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宏观经济专题：美国大选的近与远。特朗普的“美国优先”与哈里斯的“包容发展”。1）特朗普执政方 针更强调美国优先，“减税”、“贸易保护”、“制造业回流”、“能源 独立”、“加强边境管控”、“结束战争”是其关键词。2）哈里斯执 政方针更强调公平、开放和绿色，相较而言“更激进的加税”，“强 调绿色能源”，“不秉持贸易保护主义”，“支持乌克兰和以色列援 助”是其鲜明特征。对于中美关系而言，特朗普政策更加激进。倾 向于单边行动和直接对抗，而哈里斯则倾向多边合作与战略竞争。

特朗普交易 2.0：今时不同往日。（1）特朗普交易 1.0 下，市场预 期特朗普政策指向“经济增长+通货膨胀”，资产走势呈现出“风险 资产涨+避险资产跌”、“美股小盘优于大盘，价值优于成长”、“A 股整体走势相对独立+周期类行业短期跑赢”的三重分化。（2）特 朗普交易 2.0 下，与 1.0 相比，开启时间早、特朗普胜选概率高、 宏观经济地缘环境复杂、降息交易地缘交易交织、市场预期特朗普 政策指向“再通胀”。1.0 下资产走势的三重分化因此被不同程度地 打破。（3）大选 11 月“靴子落地”前，2.0 如何演绎仍具有不确定 性。9 月美联储降息落地前可以关注二者共振方向，包括美股小盘 股、美债收益率曲线陡峭化等。同时，需要警惕哈里斯支持率变化、 地缘局势变化对 2.0 的冲击。A 股整体走势相对独立，行业层面推 荐自主可控、出口转出海、国产替代方向。

能源政策倾向与现实的背离：美国两党竞选的分歧之一是能源政 策倾向，但其对能源未来的影响其实没有想象中大。（1）从美国 看，以史为鉴，真正助推美国从能源消费国转向能源供应国、从能 源净进口国转向能源净出口国的关键是水力压裂法钻井技术。并 且，市场信号才是美国原油供应商生产决策的主要驱动力。（2）从 全球看，“三足鼎立”的能源供应格局相对稳定。OPEC+全球话语 权较高，可通过调节产量影响价格。在中东国家积极寻求经济转 型、沙特等国 2025 年财政盈亏平衡油价预计下降等现实因素影响 下，美国总统能源政策主张对全球能源未来的影响或有限。

关税变局的突围：资本品的“非美出口”与中间品的“本土化集 成”。对中国经济而言，美国大选带来的最大变数在于关税和贸易 保护。一旦增加关税，中国制造业将面临两难境，一方面，相比于 低技术壁垒行业，高技术壁垒加税力度将更大，而另一方面，低技 术壁垒行业的关税贸易替代弹性更大，这将导致更大的出口损失。 但挑战亦是机遇，加征关税并不只是全球贸易布局的变化，更是全 球贸易价值链的重组，国内高端制造行业中间产品的“本土化集 成”和中低端制造行业的出海将是突围的关键：1）推荐受益于全 球贸易链价值重构，新兴经济体产业链承接和建设的资本品（机 床、工程机械、电网设备等）；2）全球价值链对加税具有累计和放 大效应，中间品本土化集成生产将更具成本优势，推荐科技领域 （高端机械、电子和通信行业等）上游零部件厂商。