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投资策略专题：如何从赔率和胜率看成长价值轮动。在共同特征以及“共识”的正反馈之下，市场风格组合通常出现价格趋势相 似的现象，这使得市场风格成为了权益投资中重要的研究课题。在本次报告中， 我们分别探讨了如何判断成长/价值风格在不同条件下的赔率和胜率。最终，提出 了一个基于胜率和赔率的成长/价值轮动模型。经过测试，该模型能有效指导成长/ 价值轮动，并且可以基于 ETF 构建收益稳健的实践策略。

为什么市场风格会凝结为一种隐形的力量呢？一方面，风格本身代表着一批具 有某一共同特征的个股。一段特定的宏观环境，可能会导致某一特征的个股出 现普遍受益的情况。另一方面，形成共同趋势的股票组合将会受到“共识”的 正反馈影响机制。在历史行情和交易心理的影响之下，投资者们会本能地将这 些股票或明或暗地打上一个相同的标签，并且在交易时无意间形成正反馈。

在赔率方面，我们根据逻辑推演得到了一个假设，市场风格的估值水平与投 资赔率呈负相关。即高估值水平的市场风格已经是“强弩之末”，而低估值 水平的市场风格往往是“价值洼地”。进一步的，我们在样本内外根据实证分 析验证了上述观点，并以此作为在投资实践中判断市场风格赔率的基础。

在胜率方面，我们基于五个宏观因素（十年国债收益率、六个月美债收益 率、PMI、中长期贷款余额、CPI-PPI 剪刀差）、三个微观因素（动量、强势 股、北向资金）对成长/价值的轮动进行了分析。并根据复合指标得到一个相 对有效的胜率信号模型。

最后，我们基于前述赔率、胜率的研究讨论。在时间截面上，根据估值水 平、宏观因素和微观因素得到成长/价值的条件胜率和条件赔率估计。在推导 得到市场风格的投资期望之后，通过比较投资期望进而构建得到了一个具有稳 健收益的市场风格轮动模型。根据测试结果，模型可获得年化收益 32.09%， 夏普比率 1.20，相对市场等权年化超额收益为 16.85%，相对价值成长等权组 合的年化超额收益为 10.84%。

经过检验，我们构建得到的市场风格轮动模型具有较好的实践性。可以基于市 场上已有的 ETF 构建出可落地的投资策略。在沪深 300 的 ETF 策略中年化超 额 7.49%，信息比率 0.99；在中证 1000 的 ETF 策略中年化超额 16.97%，信 息比率 2.51。