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煤炭行业2023年年度策略：静待需求东风起，行稳亦有致远时。高煤价景气持续，业绩充分兑现，板块大幅跑赢大盘。截至 11 月 1 日，秦皇岛动力煤 平仓价（Q5500）1595 元/吨，较年初上涨 807 元/吨，涨幅 102.4%；京唐港口主焦煤 库提价 2630 元/吨，较年初上涨 180 元/吨，涨幅 7.3%；山西晋城无烟末煤坑口价 1350 元/吨，上涨 130 元/吨，涨幅 10.7%。三大细分煤种价格普涨，但上涨幅度差别较大。 2022 年前三季度，A 股所有上市公司中，动力煤/焦煤板块营业总收入同比分别增长 27%和 22%，归母净利润同比分别增长 107%和 71%。受动力煤价格带动，行业业绩 充分兑现，煤炭开采指数（申万）年内上涨 27.0%，跑赢大盘 45.3 个百分点。

承旧启新：从行业到企业，旧能源柳暗花明。1）在“碳达峰碳中和”长期目标下，煤炭 的产能接续进度明显放缓。2021 年,我国完成煤炭勘探工作 52 万米，同比-46.9%。2019 年，我国探矿权数量为 860 个，同比下降 21.6%，2019 至 2021 年，我国探矿权数量 三年累计零增长。据此，新产能或将出现衔接空窗期，这正在主导中期维度下以旧能 源供给紧缺为特点的“绿色周期”。2）年度长协价格站上新高度后，“煤企盈亏平衡点、 煤价合理区间上限、进口煤价、火电企业利润大面积受损”这四个事件对应的煤价是当 前煤-电产业链利润分配的关键价格，四个价格附近发生的变动会放大行情的演绎。3） 2020 年至今，陆续有煤企提高分红率，板块内针对股息率的定价权重有望逐步提高。 4）产业资金先行：产业资金的动态常被认为是行业发展的风向标。2020 年至今，部 分煤企通过回购或增加主业投资等方式，加大了在煤炭行业的投资；另有煤企“以煤为 基，布局转型”，打开企业第二增长曲线。

动力煤：静待复苏需求起东风。年初至今，煤炭保供增产及限价政策陆续出台，国家 持续推动产能释放，引导煤价回归合理水平，并且敦促长协履约到位。今年驱动煤价 上涨的几个因素，目前的边际变化趋于缓和：1）主产地的产能利用率接近饱和，产能 新增到产量实际释放的过程非一日之功；2）国际地缘政治问题依然存在，国际煤价预 计维持高位，我国的进口煤量仍呈边际减少趋势；3）中期维度静待国内经济复苏，推 动需求恢复。综上，扰动煤价的外部不确定性因素需要持续观察，预计明年的煤炭整 体供需关系维持偏紧，煤价可延续高位。

炼焦煤：粗钢减产影响有限，钢厂利润修复，炼焦煤需求具备支点。站在当前时点， 基建层面的推动，是促进“煤-焦-钢”产业链恢复景气的重要前提。下游钢厂开工率虽已 有所反弹，但仍处低位，预计随着经济复苏，边际需求将获得进一步支撑。在更长的 维度下，钢铁减产政策已执行多年，边际影响趋弱；焦煤本身在我国的稀缺性，叠加 进口焦煤的相对紧缺，在供给层面上共同赋价格以弹性。

降低观测颗粒度，煤价中枢依然平稳向上。秦皇岛港煤炭平仓价 3 年移动平均值自 2016 年起便呈现向上趋势。综合考虑当前面临的内外部因素，例如：全球能源资本开 支的减少、能源逆全球化迹象出现、俄乌冲突带来的地缘政治问题等，我们判断中长 期维度下，煤价中枢依然处于稳步上升的阶段。