资源将集中 在旗舰机和高端机，中低端 5G 手机将加速下沉，ODM企业在 5G 手机市场亦具有广阔发展前景。
闻泰在三星、OPPO 等优质客户的外包业务占比有望持续提升。 5G 手机性能不断优化，单机价 值量不断抬升，对 ODM 厂商在设计工艺、制造能力、供应链体系等方面都提出了更高的要求。当 前 ODM 行业马太效应日益凸显，行业集中度提升，TOP3 ODM 厂商手机制造集中度从 17 年 41% 提升至 20 年的 74%。闻泰作为手机 ODM 龙头企业，完善的供应链体系和技术支撑助力其产品的 标准化和规模化程度处于行业领先。未来 5G 手机价值量的提升也将使得“闻泰+安世”的业务协 同带来的成本和技术优势愈发明显，闻泰在三星、OPPO 等优质客户份额有望持续提升，物料采购 业务占比也有望同步提升，为公司手机 ODM 业务带来更大利润空间。
积极布局非手机领域，纵向横向同步扩张。公司不断加码非手机类应用，推动产品集成业务从消费 领域向工业、IoT、汽车电子等领域扩展，形成智能硬件产业生态平台。
1）笔电：闻泰 18 年开始布局笔电领域，在 ARM 和 X86 架构两个不同的平台上都积累了丰富的 研发制造经验。公司在上海、台北、无锡研发中心的笔电设计团队不断扩大，可同时支持 10 余个 项目并行研发；无锡制造基地经过扩产和升级改造，已经通过众多笔电客户的审厂认证，可以满足 全球客户的笔电制造需求。旗下的安世半导体可以为笔电业务提供高质量的模拟和逻辑芯片以及 功率器件产品支持，闻泰安世联合推出的各类射频、通讯、电路小型化 SiP 模块产品在笔电中也有 很大应用潜力。
2）数据中心服务器：闻泰于 17 年在合肥成立人工智能研究院，负责人工智能终端产品的研发设 计，20 年成立服务器事业部，从人工智能向数据中心方向延伸，目前已推出多款全自研产品，包 括 2U 双路机架服务器、4U 双路存储服务器。21 年 8 月闻泰与趋动科技达成合作，联合推动数据 中心人工智能产业生态，通过软硬件一体化的 AI 平台解决方案，打造一站式、一体化的数据中心 产品。
3）汽车电子：在智能座舱、智能网联和自动驾驶方面，闻泰已同多家主机厂、tier1、芯片供应商 等建立合作关系。自研的智能座舱产品成功通过客户审核，进入样机阶段；此外闻泰与安世联合研 发的首款 4G 车规级车载通讯模块已于 20 年 4 月初步验证成功，SiP 与 EMI Shielding 的封装工 艺保障了车载恶劣环境下模块的可靠性。未来，闻泰与安世还将联合研发 5G+V2X 车载模块等产 品，进一步布局汽车电子业务，公司计划打造汽车电子 ODM 集成产品全套解决方案，借产品集成 和安世半导体协同之力，从汽车芯片供应商转型为汽车 Tier1 供应商。
3.2 持续扩产全球全方位交付，成本压力降低助力业绩释放
持续扩充产能，交付能力不断增强。公司自有产能不断提升，从 18 年的 3,000 万部/万套提升至 20 年的 6,210 万部/万套，自有产能利用率也从 18 年的 51%提升至 20 年的 74%。公司此前发布 公告，通过发行可转债募集 86 亿元，主要用于无锡、昆明、印度的智能制造工厂扩产，昆明一期 厂将新增年产能 2,100 万台，二期 3,000 万台；无锡计划扩产 2,500 万台/年；印度计划扩产 1,500 万台/年。未来随着上述项目逐步完工投产，公司自有产能规模将大幅提升，缓解海内外交付压力， 以形成全球全方位的交付体系，夯实未来增长基础。除通讯终端整机产品的研发和制造外，同步增 加部件的种类和产能，公司目前已有一定的注塑、喷涂和 CNC 精密加工能力以及国内自动化程度 较高的贴片和组装能力，能够为客户提供塑料和金属中框、前壳、后盖、五金件等部件，未来还将 持续提升部件产能和种类。
上游材料价格回落，成本压力降低。手机主要成本包括屏类(液晶模组及触摸屏等)、内存类、摄像 头、芯片类及壳体类等，其中屏幕（21%）、存储（16%）、SoC（14%）、摄像模组（12%）四 大件占据中低端手机 BOM 超 60%。20 年下半年以来，主要零部件价格上涨较快，对公司 ODM 业务增速和盈利造成一定影响。当前面板价格已出现回调，存储价格也趋于稳定，预计将有所回落， 闻泰 ODM 业务成本压力将有所缓解，叠加公司层面产能的不断释放，多元化应用的战略布局，我 们认为公司下半年 ODM 业务将重回正增长轨道。
21 年 4 月 2 日，公司公告与格力集团旗下格力创投共同出资设立珠海得尔塔公司，作为收购广州 得尔塔影像技术有限公司 100%股权及相关经营性资产的指定收购主体，其中闻泰科技出资 21 亿 元，持股比例 70%。公司在原有半导体 IDM 和通讯产品集成两大业务领域的基础上，跻身光学摄 像头模组业务的主流供应商阵营，进一步完善产业垂直领域的布局和整合，优化客户结构。
得尔塔在光学模组领域是主流供应商，也是全球知名品牌的核心供应商之一，前身为索尼华南工 厂，主营微型摄像头及相关部件，是 iPhone7 Plus 摄像模组的供应商，欧菲光在 16 年收购索尼华南工厂后并顺利切入大客户供应链，直到 20 年新机型上市，该工厂仍是大客户前置摄像模组的供 应商，得尔塔江西厂也借机打入其后摄供应链。得尔塔采用行业领先的倒装（flip-chip）技术，实 现更稳定的性能，更强的抗干扰、更小的产品尺寸，产品从 FF 到 Dual Camera 均实现了 98%以 上的良率，现有最大年产能 2 亿件，并有望进一步提升。未来手机光学模组需求增长趋势明显，随 着多摄、结构光、ToF 等行业趋势，手机摄像头模组成本持续提升，市场空间持续增长。Yole 预 计到 25 年平均单个手机将搭载 5 枚摄像头，全球摄像模组市场规模将达 570 亿美元。标的资产竞 争力在全球领先，将给闻泰带来增长新动能。
境外特定客户认证顺利。闻泰目前已基本覆盖主流安卓系客户，ODM 经验丰富，此次借助并购得 尔塔摄像模组业务机会，有望与境外特定客户达成合作关系，并拓宽合作范围。与此同时，得尔塔 具备的摄像头模组开发和先进封装技术能力也有助于闻泰 SiP 技术的发展。
行业需求不及预期风险：若 ODM 行业整体需求及出货量不及预期，品牌商减少外包机型比例，将 对公司业绩带来不利影响。
行业竞争加剧风险：随着手机品牌商之间竞争的不断加剧，ODM 厂商竞争或将同样加剧，若公司 不能保持其领先优势，将对公司业绩带来不利影响。
订单不确定性风险：得尔塔仍需通过境外特定客户审厂后才能重新获取订单，若无法取得订单，将 对公司业绩带来不利影响。
报告链接：闻泰科技专题报告：多业务协同发展，构建半导体为核心的大生态
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
