2025年年度策略：沧海行舟.pdf

2025年年度策略：沧海行舟。2024 年市场回顾与启示。 A 股市场两个重要信号，2 月“政策底”和 9 月“市场底”。预计本轮“反攻”有望受益基本面改善，且具备持续性。

2025 年国内、外经济环境解析：国内盯财政，国外盯景气 。（一）国内经济仍面临有效需求不足，解决问题的关键：需静待“盈利底”出现；路径有二：国内财政扩张或海外景 气回升。预计 25Q2“宽财政”在力度及结构上均将发力，同时，基于 M1-PPI 传导周期，预计最快 25Q3 可见“盈利底”。 （二）海外环境影响或成为市场焦点，一是美国经济“硬着陆”概率较高。背后传导：全球景气下行-美国职位空缺 下降-“失业率”迅速上升-消费能力明显下降-资产价格下跌，而负债则或维持高企-最终导致美国政府可能率先出现 资产负债表恶化及债务违约风险。二是特朗普对华政策“偏鹰”，均可能通过掣肘国内出口，导致“盈利底”被延后。

FY2025 全球资产配置策略：黄金或将创出历史新高。 1、25H1 大宗品：黄金或将有望走出新高。本轮黄金上涨驱动共计五轮，预计 2025 年仍有美国“硬着陆”、美债违约 风险及流动性陷阱解除等三轮上涨驱动；同时，看多黄金股及做多金银比。2、有色静待流动性陷阱解除，或 25Q3 启 动，届时弹性>黄金；3、原油机会静待美国降息周期结束。4、新兴权益市场>发达国家，海外权益或转向公用、必选 及医药保健等防御。医药中的创新药亦或受益美债利率下降，估值抬升，可做权益类底仓配置，分别看好创新药：① A 股高 ROE、内销型的非龙头；②港股外销龙头。

2025 年 A 股市场及风格研判。 FY2025 A 股市场空间？A 股盈利增长测算：中性假设下或达 7.2%；预计全年估值上涨约 19%，盈利+估值合计贡献 A 股涨幅约 30%。 FY2025 A 股市场走势及风格应对？Q1：大概率春季躁动/成长>消费“进攻”；Q2：国内基本面修复乏 力或受海外风险“冲击”，调整防御/黄金+创新药+政策预期主题；Q3：盈利底有望出现，看“反转”开启/成长+有色 +券商全面“进攻”；Q4, PPI 转正或进入繁荣初期/ 切换至高景气方向，成长+周期（有色、能源）。FY2025 A 股中小 盘有望继续占优。

朱格拉框架下：寻找结构性景气机会。 筛选逻辑：供给侧在国内，具备“扩张空间+弹性（新质生产力方向）”；需求端在海外，具备“扩张能力+景气持续性” 的行业。基于“景气持续性”逻辑，分别筛选：25H1 受益于新兴市场出口景气韧性+产业竞争力上升，推荐：1、科技， 光学光电子+ IT 服务；2、高端制造及配套，通用设备+环境治理>环保设备+摩托车；3、军工，航空装备+军工电子+ 航海装备。25H2 受益于发达市场出口景气弹性+产业竞争力上升，推荐：1、科技，元件+消费电子+ 游戏；2、电力设 备，风电设备+电机>电池；3、高端制造业及配套，自动化设备+工程机械+专用设备+商用车；4、周期，工业金属+金 属新材料+化学化纤。