香港交易所是香港唯一的证券及期货交易所和结算所营运机构，业务范围包括股票、大宗商 品、衍生产品、定息及货币产品。同时香港交易所也是世界主要的交易所集团之一及全球领 先的新股融资中心，为国际投资者提供进入亚洲最活跃市场的渠道。截至 2021/6/3，港交所 市值 6032 亿港元，营收及净利润连续三年创造历史新高。
1.1. 历史沿革：顺香港资本市场改革而生的交易集团
港交所诞生于香港资本市场改革浪潮，而后持续扩张营业版图，打造“4+5”交易集团。1999 年香港证券及期货市场全面改革之际，香港联合交易所、香港期货交易所及香港结算合并， 且由单一控股公司港交所拥有，并于次年登陆联交所上市。随后 20 年港交所积极进行子公 司成立及兼并收购运作，如 2002 年收购香港中央证券登记公司股份、2012 年成立香港场外 结算并收购伦敦金属交易所、2016 年成立子公司前海交易中心等。现下港交所旗下拥有 4 家交易所及 5 家结算所。
1.2. 股东与组织结构：香港政府持股，多元一体董事会
摩根大通、香港特区政府为第一、第二大股东，根据《证券及期货条例》第 61 条,除证监会 在咨询香港财政司司长后给与书面核准外,任何人士均不能持有香港交易所 5%或以上的股 份。截至 2020 年底摩根大通持股 7.05%，香港特区政府持股 5.9%，为仅有的持股比例超过 5%的股东，其余股东均为公众投资者，股权结构相对分散。
港交所组织架构以一个高效及一体的董事会为首，下设 12 个业务部门。董事会负有领导及 监控公司的责任，并集体负责统管及监督公司事务以促使香港交易所长远佳绩。董事须确保 董事会履行香港交易所的公众及企业责任而作出决策时，取态客观。政府有权在香港交易所 董事会中任命 12 位非执行董事中的 6 位，并任命董事会主席。另外港交所内部设有 12 种 业务职能，包括上市、法律监管合规、商品、集团战略、市场发展、结算、资讯技术等。
1.3. 经营情况：业绩三年创新高，利润率稳定较高
港交所的业绩表现与香港市场的景气度高度相关，连续三年创新高。近年来，伴随香港市场 交易活动火热、沪深港通交易量持续增长以及中概股回港上市热潮，港交所的业绩表现强劲。 2020 年，港交所营业总收入 192 亿港元，同比增长 18%，2016 至 2020 年复合增速 15%。 2020 年税息折旧及摊销前利润(EBITDA)147 亿元，同比增长 21%，2016 至 2020 年复合增 速 15%。2021Q1 港交所实现 EBITDA 48 亿元，再创历史最高水平。
轻资产业务模式为港交所带来稳定更高的利润率。2012 至 2020 年间，港交所 ROE 水平基 本维持在 20%至 30%的区间内，2020 年达到 25%。息税折旧摊销前利润率(EBITDA margin) 则保持在 70%以上，2020 年息税折旧摊销前利润率达到 78%，为 2012 年以来仅次于 2015 年 79%的最高水平。2021Q1 港交所实现 ROE 水平 8%，年化后达 32%，EBITDA margin 首次超过 80%。
2.1. 战略定位立足中国、连接全球、拥抱科技
战略是反映一家机构发展成长的重要视角。总体来看，多数交易所都遵循业务链拓展（纵向 一体化）、集团化整合（横向合并）、全球化扩张和多样化经营的发展路径。目前，港交所 的战略重心在于成为连接中国与全球的区域内领先交易所。
2019 年初港交所发布《2019-2021 战略规划》，愿景是成为“国际领先的亚洲时区交易所〃连 接中国与世界”，聚焦立足中国、连接全球、拥抱科技三大主旨，具体来说：
1）立足中国：支持内地投资者进行全球多元资产配臵及内地资本市场更高水平开放，提供 安全、有效、透明以及横跨多资产类别的投资渠道；
2）连接全球：透过提供更丰富的产品和更有效的投资渠道方便全球资本投资亚太区相关资 产，提供投资中国及亚洲相关资产的一站式服务，吸引更多全球资本进入香港市场；
3）拥抱科技：灵活善用科技，与科技龙头建立合作伙伴关係，革新核心业务，拓展新机遇， 探索新天地。
2.2. 交易、结算是重要的业绩支撑 港交所的主要收入来源包括：
1）交易及交易系统使用费；
2）交易后费用：结算及交收费和 存管、托管及代理人服务费；
3)上市费用；
4）投资收益；
5）市场数据费。
从目前的营收结构来看，交易费、结算费的传统业务收入贡献最高。2011 年以来，交易及交 易系统使用费的收入贡献持续最高，在 35%至 40%浮动，平均收入贡献 38%。其次是结算 及交收费，平均收入贡献度 21%；上市费平均收入贡献度 10%，排名第三。交易、结算、 上市三者合计平均收入贡献度接近 70%。另外投资收益/存管托管/市场数据费收入贡献度平 均为 9%/7%/7%。在此模式下，香港市场的交投活跃度成为影响港交所业绩的重要因素。
2.3. 完整的产品体系与六大业务分部，向科技服务进阶
从交易资产类别来看，港交所产品体系完整，覆盖股票、债券、基金、衍生品、大宗商品等。 同时，港交所提供各类市场数据和参考价格产品，包括在岸及离岸中国股票指数、人民币汇 率基准指数、 全球基本金属市场参考价格等。
从主要业务模式来看，目前港交所形成了现货、股本证券及金融衍生品、商品、交易后业务、 科技和公司项目六大业务分部。其中现货、股本证券及金融衍生品及商品分部的主要收入来 源均为相关金融产品的交易费、系统使用费、上市费以及市场数据费。交易后业务中包含提 供结售、交收、托管等服务收取的费用以及客户保证金于交易所基金获得的投资收益。除上述四项核心业务外，还包括网络及终端业务收费等为主的科技分部以及公司资金投资收益及 其他慈善基金收入在内的公司项目。
从各板块收入贡献来看，交易后业务、现货、股本证券及金融衍生品业务板块合计收入贡献 度超过 80%。2020 年交易后业务板块收入 76 亿，占集团收入的 40%，收入贡献度最高； 现货板块收入 50 亿，占集团收入的 26%，为第二收入来源；股本证券及金融衍生品业务板 块收入 32 亿，占集团收入的 17%；商品板块收入 15 亿，占集团收入的 8%。科技/公司项 目板块收入 9/10 亿，占集团收入的 5%/5%。
进阶科技服务已提升至战略高度。鉴于数据对自身及客户都越来越重要，港交所在 《2019-2021 战略愿景》中明确提出，“积极拥抱新科技来革新核心系统，提升营运效率， 为市场提供新服务” :
1）革新核心系统，有效提升产品发行及服务水平，提升市场及营运效 率；
2）灵活善用科技，包括人工智能、区块链、云端计算基础设施和数据分析，优化营运 程序，加强与客户的联系，并调动价值链各环节提升成本效益；
3）探索新征途，联合内地 科技龙头，开拓全新的业务领域，尤其是大数据有望成为金融市场一大新的资产类别带来潜 在的市场机遇。
3.1. 唯一垄断经营，独享香港发展机遇
不同于世界其他重要经济体内交易所的竞争格局，香港金融交易市场由港交所垄断。如美国 的交易所包括纳斯达克交易所、纽交所、芝加哥交易所等，中国内地市场包括上交所、深交 所、期货交易所等等。香港的联交所、期交所以及五家结算机构是香港唯一官方认可的证券 期货交易市场及结算机构。
“一国两制”是香港金融业过去和未来繁荣发展的基石。“一国”意味着在中国经济转型以 及资本市场改革开放的过程中，香港作为中国资本市场加速融入全球进程中重要的中间体， 将持续享受中国的优质资产以及政策红利；另一方面，“两制”意味着香港可以保留符合国 际金融市场惯例的机制、投资文化和整体监管框架，保证了香港拥有高度开放自由的资本流 动，在国际化发展道路上可行稳致远。
港交所作为香港区域、拥有政府背书的、唯一证券及衍生产品交易结算机构，重要地位可见 一斑，未来将独享香港资本市场高速发展的独特机遇。
3.2. 制度机制改革蹄疾步稳，交易繁荣可持续
目前，成交额仍是港交所业绩增长的核心变量，上市制度改革与互联互通市场的变革为未来 的交易活跃奠定了重要基础。根据上文分析，目前交易费、结算费等传统业务收入仍是港交 所业绩的主要来源，因此香港市场的成交额仍然是决定港交所业绩增长的核心变量。自 2000 年上市后，港交所积极推动上市制度改革和互联互通市场，极大的提升了市场的交易活跃度。
1）放宽大型企业上市限制，吸引大型国有企业赴港上市：2004 年，香港联交所为了鼓励内 地大型企业，特别是国有企业赴港上市，于 2004 年初专门修改了上市规则，放宽大型企业 赴港上市在赢利与业绩连续计算方面的限制，在一定程度上为这些大型国有企业赴港上市创造了更为便利的条件。自 2005~2012 年，一大批巨型国有企业 H 股上市，包括：四大国有 银行、中国移动、中石油、中国神华、人保集团等。在给港交所带来巨额 IPO 收入的同时， 也使香港市场的日均成交额（ADT）从 2003 年的百亿左右提升 2012 年的 540 亿。
2）启动沪港通、深港通，积极推动两地市场互联互通。沪港通及深港通分别于 2014 年、 2016 年正式启动，随后 2017 年债券通启动，两地市场互联取得了长足的进展，也带了两地 大量资金的双向流通，显著拉动了港股市场的成交额。
3）修订上市规则，吸引优质中概企业：2018 年港交所修订了主板/创业板上市规则，主要在 原有上市规则中增加 3 个内容：
a）允许未盈利/未有收入的生物科技公司上市；
b）允许 同股不同权架构（ VWR）的创新型公司上市；
c）建立二次上市机制，吸引已在其他主要 市场上市的创新型公司来港二次上市。
交易机制的修订吸引了大量的创新公司上市，显著拉 动港股交易额。在互联互通市场和交易机制改革双向作用下，2015 至 2019 年香港市场的日 均成交额（ADT）提升至 912 亿港元。
展望未来，我们认为上市规则的改革以及互联互通带来资金双向融通，将继续深刻的改变港 股生态并带来可预见的持续交易繁荣。
（一）新经济公司上市首选香港，持续拉动成交额增长
2018 年的上市制度改革影响深远，香港市场成为优质新经济公司上市首选。2018 年上市制 度改革以来，港交所迎来了小米、美团等同股不同权公司的上市，阿里巴巴、网易、京东等 二次上市公司，百济神州、信达生物等未有收益生物科技公司，并已经发展为全球最大的生 物科技公司集资中心。于此同时，香港市场还吸引了快手、泡泡玛特、京东健康等高速成长 的新经济公司。截至 2020 年 12 月底，新经济公司占香港所有上市公司总市值的比例提升至 29%。
新经济公司的上市，极大提升了香港市场的募资规模。新经济公司普遍拥有更强的募资能力， 2018 年以来港交所 IPO 募资金额大幅提升，且新经济企业占比持续提升。2018 年香港市场 首发集资总额 2890 亿元，其中新经济占比过半，至 2020 年，全年首发市场募资 3980 亿元， 排名全球第二，其中新经济公司首发募资 2520 亿元，占比 63%。2017 至 2020 年，香港市 场募资规模复合增速 46%，新经济公司募资规模复合增速 79%。
新经济公司通常具备更高的交投活跃度。 2020 年，港股 2020 年日均成交额 1295 亿港 元，同比增长 48.6%，较 2018 年复合增速 10%，同期平均每家新经济公司日均成交额 249 亿港元，较 2018 年复合增速 65%，高于市场整体。
二次上市公司港股持股量持续增长带来交易增量。2020 年 9 月底，阿里巴巴在香港的自由 流通股份数量较其上市时增长 了 448%。虽然阿里巴巴第二上市时仅在香港发行 2.7%的流 通股，但其在香港交易所的成交额已达到阿里巴巴全球成交额的 19.1%。网易，京东在香港 的自由流通股份数量较其上市时增长 12%、88%。港股持股量的增长在未来将持续提振港股 市场的交易量。
后续在明星新经济企业带头效应下，预计越来越多新兴新经济企业将赴港上市，进一步激发 香港市场活跃度。2021 年以来完成 H 股上市的公司包括京东物流、携程、哔哩哔哩、百度、 快手等，潜在拟赴港上市的明星企业包括腾讯音乐、字节跳动、滴滴、微博等，估算潜在上 市公司合计市值超过万亿美元。
（二）互联互通市场带来资金的双向流通
沪深港通彻底改变了香港和内地两地资本市场的面貌，提升了市场活力。一方面使得大陆投 资者得以更便利的投资港股，为香港市场引入可观成交额；另一方面使得港交所可以依赖更 大市值的内地市值，使香港本地及国际投资者借道港交所投资 A 股。截至 2020 年年底， 沪深港通的北向交易及南向交易累计成交金额分别超过人民币 40 万亿元及 14 万亿港元，年 内创下多项新纪录。跨境持股量的激增进一步印证了互联互通机制的成功：相较 2014 年（沪 深港通推出首年）年底香港及国际投资者共持有的 A 股达人民币 865 亿元，于 2020 年年底 增至人民币 2.3 万亿元，而内地投资者持有的香港上市股份亦已由 2014 年年底的 131 亿港 元增至 2.1 万亿港元。
互联互通交易额持续走高，沪深港通 2020 年南向及北向交易量庞大。北向交易平均每日成 交金额创人民币 913 亿元新高，较 2019 年上升 119%，而南向交易平均每日成交金额创 244 亿元新高，较 2019 年上升 126%。2020 三季度，南下和北上交易的日均成交额已经超过港 股市场本地成交额。
2021 年 1 月 22 日，港交所及上交所、深交所共同发布公告称，将持续优化互联互通机制， 扩大交易标的范围，如将生物科技公司纳入港股通合资格股票范围；将上海科创板上市 A 股 及其对应的 H 股纳入沪深港通；南向交易推出投资者识别码模式；北向交易推出 SPSA 集中 管理服务；宣布计划于 2022 年第一季推出 Synapse，将北向交易的交易后工作流程精简及 自动化。
展望未来，同股不同权、二次上市等新经济企业纳入极有可能纳入互联互通机制、H 股“全 流通”有序推进，将推动南下及北上资金交易的快速增长，香港市场日均成交额的提升还有 较大的空间。
3.3. 产品类别丰富化，联通机制可扩展
过去港交所通过收购和合作的发展衍生品及大宗商品业务，逐步丰富产品生态圈。港交所在 2012 年与上交所、深交所合资成立中华证券交易服务公司，推出涵盖三家交易所上市公司 的指数产品及衍生产品。同年港交所收购全球最大的有色金属交易所 LME，总代价 13.88 亿英镑，补足了此前不具备商品交易平台的缺陷。2013 年成立场外结算公司（OTC Clear）， 作为港交所 FICC 产品的重要平台。2018 年与前海金控合作投资成立的现货大宗商品交易平 台正式开业。2020 年，与 MSCI 订立协议，拓展旗下衍生产品业务；在香港市场推出 MSCI 亚洲及新兴市场指数期货及期权产品。
推出 MSCI 亚洲及新兴市场期货，打造亚洲领先衍生品市场。2020 年 7 月至 9 月间，港交 所推出了 38 隻 MSCI 亚洲及新兴市场指数期货产品，标志着香港交易所在拓展旗下衍生品 产品组合方面迈进一大步，大幅增加香港衍生品市场的广度及深度。截至 2020 年 12 月 31 日，MSCI 系列产品推出以来合共录得 704,050 张合约成交，未平仓合约为 62,975 张。目前， 香港交易所已成為亚洲时区内拥有最多元化 MSCI 衍生工具的交易所。
港交所在新三年规划中提出打造亚太时区的 ETF 发行及交易中心，吸引更多资本进入香港 市场。 2020 年，香港交易所拓展旗下产品组合，推出首只铁矿石期货 ETF、首只以商品为 基础的杠杆及反向产品、首只主动型股本证券 ETF、首只联接基金、首隻 ESG 中国 A 股 ETF、 首批 A 股杠杆及反向产品、首四只恒生科技指数 ETF 以及首两隻恒生科技指数槓杆及反向 产品。目前 ETF 已逐渐成为全球投资者首选的被动投资工具。港交所将致力于降低发行门 槛，提供更多涉及亚太以至全球的 ETF 产品，由此打造亚太时区的 ETF 发行及交易中心。
另外，在互联互通的框架下，港交所有望进一步优化债券通，并推进更多资产的联通。 一方面，债券通优化。债券通的推出使中国银行间市场的外资参与度不断提升，但目前中国 外资参与率仅为 3%，相较于海外发达国家市场 38.5%的平均水平仍有较大增长空间。由于 中国政府信用背书良好，且国债收益率远高于发达市场，因此从全球资产配臵角度，国际需 求旺盛。全球定息指数逐渐纳入内地债券、全球再投资人民币资产的需求不断扩大以及内地 债市渐次开放预计都将是推动债券通长期发展的有利因素。对此，港交所正在研究进一步优 化债券通的结构，增加接入平台以及筹备推出南向通等。
另一方面，互联互通纳入的资产规模及种类仍具备较大的拓展空间。 当前互联互通机制仅 纳入了两地市场的主要股票，对此港交所表示，将进一步扩展其他领域的联通机制，例如定 息及货币产品和大宗商品（前海联合交易中心 QME 及 LME），好好把握内地市场国际化 所带来的机遇 。
4.1. 居民对外投资需求加强，香港市场受青睐
伴随我国经济的快速增长，居民积累了可观的财富。居民个人可投资资产，即指个人投资性 财富，指的是具有较好二级市场属性、具有一定流动性的资产。
从资产配臵的类型看，个人可投资资产包括个人的金融资产和投资性不动产。其中金融资产 包括现金、存款、股票（指上市公司流通股和非流通股，下同）、债券、基金、保险、银行 理财产品、境外投资和其他境内投资（包括信托、基金专户、券商资管、私募股权基金、私 募证券基金、黄金和互联网金融产品等）等；不包括自住房产、通过私募投资以外方式持有 的非上市公司股权及耐用消费品等资产。
从各类资产配臵的增速来看，境外资产配臵规模增速最高。2008 至 2018 年，中国个人可投 资资产中境外投资规模复合增速 32%，高于同期银行理财的 25%、投资性不动产的 20%、 资本市场产品的 19%、保险产品的 18%以及现金及存款的 13%。
究其原因，风险分散和对冲是现阶段高净值人群考虑境外投资的最主要原动力。招行及贝恩 咨询调查显示，78%的投资者提及境外资产配臵主要动因为境内外多元配臵，分散风险。另 有 38%的投资者希望捕捉境外投资市场机会。其他原因还包括企业海外扩张、满足海外移民 需求、企业股权海外架构安排等。
中国香港作为境外投资市场的窗口，受关注程度明显提升，提供了更多资本市场财富创造的 机会。调查显示，与 2017 年相比，2019 年中国香港作为境外投资目的地的提及率从 53% 提升至 71%，上升了 18 个百分点。中国香港在自身具备语言与文化沟通优势的基础上，更 进一步加快了上市制度创新，优质投资标的增加进一步促使高净值人群境外投资向中国香港 市场倾斜，香港成为过去两年境外资金的主要聚集地。
政策有望放宽个人资本项下业务限制，居民投资者可直接参与境外投资，香港市场直接受益。 2 月 19 日，国家外汇管理局资本项目管理司司长叶海生表示，将研究有序放宽个人资本项下 业务限制，推动证券公司外汇试点。具体为修订境内个人参与境外上市公司股权激励计划的管理规定，取消年度购付汇额度限制，优化管理流程；研究论证允许境内个人在年度 5 万美 元便利化额度内开展境外证券、保险等投资的可行性等。同时选择部分实力较强的证券公司 开展跨境业务试点，制定试点规则，合理确定跨境额度、业务种类、资金管理等。目前，除 合格境内机构投资者、“沪港通”机制外，境内投资者无法直接参与境外证券投资。该项政 策推出后，将利于居民进行全球资产配臵，丰富投资渠道，多元化资产配臵结构，获取更高 收入，而香港市场将成为直接受益者。
4.2. 公募基金加大港股配臵比例，高股息率吸引长期资金
公募基金发行火热，港股配臵规模大幅提升。对于普通居民而言，可通过公募基金积极参与 港股市场。2020 年公募基金迎来高速发展，全年新发基金 1411 支，发行份额 3.14 万亿， 发行规模创历史新高。2021 年以来热度延续，截至 2021 年 3 月，新发基金 259 支，发行规 模 8679 亿元。截至 2021 年 1 月底，公募基金总数达 8037 支，份额 17.47 万亿，为历史最 高水平。与此同时伴随港股优质资产扩容，公募基金配臵港股规模大幅提升。根据相关规定，除 QDII 基金外，目前新设基金只要在章程中约定，都可通过 沪港通投资港股，区别在于名称带港股字样的基金港股投资比例不得低于 80%，其他基金不 超过股票资产 50%。因此我们认为，公募基金对港股市场还有相当可观的配臵空间。
港股多为“高分红、低估值”蓝筹股，匹配险资投资需求。港股特征符合保险机构“收益确定、 久期匹配、业绩波动小”的投资目标，同时也具备长期持有、大额持有的特征，此前在利率下 行、债券收益低迷情况下，险资频频增配港股，也能够在一定程度上反映出港股确有较高的 投资的价值。
人社部发布调整年金基金新规，允许年金基金投资港股通标的股票。日前人社部下发《调整 年金基金投资范围的通知》，首次允许年金基金通过股票型养老金产品或公开募集证券投资 基金投资港股通标的股票。此举不仅考虑目前在全球严峻经济形势下，香港金融市场仍颇具 活力，具有相当投资价值，而且是贯彻落实中央关于坚定支持和维护香港金融繁荣稳定精神 的具体体现，也是年金基金实现全球范围资产配臵的初步尝试。
香港市场投资含义指年金基金通过股票型养老金产品或公开募集证券投资基金（不含 QDII 基金）投资港股通标的股票。港股通标的产品指名称中带有“港股”字样的养老金产品和名 称中带有“港股”字样的公开募集证券投资基金，同时应符合以下规定：
（1） 投资港股通标的股票的股票型养老金产品名称中应含有“港股”字样，且应有 80% 以上的权益类资产投资于港股通标的股票。
（2） 发行含有“港股”字样养老金产品的投资管理人应当配备不少于 2 名具有 5 年以上 投资管理经验且具有 2 年以上香港股票市场投资管理相关经验的人员，其中至少应 包括 1 名投资经理。
一方面 A 股相对于港股存在着一定的溢价，相比之下港股便宜，股息率高，配臵港股可以一 定程度上提升年金基金的投资收益，另一方面，目前市场已有较多投管机构已具备投资港股 的能力，组建团队的成本相对较低。此次港股被加入年金产品的投资范围，预计也会赢得年 金市场的青睐。
4.3. 人民币升值预期以及港股价值洼地，吸引全球资金
新冠疫情发生以来，海外各国纷纷出台积极的财政政策和极度宽松的货币政策以稳定经济。 疫情以来，美国国会已经批准的四轮财政刺激规模分别为 2.2 万亿、4800 亿、9000 亿和 1.9 万亿美元，合计约 5.5 万亿美元(远高于金融危机时期两轮刺激合计 9550 亿美元)，数据显示， 自美联储 2020 年 3 月宣布不设额度上限的量化宽松政策应对新冠肺炎疫情冲击后，美联储 资产负债表两个月内迅速扩张两万多亿美元，货币供应量陡增，目前美联储总资产规模已超 过 7 万亿美元大关。
展望未来，全球范围内的宽松货币政策仍将是主旋律，延续流动性充盈局面。虽然全球疫苗 研发进展顺利，但疫情何时好转仍待观望。在此背景下，明年全球各主要经济体预计仍将维 持宽松政策。近日，美日欧各国纷纷就货币政策进行表态，均表示将继续执行货币宽松的政 策。据此，我们认为在美国经济正常化以及货币宽松政策退出之前，全球流动性充盈的局面 将延续下去。
经济率先恢复+弱美元周期背景，最好的投资机会在中国。一方面，中国经济的复苏在全球 范围内领先，并成为 2020 年全球唯一实现正增长的主要经济体。世界银行的预测，2021、 2022 年中国 GDP 增速将继续大幅领先全球及美国。另一方面，美元走弱通常伴随着大量国 际资本从美国外流，特别是从发达市场流向新兴市场。作为新兴市场中经济复苏最具确定性 的中国，对全球资金的吸引力大大增强。
人民币升下北向资金净流入逐渐增加。自 2020 年 5 月起，人民币汇率持续走高。此外，2021 年 5 月 23 日，中国人民银行副行长刘国强表示，未来人民币汇率的走势将继续取决于市场 供求和国际金融市场变化，双向波动成为常态。进一步带动了人民币升值预期的提升。由此 外资大量入场用以对冲其本币贬值的损失，北向资金净买入总体呈上升趋势。2021 年 5 月 25 日，北向资金净买入达 217 亿元，创单日净买入历史记录。港交所作为海外资金进入中 国市场的主要入口，将持续享受海外资金流入中国市场带来的交易量活跃。
港股估值洼地，更具吸引力。2016 年以来港股市场估值持续低于其余主流市场估值水平。 探其原因，在 2018 年以前港股市场行业集中于金融、地产等传统周期性经济行业，科技成 长板块占比较少。2018 年后港交所制度改革，一大批优质科技成长中概企业陆续登陆，极 大改善了港股市场的公司结构。而后香港暴力事件发生，港股市场单边承压。后续伴随全球 经济复苏、科技企业上市改善市场结构、香港社会趋稳，港股估值压制因素消失。另外相较 A 股，港股市场更为开放且存在一定的折价，将更加受益流动性宽松的环境。
5. 全球竞争格局：港交所具备领先的竞争实力和盈利能力
全球化浪潮下，全球交易所市值规模不断增长，行业集中度持续提升，马太效应愈加凸显。 港交所定位自身为连接中国与全球的区域内领先交易所，在激烈的全球竞争中，仍拥有全球 领先的竞争实力及盈利能力。
5.1. 业绩增长及利润率水平领先，科技服务占比有待提高
港交所净利润处于主流交易所中游水平，近年来增长速度最快。
从绝对值角度看，2015 年 以来，港交所的营收绝对值暂时落后于纳斯达克、洲际所等主流交易所，净利润水平优于伦 交所及洲际所。
从增速来看，港交所三年营业收入/净利润增速复合 14%/16%，同期纳斯达 克/洲际所/芝交所净利润复合增速为 8%/-6%/-20%。
港交所利润率水平持续领先于全球其他主流交易所。2015~2020 年，港交所平均 ROE 水平 为 24% ，遥遥领先同业，伦交所 / 洲 际所 / 纳斯达克 / 芝 交所 同 期 ROE 分别为 13%/11%/10%/9%。港交所平均 EBITDA 利润率水平为 75%，芝交所/洲际所/伦交所/纳斯 达克同期分别为 72%/65%/47%/27%。
从收入结构看，港交所数据及科技收入占比不及国际领先交易所。国际上领先交易所皆将信 息技术制定为重点战略，且科技信息类收入占比较高。如纳斯达克的战略定位是全球领先的 技术和基础设施供应商，2019 年其市场科技+信息服务收入合计占 44%，伦交所致力于打造 全球领先的金融市场基础设施集团，其技术服务及信息服务收入合计占 42%。洲际所战略定 位是信息服务优先的全综合型交易所，其数据业务收入占 34%。相较而言，港交所科技分部 收入仅占 5%，明显落后，尚存提升空间。
5.2. 上市公司市值及募资规模领先，交投活跃度尚存提升空间
从上市公司的角度看，港交所上市公司市值及 IPO 募资规模全球领先。根据 WFE 数据，截 至 2020 年末，港交所上市公司总市值 6.13 万亿美元，全球排名第五，拥有上市公司 2538 家，全球排名第六。相较而言纽交所上市公司总市值 26 万亿美元、纳斯达克交易所上市公 司总市值 19 万亿美元，港交所仍有较大差距。2019/2020 年，港交所 IPO 募资金额 403/533 亿美元，分别排名全球第一/二，2020 年仅次于上交所。
从交投活跃度看，港交所尚不及美国及 A 股交易所。根据 WFE 数据，从成交额来看，2020 年港交所合计成交额 3 万亿美元，较纽交所、纳斯达克、上交所、深交所均有较大的差距。 从换手率看，2020 年深交所及上交所换手率分别达 358%/184%，同期港交所仅为 50%。
报告链接：香港交易所深度研究报告：背靠内地对标全球，改革创新繁荣可期
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