公牛集团-603195-民用电工领军者，新业务有望开启第二增长曲线.pdf

民用电工行业龙头公牛集团凭借"安全"品牌心智与独创配送访销模式，在转换器、墙开插座等传统业务领域建立了深厚护城河。2020年上市以来，公司战略转型提速，形成电连接、智能电工照明、新能源三大主业格局，其中新能源业务2021-2025年营收复合增长率超过150%，智能照明业务市占率持续提升，国际化战略步入质效双升阶段。

核心竞争优势

公司具备三重竞争优势：渠道端，配送访销模式高效管理超百万家线下终端网点，"先款后货"保障现金流，新零售时代网点可转化为前置仓；成本端，核心品类高度自制叠加BBS精益管理体系，毛利率领先可比公司；品牌端，"公牛=安全"心智赋予产品溢价能力，成功复用至新能源、无主灯等新品类。三重优势驱动下，公司ROE、毛销差、现金循环周期等核心指标均领先行业。

新业务增长空间

新能源业务形成C端私人充电桩与B端重卡超充双轮驱动格局。私人充电桩市场随新能源车保有量攀升持续扩容，公司天猫市占率第一；政策驱动下重卡超充基建进入催化周期，公司400kW超充桩获行业首张1级能效认证。智能照明领域，无主灯市场预计2027年突破千亿规模，公司"主品牌+沐光"双品牌差异化运营卡位高增赛道。国际化方面，"全品出海、全球到达"战略推进，境外毛利率较2019年提升11个百分点。

财务表现与股东回报

2025年公司营收160.3亿元，归母净利润40.7亿元，受地产行业拖累增速有所放缓，但26Q1营收与利润增速回升。2019年至2025年毛利率及扣非归母净利率稳步提升，高毛利率业务占比提升与期间费率控制良好为主要驱动力。公司调整股权激励考核目标以ROE为核心，2025年股利支付率达84.4%，股东回报优异。

盈利预测与评级

预计2026-2028年营业收入分别为170.6亿元、180.8亿元、191.6亿元，归母净利润分别为43.4亿元、46.0亿元、48.8亿元。选取正泰电器、欧普照明、佛山照明为可比公司，考虑到公司在民用电工赛道的品牌、成本及渠道能力领先，首次覆盖给予"买入"评级。主要风险包括地产持续下行、新业务拓展不及预期、原材料价格上涨及汇率波动。