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煤炭行业2023年趋势分析：行业强α与宏观弱β的较量。2021 年来在结构性、周期性和扰动性三大因素驱动下，全球煤炭价格进入 超级繁荣周期。但我们认为中国煤炭行业 2023 年起供需将有一定幅度宽松 化，尽管 4Q22 煤炭价格或将继续保持强势。北港 5,500 卡动力煤均价有望 从 2022 年的 1,250 元/吨下移至 2023 年 950 元/吨，但仍高于 570-770 元/ 吨的中长期合同价格区间。中国的产能核增和新增产能仍将边际上继续贡献 供给增量，但更为关键的是我们认为海外经济衰退的背景下，全球煤炭行业 将迎来需求的逆风。我们维持对煤炭行业的“增持”评级，推荐中国神华（目 标价 29.8 港币/38.0 人民币）和中煤能源（目标价 9.5 港币/15.1 人民币）。

2023 年或是煤炭行业强α与全球宏观弱β相较量的一年

2023 年或是中国煤炭行业强α（坚实的供给面）和全球宏观弱β（潜在海 外经济衰退）相较量的一年。2020 年全球应对疫情下的流动性宽松共振带 来 2021 年经济和能源需求繁荣，但应对通胀高企下全球大幅度加息和流动 性收紧或驱动海外经济衰退。华泰宏观认为高通胀周期往往以经济衰退为终 局。海外衰退将从隐含能源净出口减少、潜在煤炭进口量增加以及国内经济 增速降低消减煤炭用量三个路径影响国内煤炭市场需求。我们的分析显示， 如果海外衰退发生，国内的煤炭消费减量或将至少达到 5,000-6,000 万吨。

2024 年起新能源装机量将是传统能源价格中枢的决定因素

在应对疫情的流动性宽松共振下需求强劲增长、传统能源长期资本开支不足 下的有限新增产能以及激进能源转型下但新能源装机规模仍较小的共同作 用下，2021 年起传统能源迎来价格繁荣周期。但能源价格大涨同时也将刺 激新能源装机的强劲增长，中国硅料产能瓶颈消除也会带来光伏项目收益率 的改善。新能源装机量的量级决定了传统能源价格繁荣周期的时间长度。我 们预计 2023 年起，海外的新增光伏/风电装机将能够基本满足年度电力需求 增量，而 2024 年起中国也将能够满足 85%以上的新增电力需求。我们预计 2024 年中国、海外的光伏/风电装机量分别达到 150/77GW 和 256/58GW.

2023 年更青睐中长期合同占比和分红比例高的煤炭公司

我们基准假设下的 2023 年动力煤平均现货价格下移意味着对市场化价格销 售占比较多的煤炭公司带来的盈利压力相比中长期合同占比较高的煤炭公 司更大，这和 2021 年以来市场化价格销售占比的煤炭公司更受益相反。我 们预计 2023 年现货动力煤平均价格为 950 元/吨，但仍将高于 570-770 元/ 吨的中长期价格区间，隐含目前 720 元/吨的中长期合同价格下行空间非常 有限，即使我们不能排除价格会有小幅下移。我们调整行业首选从兖矿能源 和陕西煤业为中国神华和中煤能源，因为两者更高的中长期合同占比 （70-80%）和中国神华潜在的高分红比例。