1.1 深耕改性塑料研发，公司发展稳步向前
2006 年禾昌聚合前身和昌有限成立，2010 年 11 月改组为禾昌聚合材料股份 有限公司并于 2015 年 3 月 13 日在全国股转系统挂牌并公开转让，为基础层企业。 2021 年五月禾昌聚合满足创新层标准，正式进入创新层。2021 年 6 月公司向全国 股转公司递交了申请于精选层挂牌并公开发行股票的申请。2021 年 10 月公司成功 转板精选层，于北交所发行上市。
塑料作为三大高分子化合物之一，是由石油化工产业形成的各类树脂通过加聚 或缩聚反应聚合而成，凭借质量轻、强度高、绝缘、透光、耐磨等特性，目前广泛 应用于人类社会的各项生产活动。 塑料凭借质量轻、强度高、绝缘、透光、耐磨等特性，目前广泛应用于人类社 会的各项生产活动，下游应用领域广泛。但塑料本身存在着耐热性差，热膨胀系数 大，易燃烧;耐低温性差，低温下变脆;在大气、阳光、长期的压力或某些介质作用 下易发生老化等问题，上述缺点限制了塑料进一步的广泛应用。
因此，在一些对材料性能要求较高的行业或使用场景中，需要对塑料进行改性 处理，以达到使用性能要求。“塑料改性”是指通过填充、 增韧、增强、共混、合金 化等技术手段，使塑料具有抗冲、高韧性、阻燃、易加工性等更加优越性能，从而 达到拓展其适用范围之目的的方法。经过改性的塑料材料统称“改性塑料”。 禾昌聚合主要从事改性塑料的研发、生产和销售，所属行业为橡胶和塑料制品 业。公司拥有改性聚丙烯、改性工程塑料、改性 ABS、其他改性塑料及塑料片材等 多种类型产品。
目前我国改性塑料产品主要以改性 PP、改性 ABS、改性 PS 为主，根据前瞻研究 院统计数据显示，2018 年三者产量占国内改性塑料市场 75%以上。
公司改性塑料产品主要包括各种经改性的塑料粒子和塑料片材等，以改性聚丙烯为 主，改性 ABS、其他改性塑料为辅。公司改性塑料粒子产品由公司及子公司苏州 禾润昌组织生产、销售，塑料片材产品由子公司和记荣达组织生产、销售。
改性塑料拥有密度低、质量轻等特点，A3 钢为 7.6g/cm3，黄铜为 8.4g/cm3，而 改性塑料的密度普遍在 2.0g/cm3 以内，从密度上来看塑料的轻量化效果最好。同时随着塑料改性技术不断进步，改性塑料制品强度、硬度、韧性、阻燃等性能均得 到大幅提升，部分产品性能已经超越金属材料，在诸多领域成为了金属材料优质替 代品。
目前，我国改性塑料已广泛应用于汽车、家电、办公设备以及精密仪器、航空航天 等高新科技领域。其中家电和汽车是改性塑料产品应用最多的两个领域，2019 年 汽车、家电对改性塑料的应用比例分别达到 43%和 23%，改性塑料产品顺应了汽 车、家电等诸多领域轻量化、环保化、美观化的发展趋势。
根据下游客户差异化的应用场景，禾昌聚合选择不同的材料、配方、工艺，向客户 提供定制化的产品和服务。同时基于下游市场汽车轻量化、家电用材料高性能化、 绿色环保等技术发展趋势，公司通过自身核心技术研发与创新，不断满足客户对于 塑料材料增强、耐磨、阻燃、耐韧、耐候、耐腐蚀等物理、化学方面特种功能的要 求。
1.2 股权较为集中，股权结构稳定
公司实际控制人为赵东明，其直接持有公司 4214.33 万股，持股比例 49.80%。 第二大股东为蒋学元先生，持有公司 12.58%股份，其余股东持股均不超过 5%。 公司股权较为集中，实际控制人持股比例高。
1.3 改性塑料粒子行情向好，销售收入稳步提升
2018 年、2019 年、2020 年和 H12021，公司主营业务收入分别为 4.35 亿元、 5.69 亿元、8.01 亿元和 4.79 亿元，2018-2020 年复合增长率达 22.6%，增速分别 为-13.5%、30.8%、40.8%、和 53.5%。 2018 年、2019 年、2020 年和 H12021， 公司归母净利润分别为 0.49 亿元、0.23 亿元、0.69 亿元和 0.43 亿元，增速分别 为 19.5%、-53.1%、 200%和 104.8%，其中，2020 年主营业务收入大幅提高得 益于改性聚丙烯产品销量的迅猛增长
从产品类型来看，公司主要产品为改性塑料粒子和塑料片材。改性塑料粒子是 公司主要收入来源，2018-2020 年及 1H2021 的收入分别为 3 亿元、4.3 亿元、 6.8 亿元和 4.1 亿元，占主营业务收入的比重分别为 69.8%、75.6%、 84.9% 和 59.9% 。 2018-2020 年及 1H2021，公司塑料片材收 入分别为 1.2 亿元、1.1 亿元、 1 亿元和 0.57 亿元，占主营业务收入的比重分别为 30.2%、 24.4%、15.1%和 40.1%。
2.1 行业现状
改性塑料是重点战略性新兴产业，禾昌聚合主营改性塑料的研发、生产和销售， 根据中国证监会 2012 年发布的《上市公司行业分类指引》，公司所处行业属于 “C29 橡胶和塑料制品业”。根据《国民经济行业分类与代码表》（GB/T4754-2017）， 公司业务所属行业为制造业中“C29 橡胶和塑料制 品业”大类下的“C292 塑料制品 业”。2017 年 1 月，国务院发布《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》 （2016 版），其中将“新型工程塑料与塑料合金、新型特种工程塑料、阻燃改性塑 料、ABS 及其改性制品、HIPS 及其改性材料、汽车轻量化热塑性复合材料、高性 能碳纤维及其复合材料、高强度玻璃纤维、阻燃功能复合材料等”新材料产业作为 优先发展的重点领域，据此发行人属于战略新兴产业下的新材料产业。
2.2 我国塑料改性化率不断提高，改性塑料市场极具活力
根据国家统计局的统计数据显示，2010-2019 年，我国改性塑料也实现了快速 上升，由 2010 年的年产 705 万吨，到 2019 年的年产 1955 万吨左右;改性化率由 2010 年的 16.2%增长到 2019 年的 20.4%。虽然 2017 年以来“限塑”新政出台， 但国内改性塑料行业仍然保持较为稳定的增长趋势，随着改性塑料应用领域的扩大， 未来我国改性塑料仍然 存在较大的发展空间，尤其相较于全球塑料超过 40%的改 性化率，其需求前景非常广阔。
改性塑料在汽车行业应用广泛且历史长远。随着汽车行业的发展，人们对汽车 材料轻质、节能、环保等要求日益提高，改性塑料材料凭借其密度低、强度高、成 型工艺性能良好的特点，在汽车内饰、外饰、电子电气以及动力总成等各方面均得 到了广泛应用。
根据汽车工业协会数据显示，2010 年我国汽车产量为 1,826 万辆，随后在居 民汽车消费需求增强、城市公交配套完善及工程建筑用车释放等因素的带动下，我 国汽车产量保持快速增长，到 2017 年国内汽车产量增长至 2,901.54 万辆，较 2010 年复合增长率达到 6.84%，连续多年蝉联全球第一。然而，受宏观经济下行、 中美贸易摩擦持续、消费信心不足，以及国六排放标准提前实施、新能源汽车补贴 大幅退坡等诸多因素影响，2018 年 7 月份以来汽车产销持续下降，2019 年产量为 2,572 万辆，2020 年受新冠疫情影响汽车产量继续下跌至 2,523 万辆，国内汽车消 费市场已经从高速增长阶段逐渐回归理性消费的平稳期。2021 年 1-6 月我国汽车 产量为 1,289 万辆，同比增长 24.2%，我国汽车消费市场逐步复苏，预计改性材料 在汽车领域需求量将保持良好的上升势头。
改性塑料替代效应持续扩大，随着行业对改性塑料技术的不断研究，改性塑料 产品对其他材料替代效应将持续扩大， 势必进一步提升汽车零部件领域对改性塑 料的需求。根据智研咨询数据显示，近年来我国汽车领域改性塑料材料的需求量已 从 2015 年的 352 万吨上升到 2019 年的 466 万吨，逐年攀升。随着汽车产销量稳 步上升以及汽车轻量化趋势发展，预计改性材料在汽车领域需求量将保持良好的上 升势头。
家电行业是改性塑料行业最重要的下游产业之一，改性塑料拥有质轻而高刚度、 安全、无毒、节能环保、抗菌抗霉变、低成本等特性，能满足人们对家电轻量化、健康化的需求。改性塑料材料主要被用于制造家电的罩盖、壳体、配件、外饰等部 件。随着经济快速发展，人民生活水平快速提高，家电的国内市场迅速扩大。此外， 我国家电业出口持续增长，在全 球家电行业的地位持续提升，已成为我国全球化 程度较高的行业之一。国内外市场需求促进 着我国家电市场的蓬勃发展，同时带 来上游改性塑料行业需求的快速增长。根据工信部数据， 2020 年我国白色家电 （洗衣机+电冰箱+空调）产量达到 3.81 亿台，其中洗衣机、冰箱及空调产量分别 为 8,041.9 万台、9,014.7 万台和 21,064.6 万台，合计产量同比增长 2.47%，合计 产量稳步增长。2021 年 1-6 月，我国白色家电产量达到 2.11 亿台，合计产量同比 增长 20.78%，增长较为迅速。
家电轻薄化促进改性塑料占比扩大，用于家电产品制造的塑料大部分是热塑性 塑料，约占 90%，家用电器中所使用的塑料几 乎全都需要经过改性，近年来我国 主要家用电器中塑料所占比例分别为：电冰箱 38%、洗衣机 34%、电视机 23%、 空调 10%7。我国较高的家电产品产量对改性塑料产品带来了较大的市场需求。根 据智研咨询数据，我国家电领域改性塑料使用量已经从 2015 年的 360 万吨提升至 2019 年的 460 万吨，保持持续增长。（报告来源：未来智库）
2.3 目前行业整体集中度较低，金发科技产销量领先
行业集中度低，整合趋势明显。随下游材料改性化率的持续提升以及改性塑料 粒子应用领域的不断拓展，改性塑料粒子的市场规模不断增大，行业内竞争逐渐加 剧。国内改性塑料生产企业总数超过 3,000 家，但产能超过 3,000 吨的企业数量仅 70 余家，产能超过万吨的企业数量较少。国内大量中小型改性塑料加工企业的生 产规模在 1 万吨以下，且主要以加工低端的改性料为主，在当前人力成本提升、技 术研发投入加大等趋势之下，不具备规模优势的中小企业很难在行业存活。更为重 要的是，以家电和汽车为主的下游市场也在持续整合，大客户是企业争取的主要对 象。大客户对改性塑料的供应商要求更为严苛，特别对产品的 性能一致性、稳定 性和供应量上都有较高的要求，小规模的改性塑料企业难以进入供应体系。
2.4 三层次竞争格局，国内企业仍有发展空间
改性塑料行业呈现大型外资企业、规模内资企业、小型内资企业三层次竞争格 局，各层级竞争情况如下：大型外资企业方面，目前已经在国内设立改性塑料生产 基地的外资企业包括美国陶氏杜邦、德国巴斯夫、SABIC、普立万、韩国 LG 化学、 锦湖石油化学株式会社、荷兰帝斯曼公司等，上述企业具有较强的资金和研发实力， 产品在高端领域应用较为广泛。
内资企业多方面仍有追赶空间，我国改性塑料产能超过万吨企业数量较少，与 大型外资企业相比较，国内改性塑料生产企业在技术、规模等方面存在一定差距， 但随着国家政策支持力度的不断增加及部分资金实力较强的企业通过对国外技术的 引进，促使我国改性塑料行业快速成长，部分企业通过对自身研发能力的提升，逐 步缩小与大型外资企业的技术差距，同时较外资企业具有成本控制、贴近客户、反 应灵活等诸多优势，在国内也占据了重要的市场地位，部分企业通过对轻量化、高 性能产品的研究与开发，逐步将产品渗透至高端应用领域，逐步打破国外的技术垄 断，产品技术、质量指标也已接近国外先进水平。
小型内资企业方面，由于生产规模较小，通常难以进入大型汽车制造及家用电 器等客户 的供应商体系，其仅能通过与小型塑料制品企业合作或接受其他规模企 业代加工等方式获得 订单；另外，由于小型内资企业在资金和技术研发等方面实 力有限，也一定程度限制其规模的快速发展，从而使其在竞争中处于劣势地位。
2.5 未来趋势
我国改性塑料的发展趋势进入 21 世纪后，随着全球汽车工业、家用电器、电 子通信、新能源等产业不断向中国转移，以及国内经济的快速发展和基础材料领域 的“以塑代钢”、“以塑代木”趋势，我国正在成为全球塑料材料最大的市场和主要需 求增长引擎。根据国家统计局及前瞻产业研究院数据，我国规模以上工业企业合成树脂及共聚物产量由 2010 年的 4,361 万吨增长至 2019 年的 9,574 万吨，年复合 增长率为 9.13%。我国规模以上工业企业的改性塑料产量从 2010 年 705 万吨增长 至 2019 年的 1,955 万吨，年复合增长率达到 12.00%，改性化率由 2010 年 的 16.20%增长至 2019 年的 20.40%。虽然 2017 年以来“限塑”新政出台，但国内改 性塑料行业仍然保持较为稳定的增长趋势，随着改性塑料应用领域的扩大，未来我 国改性塑料仍然存在较大的发展空间，尤其相较于全球塑料超过 40%的改性化率， 其需求前景非常广阔。
前瞻产业研究院测算，国内改性塑料需求量从 2008 年的 449 万吨增长至 2018 年的 1,211 万吨，复合年增长率达到 10.43%。2018 年的同比增长率为 9.49%。预计 2021 年至 2025 年我国改性塑料需求量将持续上涨，2025 年国内改 性塑料需求量将达到 1,837 万吨，预计到 2024 年塑料改性化率有望达到 30%。
改性塑料应用领域逐步拓宽,性能不断提升。新技术的应用使得改性塑料在阻燃性、合金化的水平得到了不断的提升，其应用领域也从单一的工业领域逐渐向建 材、电气等的领域进行拓展。例如，改性 PP 塑料能够有效的替代大理石的应用， 其具有质轻、成本低、加工性好等特点。
纳米改性塑料在生产的过程中所添加的无机纳米粒子量较小，其加入量仅为通 常无机填料加入量的 1/10 左右，而复合材料密度和原树脂的密度偏差不大，因此， 采用纳米技术所获得的改性塑料其将不会因为改性塑料密度的增加而相应的增大改 性塑料的工厂生产成本，其也相应的规避了由于填料过多而导致的改性塑料的性能 下降的缺陷。纳米化改进后的改性塑料其性能得到了较大的强化，纳米化改性塑料 在加工或是回收的过程中并不会出现断裂破损的问题，改性塑料获得了极强的可回 收性。
随着全球环保意识的日益加强，消费者对塑料制品的阻燃要求越来越高，无卤、 低烟、低毒的环保型阻燃剂已越来越广泛地被要求使用，一些跨国公司如索尼、苹 果、惠普等也相继提出了自己的环保标准，除限制卤素化合物外，还对铅、镉、汞、 六价铬等重金属实行限量管制。
3.1 深耕改性塑料行业多年，客户资源丰富
作为国内较早从事改性复合材料研究的高新技术企业，公司凭借其深厚的技术开发 能力、优质的产品性能、快速响应能力以及积极主动的客户服务，在汽车零部件、 家电零部件等领域积累了一批优质而稳定的客户资源。 在汽车零部件领域，公司帮助客户在降低成本的同时不断开拓创新，成功与国内汽 车主机厂一级供应商开展了长期稳定的合作，进入了相应主机厂的供应链体系。在 增加客户合作黏性的基础上，公司与其建立稳固的战略合作，为后续大额订单的获 取打下了良好的基础。
在家电零部件领域，公司与著名家电生产商或专业为家用电器配套的家电零部件企 业达成广泛合作，为国内外知名家电品牌提供了阻燃、抗老化以及抗腐蚀方面的优 质产品。
经过多年的技术和市场经验积累，在行业内已经具有了一定的品牌美誉度，获得了 多家知名汽车及家电零部件制造商的认可，产销规模不断扩大，与主要客户的合作 持续增长。未来随着公司下游行业的蓬勃发展与募集资金投资项目的顺利实施，公 司有望继续丰富、扩展客户群，抢占更多的市场份额。
3.2 重视技术研发投入，大力培养引进人才
公司多年从事改性塑料的生产研发，拥有轻量化改性塑料相关技术、玻纤增强改性 塑料相关技术、阻燃改性塑料相关技术等多项核心技术。2009 年迄今公司均为国 家高新技术企业，拥有授权专利 55 项，其中发明专利 9 项，实用新型专利 46 项， 另有软件著作权 5 项。
公司通过不断加大研发的投入和设备更新换代，通过优化生产流程、创新技术工艺 来控制生产成本以应对原材料价格波动的风险。目前，公司已建立完善的技术研发 体系以及合理有效的激励机制促进技术团队在创新创造方面的积极性，具备较强的 技术创新能力，形成深厚的技术储备，在行业内具备一定的相对竞争优势，主要产 品在核心技术方面与同行业可比公司并不存在明显差异。
公司 2018-2020 年研发费用分别为 1,456.34 万、1,995.74 万、2,762.03 万，研发 投入不断增加且研发费用占比稳定。研发人员方面，公司十分重视人才的引进和培 养，一方面从现有企业内部员工中选拔和培育技术人才，另一方面有计划、有目的 地招聘储备技术人才，截止至 2021 年 6 月 30 日，研发人员共 76 人，站员工总数 的 16.34%。
3.3 不断丰富产品种类，打造差异化竞争优势
改性塑料行业从业企业众多，市场竞争日趋激烈。为满足客户定制化、个性化的产 品需求，公司一方面在保证产品质量的同时不断丰富产品组合，扩宽产品种类；另 一方面不断提升产品性能和附加值，保持公司改性复合材料产品在行业中的领先地 位。
在产能受限的背景下，公司在战略上选择聚焦改性 PP 主业，在改性 PP 细分领域 内形成自身相对竞争优势，与同行业大型上市公司形成差异性竞争。根据下游客户 差异化的应用场景，选择不同的材料、配方、工艺，向客户提供定制化的产品和服 务。未来随着公司募投产能的实施以及 公司经营规模的不断扩大，在聚焦改性 PP 主业的同时，公司亦会加强在其他改性材料例如改 性 ABS、改性工程塑料等领域 的拓展，以不断优化自身产品结构，增强自身在行业内的综合竞争实力。
3.4 地处长三角地区，产业区位优势明显
公司位于江苏省苏州市，地处长江三角洲地区核心地带，拥有便利的陆运、水运及 空运条件，利于材料采购及产品配送。同时公司大多数客户位于华东地区，公司与 客户间交通便利，有利于降低运输成本，提高产品价格优势。 长三角地区经济发达、产业配套完善、人力资充足，是我国汽车和家电制造领域的 产业集聚地，存在明显的集聚效应，这些下游产业公司对改性塑料产品有着大量的 需求，这对公司拓展客户、打造地区品牌口碑有着积极影响。
3.5 公司发展计划明确，募资扩产带来动力
公司之前为非上市公司，融资渠道有限，发展规模受到资金量的限制较为明显。 未来公司将牢牢把握行业快速发展契机，对改性塑料产品产能进行扩充，以满足下 游市场快速增长的需求。公司计划本次发行募集资金将主要应用于年产 56,000 吨 高性能复合材料项目及补充流动资金，对现有主业的扩张和升级，缓解现有产品产 能不足的瓶颈，优化产品结构，不断践行产能扩充规划。
同时，在产品开发规划方面，公司将利用资金持续加大研发投入，重点 研究以聚 丙烯为基材的各类高性能改性塑料产品及其技术，持续提升改性聚丙烯产品的性能， 以进 一步扩大其产品适用范围， 推动公司产品向更多高端需求应用领域延伸。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
