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游戏行业专题报告：中国游戏源于端游，成于手游，关注反向“手转端”趋势。国内端游处于弱供给强需求的环境，端游市场或被低估。端游奠定了 我国游戏行业的发展和格局，手游则真正打开游戏研发的空间，实现 国内对国外游戏研发的弯道超车。目前主流游戏公司研发重点在手游 上，端游供给市场参与者寥寥无几。

1、从需求端看端游仍保持较为旺盛的需求。根据游民星空，2021 年 9 月《新世界》（亚马逊出品，MMORPG）上线 Steam，上线首日同时 在线破 50 万人，最高同时在线达 91 万人（预估近一半为国人），此前 7 月进行的 Beta 测试同时在线超过 20 万人；2022 年 2 月《失落的方 舟》Steam 版上线首日同时在线达 98 万人，次日突破 130 万人。根据 Steam 官方报告，2018 年国际服国人月活达 3000 万人，预计 2021 年 底国人月活4000-6000万人（2020年底Steam全球月活达1.2亿人）， 此类用户大多为高价值硬核游戏用户。

2、从供给端看，2016 年之后鲜有国产端游上线，最近一款为去年上 线的《永劫无间》。从 2019 全年游戏审批情况来看，共有 1570 款游戏 通过审批获得了版号，其中手游共有 1462 款，端游仅有 65 款，手游 几乎占据过审游戏的 93%，而端游仅仅占比 4%左右。

我们认为端游行业处于弱供给的原因主要包括：

1、成本端：（1）手游平均研发成本小于端游：《GTA5》研发成本和营 销成本分别为 1.37 亿美元、1.28 亿美元；《荒野大镖客 2》以 6.44 亿 美元的研发成本达到行业顶峰。 （2）国内外研发技术存在差距，研发端游竞争力不足。《GTA4》由超 过 1000 人的开发团队历时三年半研发，前后参与的相关人员超过 2000 人。为真实还原纽约市，游戏研发团队历经数月时间在纽约街头 调查交通和住民情况，并拍摄每一栋建筑的全方位图像以制作成更加 真实的 3D 模型。

2、收入端：手游的运营效率及盈利能力均大幅超越端游。无论是国内 还是国外，手游市场在市场规模上均已超越端游，其中国内手游市占 率超过 70%。

中国游戏行业源于端游，成于手游，关注反向“手转端”趋势。端游 时代中国游戏业学习为主，手游时代中国游戏业弯道超车，先后经历 移动互联网用户高增长红利及端游 IP 转手游的红利。目前各项红利均 已接近尾声，在后移动互联网时代，游戏研发公司主要视角多集中于 手游精品化研运、游戏出海等。端游市场作为中国早期最大的游戏细 分市场并不受行业关注。我们认为： 1、端游行业仍有需求，目前市场规模萎缩主要系缺乏优质内容供给， 因此头部端游研发厂商推出端游或能收获较大红利。 2、VR/AR 时代，拥有较强端游研发实力的公司或将受益。大型 VR 游 戏更类似于 PC或主机游戏，在游戏整体质量上要求较高，因此具备端 游研发实力的公司有望在沉浸互联网时代获得先发优势。