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宏观经济-美联储在担心什么？5、6月美国CPI都超预期，美联储或连续加息75基点。CPI而非核心PCE对 美联储决策产生巨大影响的原因在于通胀预期。通胀预期看CPI，通胀趋 势看PCE——在衡量消费者感知的通胀时CPI或是更好的指标。该指标也与 短期的通胀预期密切相关。高企的CPI已经推动短期通胀预期处于高位。

美联储的通胀预期管理可能是为了防止最差情况出现 PCE是更适合观察通胀变化趋势的指标，趋势上看目前通胀已经见顶回 落，核心PCE的回落趋势已经持续3个月。虽然这样看通胀有见顶回落的迹 象，但是如果核心PCE与CPI一起回落过慢甚至掉头向上，那样通胀预期就 面临失控的风险。美联储6月经济预期概要（SEP）预期核心PCE通胀回落 的速度未来可能继续放缓，对稳定通胀预期构成威胁。相反，如果通胀回 落快于预期，那么美联储随时可以中断其快速紧缩的步伐。目前美联储的 快速加息选择或是一种更安全的政策偏向。

通胀是否加速取决于通胀预期，并将影响政策选择。 稳定通胀预期对于管理通胀至关重要。在通胀预期失控的情况下，菲利普 斯曲线可能扭曲。例如，70年代CPI核心通胀和失业率之间并没有表现出 负相关关系。此外，我们的研究表明油价大涨可能并不是上世纪70年代经 济滞涨的最重要原因，通胀预期的变化更重要。理论和历史经验表明一旦 通胀预期不稳引发加速通胀，控制通胀就将变得不再容易，且将付出更高 的失业率作为代价。在这个意义上，美联储当下越鹰派，通胀失控的风险 越小，从而未来可能更早降息，总紧缩的力度或反而更低，美国经济未来 深度衰退的概率或反而越低。

变化了的菲利普斯曲线微观基础：消失的工会和 COLA 当然，我们认为今天重现70年代的高通胀并不容易。一个重要的因素是上 世纪70年代导致菲利普斯曲线变化的微观基础在今天并不具备。COLA条款 允许在合同有效期内按规定的时间间隔根据通胀情况增加工资。COLA覆盖 下降最大的原因是通胀不确定性的下降和工会力量的下降。相比于70年 代，工会参与率下降了超过10%；COLA条款覆盖率从61%，到1995年底，美 国劳工统计局停止收集集体谈判结算数据时，已降至22%。