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投资策略专题研究：财报直击，盈利增速底与结构拐点均现。23H1 全 A 利润增速录得同比-3.0%，延续 22 年报来的业绩平底，上游资源、 中游材料、必需消费业绩欠佳是造成全 A 业绩增速较 Q1 下降的主因，亮点 为科创板、制造业业绩增速已率先修复，结构上电子/医药/建材业绩拐点初 现。全 A 利润增速自 22 年报来进入底部区域已有三个季度，与全球库存周 期下行相关的周期品、受地产销售影响的地产链板块是业绩增速平底的主要 角力项。据此结合彭博最新一致预期及研究员盈利预测，调整 23 年全 A 归 母净利润增速至 3.1%，23Q3/Q4 季累增速或呈现拾级而上（7 月通胀数据 确立年内 PPI 拐点、商品市场回暖→业绩主要拖累项资源品压制因素减弱）。

23H1 全 A 营收/利润增速较 Q1 回落，但制造业、科创板业绩增速拐点已现

为避免计提资产减值损失对内生经济修复节奏的判断，在对资产减值进行调 整后，23Q2 全 A 非金融单季度净利润同比增速（-9.9%）较 23Q1（-3.1%） 有所下滑；23Q1/23H1 全 A 非金融营收单季度同比增速分别为 3.8%/1.4%， 反映在二季度国内复苏偏弱、海外需求下滑背景下全 A（剔除金融）营收仍 有波动；若不考虑周期品的业绩增速拖累，制造业、科创板 23Q2 利润增速 已初现拐点，步入修复区间；23H1 全 A 非金融 ROE（TFQ）较 Q1 下滑至 7.4%，净利率、资产周转率（应收账款周转率有所走弱）下降是主因，杠 杆率较 23Q1 小幅回升，销售费用率/财务费用率较 Q1 下降，融资意愿趋弱。

短周期下，H1 业绩增速仍处底部区间，更新 23 年全 A归母净利预测至 3.1%

5.30《主题“造势”，“双电”突围》中提到本轮业绩底平台期或偏长，23H1 全 A 营收/利润同比增速分别为 1.4%/-3.0%，仍未突破 22Q4 以来的业绩底 部区间，原因在于需求不足下周期品、TMT 板块对全 A 业绩修复形成拖累， 此外高频景气指数 4 月以来持续走平，或也暗示 23H1 全 A 业绩增速还未进 入趋势回升的通道。据此更新 23 年 A 股盈利预期：小幅下调 2023 年全 A 归母净利润同比增速至 3.1%（vs 5.30 5.1%），下半年季累趋势“拾级而上”， 中报即是年内低点、年报为年内高点；分板块来看，下调中游材料、必需消 费盈利预测，小幅上调可选消费、公共产业盈利预测，其余变化不大。

中周期下，产能周期筑顶回落，工程机械/商用车等板块中短周期共振回升

23H1 全 A 非金融固定资产周转率高位继续回落，本轮中周期自 2016 年开启， 考虑 10 年左右的周期长度及当前产能利用率的位置，中周期已处于顶部区 域。历史看全 A 非金融固定资产周转率同比的回落往往领先于在建工程增速 高点约 5-6 个季度，对应本轮全 A 非金融的在建工程同比增速或最早三/四季 度开始下行、当前还未到本轮顶点。周期位置来看，23H1 焦煤、能源金属、 纯碱、煤化工、橡胶、光伏设备、专用设备等中周期存在下行压力；而水泥、 工程机械、商用车、化纤、涂料、元件、面板、模拟芯片、PCB 等中周期或 率先见底、其中工程机械、商用车、化纤、涂料、元件、面板短周期也回升。