回望 2019 年，从全行业角度看，消费这片白马孵化地展现出了超越市场的强劲成长力；而从行业内部看，消费股票的分化从未如此之大，市场对优秀行业、优秀赛道愈发挑剔，却也对优秀公司的估值溢价前所未有的慷慨。
展望后续，无论是筹码结构变动带来的资金偏好从短期向长期的转变，亦或是新一轮降息周期下，拥有现金流的消费品长期价值突出带来的估值体系重建，市场对于消费品行业的认知时间轴正被逐步拉长。
特别是在经济增速阶段性"下台阶"的预期下，我们认为消费不同赛道间也将呈现不同的特点。一方面顺应时代变迁大趋势带来的全新消费风口更具备中长期可看规模提升的空间，将在下一个消费时代中具备被时间验证的成长力；另一方面传统消费品行业风口褪去后，一波又一波的公司将面临与现存者此消彼长的零和博弈，护城河加深亦或是黯然离场，行业内部生态将进一步向优质公司靠拢。随着赛道的更深入理解，以更长远的目光来看，消费行业的价值将越来越突出，亦是我们深度研究势在必行的大事！
而站在 2020 的门槛，我们认为对消费行业长期价值的展望格外具有价值，激动人心！
-2020 年开始，备受瞩目的 90 后将开始迈入而立之年，真正成为社会消费的中坚力量，代表社会消费的真正主流；而在新时代成长起来的 00 后，也将逐步踏过 20 岁的门槛，从大学踏入社会，真正开始经济独立后的自由消费。代际变迁的背后，是更强的消费欲望、更新的消费理念催生的未来十年，中国消费行业总量的持续扩张与结构向上的更强动力。
-2018 年，以农村为代表的低线消费总量增速已达城镇消费增速的 1.5 倍，其占比有望在 2020 年接近 20%；叠加年轻一代由一二线城市向三四线城市的回流，低线与农村市场已经越发成为中国消费市场无法忽视的力量。而地域分化的背后，在带来新一轮流量红利的同时，也可能带来未来十年，中国消费市场必需与可选、龙头与其他的进一步结构分化。
19 年尽管消费行情波澜壮阔，但我们认为只是短业绩与长逻辑共振，但其中仍有很多赛道及公司长期质地优秀，短期业绩因内/外部性原因暂时承压、估值中低，20 年有望实现逐步加速或价值回归，值得重点配置！
在代际与城乡的巨大变革力量推动下，我们认为消费的未来十年仍澎湃可期，大有可为，建议持续超配！与市场观点不同，一方面我们认为消费的估值高位只是即期的、个别公司的，应以更长远眼光看待；另一方面，我们认为市场对好赛道及公司的价值发掘只是开始，20 年仍有空间。
三浦展在著名的《第四消费时代》写到，不同消费时代之间的变迁发展，本质上是由这个时代的主力消费者消费偏好决定，而每一个独立的消费行为背后都深深刻上了他们成长时代背景的烙印。这对当下的中国消费市场亦十分适用， 90 后/00 后在超越时间的简单分割下，亦有浓厚的时代背景加持：
1、 1978 年以前（对应的 60 后与 70 后）：从新中国成立以来，我国主要实行计划经济，整体经济增速虽经历了部分年份的双位数增长，但由于整体基数水平低、且大多数年份无增长甚至负增长，整体社会物质资源极度匮乏；
2、 1978 年-1992 年（对应的 80 后）：我国经济处于从计划经济向社会主义市场经济体制过渡的时期，经济显著回暖，增速逐步提升，但由于整体市场体制的不明晰，"摸着石头过河"的情况下，整体经济仍处于恢复期，人民生活仍面临计划经济下，物资相对匮乏的时代；
3、 1992 年-2000 年（90 后），随着南巡讲话奠定了中国市场经济基础，这九年间，各行各业迸发出强劲的成长动力，经济增长日新月异，属于中国迅速发展的黄金十年；
4、 2000 年-2013 年（00 后），中国加入世贸组织，经济社会发展更为开放，中国经济进入 10%左右的增速中枢水平，人均收入迅速提升；
为什么我们尤其强调 90 后步入而立之年、00 后开始经济独立对消费板块的重大意义？因为这代人被赋予特色的时代背景，他们出生于中国改革开放红利期，成长于中国经济高速发展、互联网爆发式膨胀的年代，叠加考虑一胎政策的影响，他们集中享受了家庭经济快速增长以及育儿资源集中化的红利，物质生活的富足培养了他们显著区别于父母辈的消费特征，主要以更低的储蓄率，更多元的消费需求，更超前的消费观念为主。伴随着他们成为社会消费主力，我们认为全新的中国消费时代正在徐徐展开，90 后与 00 后的消费话语权提升，将是未来十年中国消费行业快速发展的最大基本面！
1.1、 总量贡献：代际变迁对消费总量的拉动有多大？
那么新生代消费者的消费提升对整体消费规模到底有多大的影响？我们摆脱市场传统的定性描述，做定量计算。我们认为偏好的核心变量是人均消费支出/人均收入，其核心增长来自于两大要素：
1、 新生代消费者拥有更旺盛的消费欲望，催动消费支出占收入比提升
根据央行发布的《2018 年支付体系运行总体情况》，信用卡逾期半年总额已达 789 亿，是十年前的十倍，这侧面反映了年轻人月光族的现状。
代际变迁下，年轻消费意愿的增强，总储蓄率的下降也可以得到部分印证。根据汇丰银行调查，90后的平均负债是月收入的 18.5 倍。根据蚂蚁金服和福达国际发布的《2018 中国养老前景调查报告》数据显示：18-34 岁年轻人平均月储蓄为 1339 元。储蓄意识的下降是表观现象，追究深层我们认为还是归因于消费欲望的提升。
2、 消费金融工具普及，年轻一代当期消费预算约束线显著放宽
2013 年以来，中国消费信贷余额增速虽有波动，但整体依然维持 20%以上的增长水平。从消费金融贷的代际需求占比看，25-34 岁用户占 52%，超过一半的比例，年轻消费一代展现出对消费金融贷更强的需求。消费金融产品所具有的低门槛，申请便捷，服务场景化等特征，为庞大年轻消费群体提供了方便的金融工具，年轻一代获得消费金融贷难度低，其当期消费预算约束线得到显著外移，均衡需求水平亦提升显著。
展望未来，我们认为随着代际的迁移，每一个年龄段的消费者均被消费需求更旺盛的新一代取代，边际消费倾向增强及超前消费对总体消费规模的增长会形成强有力的支撑。基于以上两点分析，我们以 2018 年为基年，向后推算十年即 2028 年的消费规模进行测算，测算中我们将重点关注 90-00 后消费者对全社会消费贡献度：
各代际消费总规模=各代际人口数量*人均收入*消费收入比
为此，我们做出如下假设
1、 人口基数：以 2018 年统计局人口抽样结果为基准，按照代际进行统计，由于 2028 年相对2018 年和各代际年龄长度均为 10 年，因此 2028 年相对 2018 年各代际人群人数统一后移。其中 60 岁以上人口数量测算主要从总人口数量测算出发，倒减其他代际人口得到总人口数量。假设 2018-2028 年人口 CAGR 为 0.2%（2018 年该增速为 0.38%），倒减其他年龄段人口后得到 60 岁以上人口数量；
2、 人均消费：人均消费等于人均收入乘以消费收入比。
1） 代际人群消费收入比：根据national transfer account所发布的2002年代际消费及收入报告，我们得到不同年龄段 2002 年的消费占收入比情况，根据《2017 年轻人消费趋势数据分析报告》显示，年轻人群（20-29 岁）人均收入为 6726 元/月，月均支出为 4386 元/月，消费收入比达到0.65，相比 2002 年提升 24pct。我们假设 2028 年，各个年龄段销售收入比相比 2002 年的提升-50 pct/28pct/28pct/10pct/10pct/10pct，因此得到各个年龄段人次消费收入比：
2）人均可支配收入：人均收入以 GDP 口径下劳动者报酬增长率和名义 GDP 增长率之间强正相关关系（0.91）作为基石，对未来十年实际 GDP 和通胀进行假设后，进行名义 GDP 增长率推算。
根据以上假设，我们得到 2028 年我国消费规模会达到 104.18 万亿元的规模，其中 20-39 岁（即90-00 后）占全社会消费比重 48.63%，90-00 后正式成为社会消费主力，从增速拉动角度看，20-39 岁消费者对 18-28 年全社会总消费增速拉动部分为 5.23%，实际贡献亦十分可观，90-00 后消费已经成为不可忽视的强劲力量。
1.2、 偏好下的结构变化：看服务型消费、单身经济、社交化消费的新风口
前文我们从总量角度详细测算了在代际变迁推动下，消费总体十年近翻三倍的发展空间。但我们认为，在基础消费需求得到日以满足的基础之上，市场总量的提升并不是来自于每个消费品细分赛道的同步增长，由于代际变迁下消费偏好及需求方向的转变，部分细分行业赛道将迎来超越同行更大的成长机会，更加值得市场重点关注。
从代际消费结构看，年轻一代消费偏好显著区别于前期消费主力，驱动行业结构升级及可选消费更大弹性。随时代变迁，以 90 后、95 后作为消费主力人群引入新的消费趋势，这些趋势包括家庭人口结构的转变带来的消费观念转变、互联网的兴起带来的消费习惯变化，以及收入增加带来的消费需求升级等。年轻一代消费需求及习惯的显著差异，驱动行业呈现发展新动向，主要包括以下三个方面：
1、 年轻一代服务需求旺盛，催动可选服务行业规模增速更高
90/95 后消费者对旅游、娱乐等重体验及服务型消费需求较高。年轻一代消费者的成长在经济条件相对富足，文化氛围更为宽松的时代背景下，相比对物质消费的热衷，年轻一代展现出更强的体验式消费需求。易观数据显示，2018 年，90/95 后为出境游主体人群，合计占比达 50%；《90 后社交行为调研报告》显示在获得一百万现金后，选择旅游的 90 后消费人数高达 85.6%，高于买房付首付、存起来和买车等其他用途；现场娱乐方面，90 后亦是核心消费人群，17 年消费人数占比达 58.9%。年轻一代对服务型消费的需求提升，驱动可选消费市场规模并仍有较大提升空间。
从整体居民支出结构看，教育、文化和娱乐等服务性消费需求占居民支出比例日渐提升。2018年，我国居民消费支出中食品烟酒、衣着等必需品消费占比为 34.86%，相比 2013 年下降 4.13个百分点，而教育、文化及娱乐等可选消费占比为 11.2%，相比 2013 年提升 0.6 个百分点，服务性可选消费支出占比日渐提升，一方面与经济收入跨界层式增长带动的消费结构性升级有关，另一方面亦是年轻一代对服务型消费的高需求推动。
2、 晚婚+不婚带来单身经济新需求，家庭规模小型化推动品类升级
单身比例提升，高线城市试婚年龄单身比例更高，且晚婚趋势明显。速途研究院调研显示，半数以上的单身青年集中在一线和新一线城市，占比分别为 29.70%和 26.42%，分布在三线城市和四五线城市的占比为 10.14%和 1.35%。民政局婚姻登记年龄分布显示，2005 年至 2017年，在 40 岁以下的登记人群中，20-24 岁人群占比由 48.87%下降至 28.2%，25-29 岁/30-34岁/35-39 岁结婚人群占比由 35.71%/10.33%/5.09%提升至 45.41%/17.20%/9.20%，整体平均婚姻登记年龄由 2005 年的 25.58 岁上升至 2017 年的 27.37 岁，晚婚趋势显著。
多重原因作用下，当代家庭户规模呈下降趋势，2000 年至 2018 年，平均家庭户规模由 3.46人下降至 3.00 人，核心家庭成为主流。2000-2018 年，中国家庭规模始终保持稳步下降的趋势，15 年虽然受到 13 年"单独二孩"政策、2015 年全面放开二孩的政策影响，家庭户规模有所回升，但从 2017 年起回落趋势重现，预期未来核心家庭仍为主流。
单身+晚婚延长了人们在旺盛消费阶段中作为独立消费个体的存续时间，核心家庭规模趋势催动消费需求发生结构性转变。25-35 岁是一个人事业最重要的奠基及高速发展期，收入维持高增速消费欲望亦维持高水平，此年龄阶段若处于单身状态，由于没有家庭的负担及育儿的压力，消费预算约束线更为宽松。单身比例提升、晚婚趋势叠加核心家庭主流，催动行业发生如下变革：
（1） 小包装产品、单人用产品更受青睐
家庭规模小型化趋势下，以往家庭装产品将不再是主流，小包装、单人用产品成为主要需求痛点。根据 2016 年阿里零售平台数据，单人份商品的市场供应增加 5.6 倍，消费增加 2.2 倍。2016 年迷你榨汁机的成交总额约 1.9 亿元，迷你洗衣机的成交总额约 10 亿元，2015-2017 年线上迷你洗衣机销售额保持高增速。与小包装产品相同的逻辑，我们认为亦可推导到线下零售，以便捷、快速为特征的便利店发展增速显著高于以量贩、实惠为特点的大型商超。
（2） 宠物经济成为下一个风口
新一代年轻消费者，一方面作为独生子女缺乏同龄亲属间的陪伴和倾诉，一方面成年后独居比例提升加强"孤独感"，因此对陪伴的情感诉求一定程度上推动了宠物经济的发展。2015-2018 年，宠物及宠物食品、宠物用品的销售额大幅增长，年复合增长率达 37.61%。其中，年轻一代对宠物用品的消费占比增长显著。CBNData 线上宠物商品各年龄段消费人数占比数据显示，2015 年至 2017 年，90/95 后线上宠物用品消费占比由 32.0%上升至 42.3%。2018 年唯品会统计，90 后对宠物产品的人均消费额比两年前上涨了近 160%。从 2019 天猫双 11 同时购买猫粮、狗粮的消费者年龄占比情况来看，90 后占比达 44%，为最主要的消费人群，80后、70 后占比分别为 26%和 19%。
3、 互联网消费占比提升，消费社交化放大品牌效应
互联网渗透率提升叠加年轻一代消费主力互联网消费比例更高，推动整体消费互联网趋势显著。过去十年是中国互联网蓬勃发展并迅速渗透的十年，网民规模及互联网普及率持续增长，至 2019 年 6 月，中国网民人数已达 8.54 亿人，互联网普及率达 61.2%，相比 2009 年的 25.5%提升35.7%；其中手机网民规模达8.46万人，而09年仅为1.55亿人，10年CAGR约18.47%。互联网渗透率提升大背景下，互联网购物亦得到快速发展，网络购物人数 10-19 年CAGR18.19%，从人群构成看依旧以年轻人为主。天猫 2012-2017 的消费者结构显示 2017年 90/95 后线上消费占比达到 22.7%/20.1%，占比近一半，同时穷游数据显示，2016-2018年，月活用户中 90 后占比提升较为迅速，由 25%上升至 32%。
互联网购物渗透率提升催动，购物社交化属性凸显，分享成为年轻一代消费关键词。互联网时代消费者信息获取渠道多元化，即时通信及社交媒体渗透率分别达 96.5%与 81.3%，使得消费者能够迅速对产品信息进行分享和比对，分享是年轻消费者获得认同感的重要方式，据调查，95 后网络购物后的分享行为多于非 95 后。因此互联网消费时代下，消费者通过平台分享消费的行为进一步削弱了信息不对称带来的价格差，因此同质化产品定价将更为透明，另一方面，分享行为亦放大了品牌效应，优质品牌的市场号召力将得到加强，品牌议价力更强。
我们从代际的时间序列角度切换回到 2019 年的时点看，国内的消费市场亦呈现"两元并存"的格局。随着低线消费的占比越来越高以及愈发不可忽视，我们认为这将带来未来十年消费行业最大的结构性变化：
2.1、 城乡消费的显著差异：进击的低线消费！
城乡消费总量市场存在显著差异，城镇消费呈现量大但增速平缓的特点，农村消费虽总量水平不高但增速显著高于整体。2018 年全年，我国社会消费品零售总额为 38 万亿元，其中城镇消费品零售额 32.56 万亿元，占总额年全国社会消费品总额的 85%，乡村消费品零售额 5.54 万亿元，占总额的 15%，城镇人口仍是国内消费的主力。但从增长角度看，2013-2018 年，城镇居民人均消费 CAGR 6.8%，实际增速 4.6%（扣除价格因素），农村居民 CAGR 10.7%，实际增速 8.4%，乡村居民消费增速更为强劲，未来乡村及低线城镇的消费市场潜力十分值得期待。
除了总量上的差异，从消费需求及消费结构上看，我们认为城乡二元结构亦存在显著差异。
1、 消费意愿差异：低线消费意愿的显著上行
农村消费者消费意愿仍处于旺盛增长过程中。为了衡量消费者的消费意愿，我们构建了边际消费倾向指标，即消费增长/收入增长，用以衡量消费者额外收入一元愿意多消费多少钱。2014-2018 年，城镇居民可支配收入每增加 1 元，用于消费的部分从 0.62 元下降至 0.58 元，而乡村居民可支配收入每增加 1 元，用于消费的部分从 0.85 元上涨至 0.99 元。农村消费者边际消费意愿仍处于旺盛增长过程中，反映到终端数据，我们可以看到 2013-2018 年，城镇居民人均消费支出占可支配收入比重从 69.9%下降到 66.5%，而乡村居民人均消费支出占可支配收入比重从 79.4%上涨至 82.9%。
2、 消费结构异同：较低的居住消费挤出下，可选在低线的更快攀升！
从截面数据来看，城乡必选消费结构性占比相近，但城镇可选消费受到居住费用的挤出，整体占比较乡村小。2018 年，城镇居民在必选消费/可选消费/居住消费的人均支出为 9047 元/10809 元/6255元，分别占总消费支出比例的 35%/41%/24%；乡村居民在必选消费/可选消费/居住消费的人均支出为 4294 元/5170 元/2661 元，分别占总消费支出比例的 35%/43%/22%。城乡必选消费结构性占比均为 35%，但可选消费农村高于城镇 2 pct，这一差异主要来源于居住成本的挤出效应。
从动态时间序列数据看，城乡必选消费占比持续下滑，可选消费比例农村增长幅度显著大于城镇。1999-2018 年，城镇居民必选消费占比从 52.3%下降至 34.6%，下降趋势较慢；乡村居民必选消费占总体比例从 58.4%下降至 35.4%，下降趋势较快。1999-2018 年，城镇居民可选消费占比从37.9%上涨至 41.4%，有所上升；但乡村居民必选消费占总体比例从 26.7%上涨至 42.6%，上升趋势明显，并已开始超过城市。
2.2、 城乡差异的核心原因：四点想法
1、 差别原因之一：收入绝对水平不同
由于农村与城镇收入绝对水平的差异，双方消费仍处于不同发展时期，因此边际消费支出存在较大差异。从经济学角度，消费存在一定餍足点，即当收入达到一定水平后，收入增长带来的边际消费的增量会逐步放缓。因此收入基数较低时，边际消费增量随收入提升亦提升，但当收入达到一个临界值，收入提升带来的边际消费提升将出现下降趋势。目前，农村人均可支配收入水平相当于城镇 08 年水平，绝对收入水平差距仍大，因此农村与城镇消费意愿及消费结构均出现较大差异。
2、 差别原因之二：收入的稳定性
农村过去经营性收入占比较高，收入稳定性差，近年来工资收入占比提升带来更强的收入稳定性，消费支出欲望边际提升显著。从经济学角度看，收入稳定性意味着未来持续稳定的现金流，给予消费者对提升当期消费的更强信心，降低储蓄需求。根据国家统计局数据显示，2018 年，乡村人口经营净收入占比 36.7%，显著高于城镇 11.3%，但工资收入仅占比 41.0%，显著低于城镇 60.6%，农村收入稳定性显著弱于城镇。但近年来农村收入结构亦出现较大调整，2013-2018 年，农村居民工资性收入占比从 38.7%上涨至 41.0%，经营净收入占比从 41.7%下降到 36.7%，工资收入占比持续提升，收入稳定性得到加强，这亦是农村消费出现高速增长的重要原因。
3、 差别原因之三：流动人口回流
流动人口，是指离开户籍所在地的县、市或者市辖区，以工作、生活为目的异地居住的成年育龄人员。我们所提到的"人口回流"包含两个事实：第一，是流动人口规模总体数量的减少；第二，流动人口区域分布的变化，集中体现为东部、高线流动人口向中西部、低线的转移。"流动人口回流"将造成人力资本在我国不同区域间配置的优化，从而使城乡消费经济格局转变。
从流动人口规模来看，2010-2014 年全国流动人口规模从 2.21 亿上升至 2.53 亿，但流动人口增速明显下降，年均增长约 2%。从 2015 年开始，流动人口总量开始下降，2015 年减少约 600 万人，2016 年减少 171 万人，2017 年减少 82 万人，2018 年再减少 300 万人。
从流动人口区域分布来看，2013-2015 年，西部地区流动人口占比上升 1.70%，而东部地区流动人口占比下降 1.00%，在 2015 年全国流动总人口减少的情况下，可知回流人口开始从东向西移动，国家卫健委发布的《中国流动人口发展报告》则进一步指出，新生代流动人口占比超过六成，主体为 80 后和 90 后，其中七成以上打算在 5 年内返乡，在返乡去向方面，首选返乡去向为原居住地。
4、 差别原因之四：新媒介带动城乡消费升级重心加速下沉
抖音/拼多多等新媒介渗透率提升，使得消费在城乡之间传导更加扁平，农村消费总量及结构调整的追赶速度相比前期显著加快。从拼多多、淘宝、京东三家平台电商用户消费能力分布来看，电商平台超过 50%的消费者来源于消费能力中等及以下消费者，从地域结构看，除京东以外，主要新媒体及电商平台三线及以下用户占比均超过了 50%。以拼多多为例，从 2016-2018 年，拼多多超一线、一线用户占比下降，而二线及以下地区的用户占比上升，这一数字反映出乡村及低线地区在向一线城市迅速靠拢。
2.3、 城乡消费区隔下，可选消费和必选消费的发展方向
1、 城镇可选及必选消费发展方向
（1） 城镇必选消费发展方向
在城镇消费市场的必选消费发展方向上，我们认为：
a) 必选消费支出占比持续下滑，行业规模成长红利将被削弱，城镇居民必选消费趋于精挑细选，整体发展模式从总量增长到结构性调整转变。从前文分析我们可知，城镇必选消费品占整体消费支出比例持续下滑，城镇必需性物质需求已经得到较为充分的满足，后续边际提升的可能性降低，整体行业总量大幅增长的红利时代已逝。整体行业发展由量向质转变，结构性升级趋势显著；
b) 由于市场对必选消费品质量的侧重点提升，推动龙头优势品牌进一步整合市场，头部企业可以获得市占率提升红利。市场发展逻辑的切换，亦推动市场格局的进一步变动，以乳制品市场为例，2008 年-2017 年，乳制品市场三家龙头市占率由 57%提升至 69%，后续，我们认为必选品消费的品牌格局将进一步集中，龙头整合市场的红利继续；
（2） 城镇可选消费发展方向
城镇可选消费规模仍有提升空间，预计未来维持稳定增长。2013-2018 年，城镇居民可选消费占总消费支出比例从 38.2%上涨至 41.4%，有所上行并开始趋于平稳。 从分支消费增速看，我们可以看到，可选消费医疗保健/交通和通信/教育、文化和娱乐/生活用品及服务 2013 年到 2018 年 CAGR 分别为 12.5%/8.4%/8.4%/7.6%，显著高于人均消费总支出 CAGR 7.1%，预计后续城镇可选消费仍然存在进一步提升的空间。
2、 低线消费可选及必选消费发展方向
（1） 必选消费品
在乡村消费市场的必选消费发展方向上，我们认为：乡村必选消费目前可选择品类依然相对有限，因此仍处于"所见即所得"的状态，因此渠道下沉完善的品牌可以获得农村消费者更高的偏好与新的流量红利。农村必选消费虽然结构性占比仍在下滑，但由于消费支出占比提升叠加收入的快速增长，整体规模仍有继续上行的空间。但目前农村的消费品牌数量与城镇仍有较大差距，处于所见即所得的状态，因此农村消费者对于所能接触到的优质消费品牌具有更强的粘性。2013-2016 年，在家用电器、手机、母婴、酒类消费品中，农村地区居民长期保持着较高的品牌忠诚度，其中美的始终居于家电销售榜首，帮宝适、好奇、惠氏亦是母婴用品中更受青睐的品牌，农村消费者消费的品牌粘性及稳定性更强。
（2） 可选消费品
农村可选消费支出占比较高且提升快，未来叠加收入端的增长空间仍大。1999-2018 年乡村居民可选消费占总消费支出比例由 26.7%增长至 42.6%，并已开始高于 2018 年城镇居民可选消费结构性占比，发展迅猛，潜力仍大。前文已述，目前农村收入的绝对水平仅相当于城镇 08 年的水平，城乡收入差距仍大。后续我们认为一方面农村收入提升的空间仍大，叠加偏好的不断提升，可选消费规模仍有较大潜力。
基于以上代际变迁以及城乡分化的分析，我们对所覆盖的必选与可选子行业做了进一步的定性受益分析，从中国消费市场的长期变革力量寻找优质的可看长远的子行业机会。
3.1 必选消费机会梳理
首先，对于食品及餐饮为代表的必选消费：
我们认为必选消费的整体趋势将出现分化，一方面顺应代际变迁能力强的行业有望迎来行业显著红利期、生发出较多新品类、新龙头崛起的创新型机会；另一方面，在可选支出/可支配收入持续走低的影响下，传统行业将更趋向于结构性变化，龙头突围与优势夯实、品类拓张将成为主旋律。
1）对于代际变化：根据前述代际变迁的偏好变化特征，未来长周期我们最看好餐饮、速冻行业在偏好提升下带来的赛道扩张的红利期。
2）对于城乡带来的龙头结构性机会：我们认为各必选行业普遍具备在城乡二元分布下结构进一步优化的机会，尤其看好酱油、榨菜及速冻的龙头提升机遇，同时看好酵母及肉制品已有巨头的长周期稳健成长。
3.2 可选消费机会梳理
对于可选消费板块：
我们认为对于可选消费板块，其更强的服务型、单身型、互联网化的趋势奠定了其整体长期向好的基础，无论代际或城乡都有望呈现快速成长的趋势。这其中，在城市可选支出/可支配收入趋于稳定的情况下，开始出现集中度提升的趋势；而在低线可选快速上行的阶段，品牌化力量开始建立粘性。
综合代际变化与城乡格局：1）我们最看好免税行业、酒店行业及其龙头的黄金机遇； 2）看好休闲零食、人工景区及各自龙头的长期向好机遇；3）关注休闲卤味、烘焙及自然景区的龙头品牌机会。
3.3 投资建议 综合来看
1） 对于必选板块
整体趋势出现分化，我们认为由于代际切换消费偏好提升，长周期视角下最看好餐饮、速冻行业的赛道扩张红利期，推荐安井食品(603345，买入)、广州酒家(603043，买入)、海底捞(06862，中性)、颐海国际(01579，买入)。
同时我们亦看好城乡带来的龙头结构性机会，尤其看好酱油、榨菜及速冻龙头提升机遇，看好酵母及肉制品现有巨头的周期稳健成长；推荐安琪酵母(600298，买入)、涪陵榨菜(002507，买入)，关注海天味业(603288，未评级)、中炬高新(600872，未评级)、千禾味业(603027，未评级)、天味食品(603317，未评级)、双汇发展(000895，未评级)。
2） 对于可选板
无论从代际还是城乡出发均有望呈现快速成长趋势，其中，最看好免税行业、酒店行业及其龙头的黄金机遇，推荐中国国旅(601888，买入)、锦江酒店(600754，买入)、首旅酒店(600258，买入)，关注华住(HTHT.O，未评级)；
看好休闲零食、人工景区各自龙头的长期向好机遇，关注休闲卤味、烘焙及自然景区的龙头品牌机会；推荐宋城演艺(300144，买入)、洽洽食品(002557，买入)、天目湖(603136，买入)、中青旅(600138，买入)，关注三只松鼠(300783，未评级)、绝味食品(603517，未评级)、桃李面包(603866，未评级)、峨眉山 A(000888，买入)、黄山旅游(600054，买入)。
（报告来源：东方证券）
如需完整报告请登录【未来智库官网】。
