印度制药专题研究：知印鉴中，30家印度药企深度复盘启示及中国原料药产业发展路径探讨.pdf

印度制药专题研究：知印鉴中，30家印度药企深度复盘启示及中国原料药产业发展路径探讨。经过全球产业分工，印度和中国基于各自比较优势成为世界主要原料药供应 国，印度仿制药在全球崛起既有历史机遇亦是产业升级的结果。从投资回报 来看，大部分印度制药股票走出长牛趋势，印度制药 Nifty Pharma 指数在 2001.01~2024.11 期间总回报 2406%，二十四年的年化收益率 14.41%，而 不少龙头企业的市场表现更为亮眼，如 Sun Pharma 在 2001.01~2024.11 期 间，股价上涨 146 倍，总回报 17351%（含股利），二十四年的年化收益率 高达 24.08%，远跑赢 Nifty Pharma 和印度大盘 Sensex 指数。

我们筛选了 30 家原料药起家的印度药企，按主营业务是否有制剂业务，将其 分为两类：制剂一体化与 API-focused，这两类企业在印度资本市场表现不 同，但同类企业市值走势具有高度相似性。

制剂一体化：经历从大宗原料药-特色原料药-制剂（普通仿制药-复杂制剂/ 生物类似药/专科药/创新药）的产业升级过程，诞生了多家千亿（人民币） 以上市值的全球仿制药巨头，典型公司如 Sun Pharma。

API-focused：我们也关注到印度另外一类企业持续深耕原料药赛道，并未 向制剂延伸，并在 CDMO/CMO 业务上进一步发展，典型公司如 Divi’s Lab。

在深入研究印度制药业的业务变迁和产业发展过程后，我们认为，全球不同 市场的仿制药大多有过/或仍有红利期（如印度品牌仿制药 EBITDA Margin 可达 30~40%）。印度制药业具备一定先发优势，其产业升级是一种“渐进 式升级”的过程，企业对 CAPEX、研发的投入相对谨慎（与企业背后的家族 式文化、美国和印度市场的成功相关）。中国原料药企业的研发投入强度超 过印度公司，同时产业端具备人才、基建、产品质量及交付等多方面比较优 势。随着自身能力全方位的提升以及对创新的追求与投入逐步落地，我们认 为中国企业有望实现跨越式发展。

根据招商医药原料药分析框架：在自售原料药维度，产品价格底部企稳+新产 品放量带来新增量；在制剂维度，国内集采进一步强调原料药制剂一体化优 势，海外制剂不同方式开拓，部分企业创新药逐步进入收获期；在 CDMO/CMO 维度，亦有企业已与大中小型药企达成深度合作、获取增量订单。