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中国经济如何走向复苏（二） ：是时候强烈看多中国经济了。近期宏观经济数据的超预期改善，部分地验证了我们关于中国不会像 90 年 代的日本那样陷入长期低迷或者停滞的判断。实际上，许多国家都经历过 地产危机：一般而言，地产大拐点后，只要市场能够顺利出清，企业资本 支出将因此得到提振，并成为复苏周期中推动经济的新引擎。这也解释了 2022 年以来中国制造业投资的超预期回升。随着企业资本支出的健康增长， 中国经济走向复苏的拐点可能正在出现，权益市场或迎来转机。

地产大拐点后，边际改善最大的或为企业资本支出。 我们回顾了 1970 年以来数据可得的 8 个国家 9 次地产泡沫终结后经济复 苏的历程。我们发现在地产投资占 GDP 比重下降之后，在新一轮复苏中虽 然居民消费、政府支出与净出口占 GDP 的比重大都有所回升，但是边际改 善最大的是企业的资本支出。这一现象符合出清释放真实资源，提升企业 ROA 并提振资本支出的假说。资本支出的回升会通过供给创造需求的方式 推动经济增长。

中国制造业资本支出缘何偏强？ 自 2022 年以来，中国的制造业投资就持续超预期回升。市场有观点认为， 在企业盈利和企业家信心低迷的背景下，资本支出偏强主要与各类补贴有 关，并担忧产生新的产能过剩。在地产需求大幅下行之后，这一担忧与对 基建投资缺乏回报的担忧一起，构成对中国经济中长期前景的深度忧虑。 然而数据表明，受到补贴较少的服务业资本支出比制造业表现得更加强劲， 而且不太容易获得补贴的民间制造业投资也比整体制造业投资更好。考虑 到一般贷款加权平均利率已经低于工业企业 ROA，我们认为在合理的货币 政策的支持之下，中国企业的资本支出是市场化导向的和健康的，而且符 合地产大拐点之后企业资本支出上升的国际经验。

经济复苏的拐点可能正在出现，权益市场或迎来转机 量变引发质变，随着企业资本支出等因素对经济的影响越来越大，地产对 GDP 的影响越来越小，资本支出的增长有望推动中国经济进入下一轮扩张 周期。近期超预期的宏观数据表明关键拐点可能正在出现。我们认为这可 能尚未被充分定价，权益市场或迎来转机。