1.1、稳坐充电桩保有量龙头，快充桩高占比盈利能力强
国网大规模建设重启，基础设施建设成为重要方向和内容。充电桩作为建设 周期短，市场需求明确，盈利能力较强的资产，将继续成为国网重点部署的投资 方向。
从建设规模来看，国网自 2016 年以来成为绝对的市场主导力量。高速公路充 电网络和城市内的集中式充电桩基本全部由国网建设、运营。国家电网与特来电、 星星充电自 2017 年起逐步形成行业垄断优势，构成稳定格局。
充电运营环节集中度高，CR3 达 75.2%。截止 2019 年 5 月，充电桩规模化运 营企业（充电设施保有量≥1000 台）共 18 家，其他企业运营的充电桩数量极少。 特来电、国家电网和星星充电分别以 13.11 万台、8.78 万台和 10.45 万台的保有 量位居前三甲，三家市占率之和高达 75.2%。
快充桩数量是充电桩企业强有力抓手。从目前各家充电设施运营商的快充桩 布局来看：特来电的快充桩数量最多，达到 54200 个；国家电网其次，达 46837 个；星星充电、普天等的快充桩数量与前两者不在同一数量级上。但由于国家电 网的快充桩布局较多在高速公路服务区等，其单体的功率较特来电更大，因此我 们从功率角度来考量，国家电网的快充桩总装机功率位居第一，远高于特来电。 我们认为快充桩是充电行业发展的桥头堡，快充桩数量一定程度上决定了企业的 发展速度，国家电网龙头地位依然稳固。
1.2、充电服务费奠定收入基本，公交充电桩已达盈利平衡点
充电桩在经历了 2015-2016 年的高速建设期之后，已经逐渐摸索出了相对成 熟的盈利模式，盈利能力逐渐提升。同时，各地的充电服务费政策逐渐稳定，车 主的用车习惯已经养成，收费模式逐渐清晰。
现阶段，充电服务费依然是运营商的主要收入来源。2014 年国务院在《关于 加快新能源汽车推广应用的指导意见》中指出，“充电设施经营企业可向电动汽车 用户收取电费和充电服务费”，明确了收取充电服务费作为充电桩运营商的盈利来 源之一。不过，为了降低车主的用车成本，《指导意见》也指出，“2020 年前， 对电动汽车充电服务费实行政府指导价管理”，充电服务费在短期内受到国家管控。 此后，各地政府相继出台了各自的充电服务费价格指导政策，许多地区的收费标 准区分电动公交车和乘用车，其中乘用车的充电服务费标准普遍在 0.6 元 /kwh-1.5 元/kwh 的区间内浮动，公交服务费标准则在 0.4 元/kwh-1.3 元/kwh 区 间内。
地方政策重心从“补车”转向到“补桩”，充电桩行业有望持续景气。《新能 源汽车产业发展规划(2021-2035 年)》征求意见稿再次强调要加快建成适度超前 充电网络，并明确提出要提升充电设施服务水平、鼓励商业模式创新，全国多地 已经公布了新能源充电设施奖补政策。奖励补贴政策降低了运营商采购充电设备 带来的成本，将带动公用桩的安装。
分散式慢充桩经济性较差，按照每根慢速充电桩平均每天充电 3 小时，快速 充电桩平均每天使用 4 小时，每根慢充桩按照平均 10 千瓦的功率，每根快充桩按 照平均 80KW 的功率计算，充电服务费取中位数 1.2 元进行计算，按照单桩使用率 30%（不含公交、专用车充电桩）计算。公共充电桩占比，则按照全部慢充桩的 5%及全部快充桩的 50%来计算。
可以看到，即使按照相对乐观的估计（使用率达 50%），针对私家车口径进行 统计，在充电基础设施按照规划建设完成的前提下，2020 年市场规模大约为 93 亿元。
7/60/120kW 充电桩达到盈亏平衡的使用率要求分别为 7.8%/8.3%/6.7%，实 际场景中，7kW 充电桩使用率远低于盈亏点，60kW 桩整体接近平衡点，120kW 桩 已越过平衡点。在含税服务费 0.5 元/度的情景下，7kW 桩由于投资成本低，盈亏 平衡的利用率水平要求为 7.8%，小于 60kW 的 8.3%，120kW 桩在功率大幅提升下， 盈亏平衡的利用率要求进一步下降至 6.7%。而根据上海市数据，当前 7kW 桩使用 率远低于平衡点，整体处于持续亏损阶段。直流桩则整体趋势较好，面对公交运 营的直流桩则已超过盈亏平衡点，整体直流桩的平均使用率也接近 6%且有望继续 提升，2020 年直流桩有望迎来大范围的可盈利。
若计算单根充电桩的回报率，仍采用上面的数据进行计算。慢充桩按照每根 综合建设成本 2 万元进行计算，快充桩按照每根综合建设成本 15 万元计算。
仅依靠充电服务费，分散式公共充电桩很难实现盈利。应当注意的是，以上 的数据是按照未加杠杆的方式计算的，若加入杠杆，收益率将会提高。同时，充 电桩可以无人值守，人工成本较低。
从上面的分析及计算可以看出来，充电服务费可以给管理运营企业提供稳定 的现金流，是企业维持经营的重要途径之一。目前，在新能源汽车重点推广城市 的部分人群密集的场所建立的充电桩，如北京的金融街购物中心地下停车场、上 海八万人体育场等地，充电桩的使用率已经达到了上面假设的每天平均 3 小时。 未来，随着充电标准推进和充电服务平台的进一步完善，充电服务费将成为可靠 的收入来源之一，但是仅仅依靠充电服务费，分散式充电桩很难实现盈利。
公交车充电桩经济性较好。公交车、环卫车充电桩情况则有所不同，由于该 类充电设施使用时间集中，利用率高，充电量大，收取充电服务费可以获得较可 观的利润。
为了测算充电运营的各细分市场规模，我们做如下假设：（1）仅考虑充电服 务费，不考虑其他广告收入，充电服务费取 0.6 元/kWh。（ 2）百公里电耗的数据， 参考市场典型代表车型，例如乘用车的比亚迪 e6，取平均数值，日均行驶里程参 考公开的统计数据；（3）征收服务费比例的假设为：车辆总数中通过公用充电桩 充电的部分，私人乘用车以居住地充电为主，因此该比例为 15%，其余车均假设 比例为 80%。基于充电设施发展指南各类新能源车数据，测算可得到 2020 年公交 车充电运营市场规模占比在 40%以上，是最大的细分领域。
从充电桩盈利能力的测算可以看出，公交车、出租车/网约车的充电服务盈 利尤其突出，且在充电运营市场中所占的比例较大。在国家电网所运营的充电桩/ 站中，国家电网主推高速公路充电网络，积极推进互联互通。2009 年开始推动充 电桩建设，并于 2010 年建成首个充电站。布桩重点在高速公路服务区以及大中型 城市。14 年起每年进行充电桩招标，至 2020 年 2 月已建成超 3000 座高速公路充 电站，覆盖 3.1 超万公里。国网在其自营 APP“e 充电”上已经可以实现与绝大部 分充电运营商的互联互通。国网招标的充电桩类型有明显的大功率化、直流化的 特点。
1.3、多维拓宽盈利空间，泛在扶持重点不变
多种盈利模式孕育，未来有望增厚业绩。2014 年民间资本涌入充电桩行业后， 尽管一些业务模式暂未为企业带来稳定的收入、或者停留在实验和理论探讨阶段， 但未来得益于电动汽车的快速放量，这些带有互联网思维的经营理念最终有可能 迎来爆发，从而拓展充电桩行业的盈利模式和空间。
2019 年 10 月 14 日，国家电网公司发布《泛在电力物联网白皮书 2019》，提 出泛在电力物联网建设分为两个阶段。第一个阶段，到 2021 年初步建成泛在电力 物联网。第二个阶段，到 2024 年建成泛在电力物联网。2020 年发布年度重点工 作任务之后，国家电网新任一把手首次表态，电力物联网仍然是主角。
白皮书中提到，“目前，我国电动汽车保有量已突破 360 万辆，占全球比重超 过 50%，居民区建桩、充电需求日益增加，我们依托泛在电力物联网建设，创造 性地提出了智能有序充电的解决方案。”国家电网公司营销部副主任刘继东透露， 经过试点验证，80%的电动汽车充电量被优化调整到负荷低谷时段，用户充电需求 得到有效保障。按照计划，到 2021 年将推广居住区智能有序充电桩 3 万个。
优质充电服务为年度发展基石与入口。以优质充电服务为基石和入口，推进 人、车、船、桩、网、电、储等资源的泛在互联，全面聚合政府部门、行业协会、 电动汽车整车企业、电池等零部件企业、设备制造商、充电运营商、出行运营商、 停车运营商、通信服务商、互联网企业、电力企业、金融投资机构等各方资源， 共同推动跨行业信息融合与业务贯通，服务电动汽车行业健康发展。
参与充电桩制造的上市公司中，以配电、UPS、电源系统等制造商为主，这些产品的特点是都涉及到了交直流转换和电能质量的控制，这与直流充电模块的核心技术本质上是相同的。
可以看出，上表所列的充电模块制造商，实际上都具有直流充电桩制造的核心优势。各个企业之间产品的主要差距，在于充电模块的转换效率。目前转换效率主要为 94%-97%，均处于较高水平。各个企业之间的技术水平稍有差距，但是总体上看差距不大。
相对而言，交流充电桩的技术门槛更低，最简单的交流充电方式仅需一根电缆两个接头即可实现。
除充电模块外，充电桩的其它组成部分还包括箱体、配电设备、线缆、操作 屏幕、支付模块等，均不存在高技术壁垒。因此可以说，从技术上来讲，充电桩 不具有很高的门槛。而充电桩建设的外延领域，充电站建设也不具有高门槛。获 得充电桩总包工程的企业，通常将除充电桩以外的土建、配电建设工程外包。
3.1、电动汽车产销量维持高位
根据 2015-2019 年新能源汽车产销数据分析，相比 2018 年较 2017 年销量 同比增长 60.8%，产量同比增长 80.6%，2019 年较 2018 年则产销同比均出现负 增长，但增长幅度不大。尽管增速放缓，2019 年产销数据仍维持高位，年销量保 持在 120 万辆以上，意味着新能源汽车市场整体体量仍以较高增速持续提升，电 动汽车领域前景尚好。
新能源汽车概念热度不减，在消息面刺激下资金关注度在持续走高。消息面 上，1 月 11 日，工信部部长苗圩在中国电动汽车百人会论坛上表示，多个信号表明新能源汽车长期向好的发展态势没有改变。长远来看，我国新能源汽车产业已 经具备较好的规模效应优势和发展环境，未来将继续坚持发展新能源汽车的国家 战略不动摇，巩固和发展来之不易的良好势头，今年的新能源汽车补贴不会大幅 退坡。
2020 年补贴政策有望保持相对稳定，政策支持体系搭建完毕，为产业发展 创造了良好的政策环境。2020 年是合资和外资车企新能源车型释放和销量发力的元年，以特斯拉为代表，主流外资车企纷纷发布有产品力的新车型，剑指国内新 能源汽车市场，不仅有望成为国内销量的重要支撑，也将激发鲶鱼效应，刺激自 主车企推出有竞争力的产品，并有望建立消费者对于新能源汽车的品牌认知和消 费习惯，加速电动化进程；此外公共用车电动化也将成为国内销量重要增长点。 预计 2020 年国内新能源汽车销量 160 万辆，同比增长超 30%。
3.2、行业趋势向好，充电桩需求持续上升
新能源汽车需求旺盛，伴随的充电桩建设也不断扩张。从充电桩装配数量看， 2012 年我国存有公共充电桩 1.8 台至 2019 年 3 月的 34.2 万台，数量上增加近 20 倍。2020 年末公共桩有望突破 50 万个——根据《电动汽车充电基础设施发展 指南(2015-2020 年)》， 2020 年全国电动公务车和乘用车将超 430 万。2015-2020 年规划新增分散式公共充电桩 50 万个。2019 年 3 月末全国公共桩保有量 38.4 万个，每月平均新增公共桩约 8000 个，且 2019 年版电动汽车推广的地方财政补贴对象将从车辆购置转为充电设施建设运营，这将有助于提速公共桩建设，预计 2020 年末公共桩保有量有望突破 50 万个规划目标。
政策利好及新能源车保有量拉升，充电桩行业前景巨大。日益增长的电动汽 车数量对充电行业提出了更迫切的需求和更高的要求。《汽车产业中长期发展规划》 对新能源汽车发 展速度提出明确规划，要求 2020 年新能源车产销量达到 200 万辆，2025 年产销量占比达汽车产销为 600 万到 700 万辆，说明充电桩将来会 有很大的增量市场。目前和《电动汽车充电基础设施发展指南(2015-2020) 》 提 出的“一车一桩”的发展目标，并与 2020 年 480 万分布式充电桩的规划存在很大 距离。
尽管充电桩需求旺盛有较好市场前景，但现在来看整体车桩比仍偏低，充电 设备不足仍是现实。
社会资本由于缺乏较强的运营能力，充电桩整体盈利能力偏低，为国网留下 了巨大的市场空间。现阶段，充电桩运营商的主要收入来源在于收取充电服务费。 从微观单桩的盈利能力来看，以 30kWh 的快充桩为例，假设单桩设备的成本为 3 万元，建桩总成本为 4 万元，设折旧年限为 5 年，则单桩若要在 5 年折旧期内实 现盈亏平衡，每年需实现充电服务费收入 8000 元。根据各地的充电服务费指导 价，假设充电服务费为 0.6 元/kW，则单桩只要每天实际充电 1.3 小时，即利用率 为 5.3%，可在 5 年内回收建桩成本，5 年后扣除维护费等日常支出，即可成为企业的净收入来源。同等盈利能力与国网相比缺乏明显竞争优势，且安装充电桩带 来额外管理成本，因此为国网挤出较大市场空间。
车桩比偏低将持续成为制约国内新能源汽车发展的因素。对比其他发达国家 新能源汽车发展轨迹，充电设备行业发展建设对汽车行有直接影响。
（1） 日本：设施建设落后规划制约电动车销量，典型企业依靠补贴惨淡经营。
日本于 2010 年提出了《日本下一代汽车战略 2010》，以新能源汽车的普 及目标为依据，推广建设充电基础设施，在 2020 年达到交流慢充桩 200 万个，直流快充桩 5000 个。但规划的执行受阻，截至目前与总目标差距 仍较大，充电桩建设脱离目标，制约新能源汽车发展，日本 2014 年新能 源汽车销量下滑。
日本充电服务公司是由日本四大车企共同发起设立的，其主要目的在于集 中优势资源，统一调配、规划，财政补贴资金统一管理，以建立起“易于 使用的”充电设施网络。如上文描述的，统一规划的充电设施网络主要为 分布在商业设施及住宿设施等的“目的地充电桩”，高速公路的服务区、停 车场，及一般道路沿线的便利店、车场等的“沿线充电桩”。更重要的是， 四大车企制造的电动汽车，其充电接口及协议均为符合 NCS 充电器标准 的统一接口，其电动汽车用户可以使用由 NCS 统一提供的充电卡进行充 电。NCS 几乎是唯一可以从日本政府得到补贴的充电桩运营企业，日本 政府设立基金直接向 NCS 进行补贴。
NCS 只在很少的情况下直接面对电动汽车用户，绝大多数情况下，充电卡是随电动汽车销售的。而且，由于日本的私人住宅很难建设充电桩，只 能通过公共充电桩进行充电，因此日本的公共充电桩利用率较高。但是由 于私人不能建桩，一方面导致新能源汽车使用极不方便；另一方面使得运 营模式缺乏创新，充电桩行业缺乏活力。充电设施建设、运营的落后，拖 累了日本新能源汽车的发展。
（2） 美国：专业运营商，高度市场化
美国是充电桩建设、运营市场化最早、最好，模式最丰富的国家。目前， 美国主要使用的为 2 级充电装置，电压为 240 伏。这是一种介于廉价的 1级充电装置（直接将车辆插入家用充电口）和昂贵的直流快速充电装置 （500 伏）之间的充电装置，充电速度区间范围较广。
美国联邦政府没有特别制定充电桩的相关政策，主要的补贴政策来源于各 州，造成各地区之间差距非常大。整体上看，美国充电设施以东、西部沿 海地区较为集中，其中加州、华盛顿州、纽约州、伊利诺伊州等为充电设 施集中度最高的几个区域，中部州充电地区设施数量较少。
总结来看，日本的充电桩运营依靠国企，充电服务费难以维持运营企业的日 常成本，依靠政府和车企的补贴；美国的充电桩运营主要依靠与商业中心、酒店 的合作，出售广告服务等获取利润，仅有不足 40%的充电桩收取服务费，主要的 收入来源不是服务费。
综上所述，从建设情况来看，我国的充电桩数量不能满足新能源汽车发展的 需求，未来仍需要进一步加强。从美国、日本的经验来看，充电桩由于盈利模式 不确定，政府补贴有限且更多偏向于汽车端，导致各国的充电桩建设情况都落后 于计划。
对比美日两国情况，我国充电桩行业面临盈利模式竞争性差，政府补贴退坡 状况。这使得尽管行业前景良好，需求持续增加但行业规模扩大有限，进一步制 约新能源汽车行业发展。
充电桩、充电站设备市场相对分散，主要原因在于此前的招标主体相对分散。 随着新基建加速落地，充电桩的招标和建设主体回归国网，市场份额很可能向头 部企业集中。
根据充电桩设备收入来计算，目前市场份额占比较高的公司包括国电南瑞、 特锐德、易事特、万马股份等，国网充电桩建设大规模开启后，预计头部企业将 率先受益。
从区域上来看，充电桩保有量基本与新能源汽车的销量和保有量呈现正相关 的关系。排名最靠前的省份是广东、江苏、北京等，保有量均在 5 万以上。
从业绩弹性上来看，按照几种不同的假设来计算，未来两年充电桩的大规模 建设将对行业整体投资带来巨大拉动。我们分别按照未来两年的建设量 50 万、 100万和 200万来计算，那么对整体市场空间的拉动最高可能达到每年330亿元。
根据上表，结合行业内主要上市公司所占市场份额，及其对应业务的毛利率 和公司整体费用率水平估算国家电网充电桩投资扩大对公司业绩的影响。
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（报告来源：兴业证券）
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