大跌之后：那些被改变的和未改变的.pdf

全球AI产业链经历剧烈波动后，A股市场AI与非AI板块的极端分化出现显著收敛。兴业证券策略团队在本报告中系统梳理了本轮大跌之后被改变的与未改变的市场特征，为后续配置提供分析框架。

被改变的：市场结构再平衡

从股价位置、估值和筹码三个维度，AI与非AI的"分化"已得到很大程度的收敛。股价位置上，高景气指数年内收益转负并跑输红利指数，一级行业涨跌幅标准差降至2010年以来第五低；估值层面，多数典型科技和消费龙头的2027年PE均落入10倍至20倍区间；筹码层面，拥挤度指标出现"高低易位""新老易位"，主动公募AI配置比例经25%-50%回撤后得到消化，两融余额去杠杆幅度超过2024年以来各轮水平。

未改变的：景气层面的分化

AI基本面并未因股价下跌而恶化。北美四大CSP厂2026年Capex指引继续上修至约7200-7450亿美元，增速约80%；云收入与积压订单均超预期高增，供需矛盾加剧保证资本开支持续性。非AI方面，国内政治局会议政策思路边际积极但大幅加力必要性不强，基本面分化在下半年或仍将延续。

配置建议

报告认为，当前已是优质硬科技资产的合意布局位置，建议重点关注AI中下游（软件、应用）、AI上游材料（新材料、小金属、玻纤、塑料）、先进制造（船舶、电池储能、创新药、电网）及顺周期α（化工、纺织制造、非银、工业金属、啤酒）四个方向。