1.1.深耕消费电子二十年
国际化消费电子制造厂商。公司是一家以研发、生产、销售中高端视窗防护玻璃 面板、外观防护新材料为主营业务的上市公司。公司以科技创新为先导、以先进制造 为基础，坚持走外向型和技术先进型集团化发展的道路，在全球中高端电子消费产品 零部件制造领域，依靠技术创新和产品国际化经营的管理模式，凭借持续领先的研发 投入，具备了模具开发设计、机器设备研制、产品快速研发和规模生产的能力，工艺、 技术、规模一直稳居国际领先地位。
业务覆盖面广。公司始终紧跟各大消费电子品牌对上游技术要求的发展动态，不 断延伸产业链，目前公司业务已经覆盖视窗与外观防护玻璃、蓝宝石、精密陶瓷、精 密金属、触控模组、摄像头、按键配件、组装等。产品广泛应用于手机、平板电脑、 笔记本电脑、智能穿戴、车载设备、智能家居等领域。
拥有全球优质客户资源。经过多年发展，公司已与苹果、三星、华为、OPPO、vivo、 小米、特斯拉、亚马逊等一众国内外知名优秀品牌达成长期深度合作。
实控人为周群飞女士。公司创始人及实控人为周群飞女士，当前通过长沙群欣和 蓝思科技（香港）有限公司合计持有蓝思科技股份比例为 70.5%。周群飞女士 1993 年在深圳开始创业，2003 年创立蓝思科技，2006 年 12 月在湖南浏阳经开区投资设立 了蓝思科技(湖南)有限公司，2011 年 3 月又以之作为主体通过内部资产并购重组后 变更设立为蓝思科技股份有限公司，2015 年 3 月 18 日，公司在深交所创业板正式挂 牌上市。
1.2.构筑深厚竞争壁垒
领先的科技创新能力与技术水平
公司创始人、实际控制人周群飞、郑俊龙均从事光学玻璃行业 20 年以上，技术 及管理经验丰富，以其为代表的核心管理团队亦有丰富的行业及管理经验。在公司核 心管理人员的带领下，公司已形成经验丰富、层次清晰、梯度合理的管理团队，为公 司扩大在行业内的竞争优势奠定了坚实的基础。
稳居行业前列的专利数量、优秀的核心研发团队、成熟的技术人才培养机制及持续稳定的研发投入，确保公司技术优势不断扩大。2019 年公司研发投入为 16.39 亿元，2020 年上半年研发投入 7.07 亿元。截至 2020 年 6 月末，公司研发技术人员 达到 11,708 人，已获得专利授权 1,641 件，其中发明专利 164 件，涵盖加工工艺、 产品检测、设备开发、新型材料等多个领域。
领先的智能制造及自动化水平提升快速打样及量产能力
公司是业内较早研发、制造、大规模应用自动化设备和智能制造工业体系的企业 之一，目前拥有一支超 800 人的智能制造开发团队，将生产制造与工业互联网、大数 据、云计算、人工智能等新技术进行深度融合，大幅提高数据自动化采集和分析水平， 提高生产效率和良率，降低生产管理成本。
公司具备强大的专用设备自主研发制造能力，以及工装夹具、模具、辅材自制能 力，自主研发的机器设备更好地适配公司生产线布局和工艺技术特点。公司的大部分 设备是根据公司多年的生产研发经验积累，在行业通用设备的基础上进行优化和改进， 向与公司签订保密协议的设备供应商定制的专用设备，经公司改良的设备具有更高的 加工精度和自动化水平。
公司当前所处行业内主要竞争者包括伯恩光学、欧菲光、星星科技、合力泰、长 信科技等，综合营收规模和盈利水平来看，公司处于较为领先的地位。
考虑到公司所处行业下游客户对产品质量、技术升级要求持续提升，公司深耕消 费电子领域多年，逐步积累的研发创新能力、定制化生产、快速响应和规模交付等竞 争优势将进一步凸现，优质的客户资源有望不断向公司靠拢。
1.3.市场份额提升拉动业绩增长
2020 上半年业绩大幅增长。公司 2020 上半年各类产品产销两旺，实现营业收入 155.68 亿元，较上年同期增长 37.05%；归属于上市公司股东的净利润 19.12 亿元， 较上年同期增长 1,322.42%；经营活动产生的现金流量净额 25.41 亿元，较上年同期 增长 46.92%；
在全球优质客户和中高端细分产品领域的市场占有率显著提升。公司向前五大 客户的销售金额为119.95亿元，较上年同期增加48.19%，向前五大客户的销量为3.76 亿件，较上年同期增加 34.43%。
经历 2018 年毛利率短期波动后，随着产能利用率的逐步恢复，公司 2020 上半年 毛利率为 27.65%，同比提升 8.7 个百分点；2020 上半年净利率为 12.38%，同比提升 14 个百分点。
2.1.布局产业链多领域核心组件
手机防护玻璃是公司核心业务。公司在玻璃、蓝宝石、精密陶瓷、精密金属、触 控、贴合、模组等产品领域积极布局，当前手机防护玻璃是公司核心业务，占公司营 收和毛利比例分别为 71%和 74%，此外平板电脑防护玻璃和新材料及金属业务分别占 营收比例为 14.96%和 11.90%。具体细分来看：
玻璃后盖
玻璃后盖是当前智能机主流方案。目前，苹果、三星、华为、小米、OPPO、vivo 等品牌的中高端新产品，已采用了前后 2.5D 双玻璃、3D 双玻璃、2.5D 玻璃盖板前 盖+3D 摄像头一体化凸台玻璃后盖等双玻璃方案，并采用多种机身颜色和光学效果， 将防护零部件产品带入一个量价齐升的新阶段。
3D 玻璃盖板由高端手机市场逐渐向下渗透。在目前流行的全面屏手机方案中， 柔性 OLED 屏是一大关键，通过屏幕边缘的弯曲过渡可以进一步缩窄手机边框，增 强视觉冲击力，而 3D 玻璃盖板能与屏幕达到更佳的贴合效果。同时，若在机身背部 也采用 3D 玻璃，可使得机身前后高度对称，提高美感和握持感。此外，随着无线充 电的普及和 5G 网络的推进，玻璃无信号屏蔽的特性是确保智能机未来场景应用的潜 在需求。目前 3D 玻璃成本相对 2.5D/2D 玻璃更高，将由高端手机市场逐渐向下渗透， IHS 预计，到 2020 年 3D 玻璃盖板渗透率有望突破 50%。
3D 玻璃加工工序复杂，附加值更高。从智能机玻璃盖板/后盖工艺来看， 2D/2.5D/3D 玻璃的加工都需要经过 CNC 雕刻、研磨抛光、强化处理、镀膜等工序。 相比于 2D 和 2.5D 玻璃，3D 玻璃基于曲面的加工工序更加复杂，制造成本也更高， 由此带来较高附加值。
公司玻璃盖板出货量规模领先。根据旭日数据，蓝思科技、欧菲光、晶博光电、 瑞立达排名前五，公司以年超 600kk 的出货量遥遥领先于其他企业，且仍保持较快增 速。
蓝宝石
蓝宝石是一种氧化铝的单晶，具有耐磨、抗风蚀，硬度高（仅次于金刚石）、良 好透光性、电气绝缘性等出众的材料特性。
上游长晶占据蓝宝石行业价值的 50%。蓝宝石晶体具有独特的机械加工特性，采 用单面抛光工艺完成的单面抛光蓝宝石晶片（SPS），主要用作 GaN 外延生长的衬底材 料及 SOS（硅+蓝宝石）。双面工艺完成的透明蓝宝石晶片（DPS），主要是作为光学镜 片，如智能手表镜面、航天航空领域的视窗、摄像头保护视窗、Home 键保护等。从 行业的价值链分布来看，上游长晶占据行业价值的 50%，其次为切片和抛光，分别占 比 18%和 16%。
iPhone 将蓝宝石带入消费电子应用。LED 衬底是蓝宝石下游主要的应用，市场占 比达 80%。随着苹果公司采用蓝宝石作为 iPhone5 摄像头的保护玻璃和 iPhone5s 的 Home 键保护玻璃，蓝宝石正式进入消费电子市场，由此打开了新的市场空间。
公司是消费电子行业外观创新变革的引领者。公司首次将玻璃屏引入高端智能手 机及平板电脑，并且首次将陶瓷、蓝宝石材料应用到手机和智能可穿戴设备。
各细分产品营收规模保持较快成长。2020 上半年公司中小尺寸防护玻璃产品（手 机为主）销售收入 111.64 亿元，同比增加 40.96%；大尺寸防护玻璃产品（平板电脑 等）销售收入 23.29 亿元，同比增加 40.22%；新材料及其他产品销售收入 18.53 亿 元，较上年同期增加 9.01%。
产业链多领域核心组件驱动垂直整合战略。公司在玻璃、蓝宝石、精密陶瓷、精 密金属、触控、贴合、模组等产品领域具有领先的技术和地位，有利于公司推动产业 链垂直整合，优化效率、良率及降低成本，为终端客户提供一站式产品和服务。此外， 公司在现有的业务平台基础上，不断开辟新市场，积极布局原辅材料、专用设备、智 能制造等上下游产业，培育或投资了蓝思智能、东莞蓝思、蓝思新材料、蓝思智控、 蓝思精密等多家具有良好成长潜力的子公司或业务模块，为公司持续、健康、快速发 展和增长注入新的动力。
2.2.收购优质资产，开启成长新通道
公司近期公告拟以 99 亿元现金收购可成科技旗下可胜科技、可利科技两家公司 各 100%股权。可成是仅次于鸿海的苹果公司金属结构件的第二大供应商，此次收购 完成后，一方面公司可以顺利切入大客户金属件的供应体系，另一方面公司“玻璃+ 金属结构件”协同下有望加速公司在客户端的渗透，并助力其逐步切入系统组装业务， 有望开启成长新通道。
可成科技以铝合金压铸件起家，于 1988 年开始研究镁合金压铸技术，1994 年与 台湾笔记型电脑（笔电）品牌大厂合作开发笔电镁合金压铸件，并于 1998 年起陆续 赢得欧美笔电大厂认证。近年来成功透过铝合金挤型，锻造，CNC 二次加工，阳极处理成为智慧型手机，高阶笔电一体成型机壳领导厂商。
收购标的 2020Q1 净利润合计近 2 亿元。其中，可胜泰州截至 2020 年一季度末 的总资产为 550,935.7 万元，净资产为 178,782.6 万元；2020 年一季度的营业收入 及净利润分别为 117,766.9 万元和 3,317.7 万元。可利泰州截至 2020 年一季度末的 总资产为 417,940.3 万元，净资产为 161,553.1 万元；2020 年一季度的营业收入及 净利润分别为 90,926.8 万元和 16,191.3 万元。
可胜泰州主要从事各式合金的生产、销售与开发，为业界领先的智慧型手机金属 机壳领导厂商，提供顶尖客户整合关键技术与制程的全方位解决方案。
可利泰州主要从事各式合金的生产、销售与开发，为业界领先的智慧型手机金属 机壳领导厂商，提供顶尖客户整合关键技术与制程的全方位解决方案。
3.1.5G 加速智能手机升级换代
全球智能手机整体处于存量市场。据 StrategyAnalytics 数据显示，全球智能手 机出货量自 2018 年开始逐步下滑。2017 年，全球智能手机出货量达到近年高位， 为 15.07 亿台，同比增长 1.3%，2018 年和 2019 年出货量分别同比下滑 5%和 1.3%， 预计疫情影响下 2020 年全球出货量将为 12.6 亿部，同比下降 11%。
国内智能手机出货量亦同步下降。根据全球移动通信系统协会（GSMA）数据， 目前全球有 75%的手机在中国生产，国内同时也拥有全球最大的智能手机生产制造 产业链。2016 年，我国智能手机出货量达到近年的峰值 5.22 亿部，同比增长 14.2%。 2017 年开始我国智能手机出货量开始下降，据中国信通院数据，2019 年我国智能手 机出货量下滑至 3.72 亿部，同比减少 4.7%，在 2020 上半年同比下滑 16%。
5G 有望缩短换机周期。据 IDC 统计，2014 年以来用户换机周期持续延长，一 方面由于智能机质量提高和寿命延长，另一方面在于 4G 所能承载的应用和服务创新 已趋于饱和，一些非颠覆性的局部创新难以提振用户的换机需求。随着5G商用加速， 高清大视频、VR/AR、海量物联等创新应用和生态的产生有望大幅改善用户体验，进 而刺激下游换机需求。
根据 Canalys 最新数据显示，今年全球 5G 智能手机出货量将达到 2.78 亿部， 其中 62%来自大中华区，北美、欧洲、中东和非洲地区紧跟其后。据中国信通院数 据显示，今年前 8 月中国市场 5G 手机出货量已累计达 9367. 9 万部。我们认为 2020 年开始，5G 叠加其他应用创新将催生新一轮 2~3 年的换机需求。
在 5G 时代，玻璃成为可兼顾品质与成本的主流后盖方案。智能手机外壳的材质 有塑料、玻璃、金属、陶瓷等不同材料。随着 5G 通信、无线充电等技术的发展和应 用推广，智能手机对信号传输的要求更高，金属背板对信号屏蔽的缺陷被放大，玻璃、 陶瓷等非金属材质防护产品的需求不断增加。在非金属材质的机壳中，玻璃盖板的电 磁屏蔽效应较弱，相比塑料等材料，玻璃具有足够的耐磨性、可塑性和强度，陶瓷目 前主要应用于智能手机、智能穿戴产品的高端机型，玻璃相比陶瓷具有更高的性价比， 重量也更轻，符合手机轻薄化的趋势。同时，玻璃外观防护产品的产业链配套更为完 善，原材料供给较为充足，生产工艺相对较为成熟，适合于大规模商用。因此，在 5G 时代，玻璃材质成为可兼顾品质与成本的主流后盖防护产品方案，未来有望在 5G 手机市场加速渗透。
中高端智能机采用“3D 玻璃后盖+金属中框”方案。3D 触控防护玻璃盖板与高 端机型普遍采用的 OLED 屏幕的适配程度更高，搭配在 OLED 屏幕上可以使屏幕尺 寸看起来更大，具备更好的视觉效果。3D 防护产品具有轻薄、透明洁净、抗指纹、 防眩光、耐候性佳等优点，不仅可以为手机屏幕增添“水满则溢”的视觉张力，提升 智能终端产品外观新颖性，还可以带来出色的触控手感，因此应用范围越来越广。同 时，前后双玻璃机身需要通过中框来增加机身结构强度和保护屏幕。金属材料在保证 机械强度的同时也具有较好的延展性，可以起到缓冲保护作用。“金属+3D 玻璃”结 构件作为 5G 时代主流方案有望为产业链带来千亿级市场。
3.2.可穿戴市场迎来快速成长
可穿戴设备成为 5G 时代消费电子新增量。随着 5G 时代的来临，智能手表及智能 耳机等可穿戴设备成了继智能手机之后的另一个快速成长的市场，根据 IDC 的统计数 据，全球可穿戴设备 2014 年出货量为 0.28 亿部，2019 年出货量已达到 3.4 亿部； 2020 年 Q2 可穿戴设备市场总出货量 8620 万台，同比增长 14.1%；预计到 2024 年出 货量将达到 5.3 亿台；从厂商排名来看，苹果今年以 34.2%的市场份额继续领跑市场， 出货 2940 万部，其次是华为 1090 万部，市占为 12.6%。
耳戴设备市场份额大幅上升。从可穿戴设备产品结构来看，2018-2019 年，耳戴 设备市场份额大幅上升，2019 年占比突破 5 成达到 50．7％；手环、手表类产品份额 有所下滑，2019 年占比分别为 20．6％和 27．5％。2020 年 Q2 音频类可穿戴设备同 比增长 32.6%，占总出货量的 60%。近两年来，以 Airpods 为代表的 TWS 耳机产品呈 现快速增长，在苹果、索尼等头部公司完成市场开拓之后，众多厂商也积极跟随布局， 整体市场有望持续快速增长。同时，包括智能终端无线化趋势、蓝牙技术、芯片技术 的不断提升，也将进一步加快 TWS 无线耳机的产品普及。
战略入股豪恩声学，布局 TWS。公司于 2018 年 7 月战略入股了深圳市豪恩声学 股份有限公司。豪恩声学长期致力于电声产品的设计、研发、生产和销售，主要产品 为中高端头戴式耳机，真无线立体声（TWS）蓝牙耳机，以及识别度高的语音交互类 产品等产品。豪恩声学在行业内处于领先地位，积累了雷蛇、海盗船、罗技、苹果、 vivo 等国内外优质企业客户资源。公司与豪恩声学在消费电子细分市场、潜在客户 拓展与研发创新等方面有着良好的协同，通过已建立的深度战略合作，双方在声学领 域的人才、产能、技术、设备和客户优势将得到更充分地发挥，进一步提升公司在声 学领域的核心竞争力与市场份额。
3.3.汽车电子市场潜力巨大
全球汽车产业电动化趋势明显。随着高级驾驶辅助系统在汽车行业的快速渗透， 汽车电子化程度得到全面提升。同时，新能源汽车的快速渗透推动汽车朝电动化方向 发展，进一步提高对电子化程度的要求。目前传统高级轿车的电子化成本约 25%，新 能源车达到 45%-65%。据产业信息网数据，2017 年全球汽车电子市场规模为 2400 亿 美元，预计 2020 年将突破 3000 亿美元。
车载面板已成为中小尺寸面板市场第二大应用。据中商产业研究院数据，2018 年全球车载显示面板出货总量为 1.62 亿片（TFT-LCD），同比增长 9.4%。中控显示面 板是车载显示面板最大的应用市场，出货量为 7830 万片，同比增长 7.9%，占全年出 货总量的 48.5%，；仪表显示面板出货 6080 万片，同比上年增长 5.6%，占全年出货量 比重为 37.6%，是第二大应用场景。此外，抬头显示屏、电子后视镜显示屏和后座娱 乐显示屏近年呈现快速增长态势。预计 2019-2022 年间，车载显示市场的 CAGR 将保 持 17%，到 2022 年将整体市场规模近百亿美元。
车载面板呈现大屏化、多屏化，助力触控显示及防护部件整体产值提升。随着 汽车电子化程度不断加深，车载显示屏将朝大屏化、多屏化、交互化、复杂化、高清 化等方向演进，有助于汽车触控显示及防护部件整体产值提升。近几年车载显示屏主 流尺寸为 7-8 英寸，特斯拉为首的新能源车企开始采用 15-17 英寸的大屏，甚至部分 车企出现 27 寸、32 寸等超大尺寸显示屏的配置规划。同时，屏幕数量也在显著增加， 当前车内的数字屏幕平均数量为 0.9 块，预计到 2024 年将上升至 2.1 块。目前中控 显示大屏化的渗透率正在逐步提升，中大尺寸触控屏幕的应用已经从特斯拉逐渐渗透 至包括宝马、奥迪等高端车型，扩展到丰田、福特、比亚迪、本田等中低端车型。在 目前车载显示行业的销售上，10 英寸以上的大尺寸显示屏所占比重在两年内增加了两倍多，从 2017 年的 16.8%上升至 2019 年 Q3 的 37%。
公司目前已经成为特斯拉全球核心一级供应商。公司主要供应特斯拉中控组件 （中控屏产品的玻璃、触控、贴合及整体组装）、B 柱模块的整体功能组件，同时公 司在 Model3 等畅销车型上获得了主要份额。凭借公司在消费电子领域的深厚积累， 以及与特斯拉持续的深度合作，有望进一步渗透进入其他汽车大客户，在车载电子领 域站上新的台阶。
3.4.定增项目突破产能瓶颈
公司目前主要设有浏阳，长沙星沙、榔梨、黄花，湘潭，东莞松山湖、塘厦，以 及越南等 8 个生产研发基地。根据公司公开披露，2020 年上半年各类产品的产能利 用率保持高位运行，均在 92%以上。其中，中小尺寸防护玻璃产能利用率为 95.20%， 大尺寸防护玻璃产能利用率为99.10%，新材料及其他产品的产能利用率为92.60%。 截至 2020 年 6 月底，公司各类产品的在手订单金额为 192.47 亿元。
公司正积极推进向特定对象发行股票募集资金的新产能项目建设，主要包括“长 沙（二）园 3D 触控功能面板和生产配套设施建设项目”、“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”以及“长沙二园智能穿戴和触控功能面板建设项目”，以 提高公司智能手机 3D 触控功能盖板、车载玻璃等汽车电子产品及智能穿戴相关产品 产能规模。
综上，我们基于下面的假设预测公司未来业绩：1）公司凭借自身在规模和技术 等方面的综合竞争优势加速渗透市场，大客户份额逐步提升，营收规模稳步增长，同 时产能利用率保持高位；2）5G 时代消费电子产品加速升级，汽车电子市场潜力巨大， 同时 3D 玻璃等高端产品的渗透有望优化公司业务结构，带来毛利率的稳步提升；3） 公司通过垂直整合战略，有望强化产业链议价能力，带来盈利水平的提升；4）随着 公司新增产能项目的逐步落地，公司未来业绩成长得到有力支撑；
预测公司 2020-2022 年营业收入分别为 374.9 亿元、467.2 亿元和 587.7 亿元， 归属上市公司股东的净利润为 45.05 亿元、58.32 亿元和 75.82 亿元，预计 2020-2022 年公司每股收益分别为 1.03、1.33 和 1.73 元，对应当前 PE 分别为 34、26 和 20 倍。
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（报告观点属于原作者，仅供参考。作者：国联证券，马群星）
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