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证券行业专题研究： 投资显分化，扩表持续中。

25Q1 大券商归母净利润合计同比+92%

25Q1 大券商归母净利润合计同比大幅增长 92%，扣非净利润同比+51%， 关注三大主线：1）扩表趋势延续，金融投资规模驱动总资产进一步扩张， 但杠杆率分化；2）投资贡献增长，大券商投资类收入普遍增长，体现较强 弹性；3）轻资本业务修复，Q1 全市场日均股票基金成交额同比+71%，经 纪净收入同比提升、投行净收入普遍改善、资管净收入相对稳健。展望行业 未来发展，政治局会议定调持续稳定和活跃资本市场，中央汇金进一步发挥 类“平准基金”的作用，后续资本市场支持性政策有望持续落地，关注资产 负债表运用能力强、业绩增长稳健的头部券商，把握并购主题的结构性机会。

资产负债表扩张，杠杆率有所分化

25Q1 大券商总资产规模合计季度环比增长 9%，延续扩表趋势。广发、建 投、中信扩表幅度较大，总资产分别较年初+7%、+6%、+5%，均为金融投 资规模（分别较年初+18%、11%、+7%）驱动。其中中信、广发均为交易 性金融资产驱动，分别较年初+13%、+22%，建投则相对均衡，交易性金融 资产、其他债权投资、其他权益工具投资分别较年初+87、+86、+140 亿元。 招商、申万缩表，总资产分别较年初-8%、-4%。杠杆率表现分化，广发/建 投杠杆率提升较多，分别较年初增长 0.36x/0.26x 至 4.31x/4.34x；申万/招 商杠杆率下滑较多，申万较年初下行 0.31x 至 5.18x，但仍为大券商中最高。

投资收入同比高增，贡献业绩增长

25Q1 大券商投资类收入合计同比增长 52%，占营收比例达 43%、同比提升 7pct，是业绩增长的核心贡献。除招商外（同比-26%，预计主要为债券投资 承压），其余大券商投资类收入均实现增长。广发同比+106%，弹性显著； 银河同比+94%、中金同比+83%、国信同比+71%、中信同比+62%。从资 产结构看，除申万外（较年初-12%），大型券商交易性金融资产规模均较年 初增长，广发、中信增速较快，分别+22%、+13%。

经纪、投行、资管等业务同比改善

25Q1 全市场日均股票基金成交额同比+71%，大券商经纪净收入均有提升， 合计同比增长 50%。其中国信增速较高，同比+73%；中金、银河、广发同 比分别+56%、+53%、+51%。投行业务在低基数下有所修复，大券商投行 净收入合计同比增长 5%，中信、国泰海通分别同比+12%、+10%。资管业 务表现稳健，大券商资管净收入合计同比 0.1%。