美债投资手册系列报告（三）：美债禁不起沃什的“缩表”.pdf

本报告为美债投资手册系列报告之三，核心观点认为美债禁不住美联储新主席沃什主张的大幅缩表。报告首先解析美债供给机制，指出财政赤字是美债供给扩张的中长期主线，源于收支结构性失衡，TGA账户调节短期节奏，债务上限仅扰动不改变趋势。财政部以最低融资成本为目标，通过季度再融资机制安排发行，期限结构在成本与风险间权衡，中期国债为存量主体。

在市场吸收方面，美债投资者结构呈现显著“境内化”趋势，外国投资者占比下降，共同基金等境内主体增幅最大。美联储作为“第二供给方”，其缩表将把原本由其吸收的供给重新转向私人部门，增加净供给压力。报告指出，当前美国流动性水平紧张，缩表暂不可行。在宽财政背景下，“宽财政+降息+缩表”组合面临内生约束：财政扩张与缩表在流动性、通胀目标及利率影响上存在冲突。缩表将推升期限溢价（总资产每缩减1%，期限溢价上行约8.65bp）及美债收益率，进而导致财政利息支出大幅上行，加剧赤字压力。综上，考虑到天量美债供给难以有效承接，缩表可能成为压垮骆驼的最后一根稻草，导致收益率再度急速上升。