2025年固收中期策略：外部风浪未平，内部蓄势待破，震荡中寻机.pdf

2025年固收中期策略：外部风浪未平，内部蓄势待破，震荡中寻机。利率债与信用债复盘:债市先熊后牛，信用债表现略强。利率与信用债方面，2025年至今，债市受资金面与对等关税影响收益率先上后下。截至5/30，30Y、10Y、1Y国债收于1.9%、1.67%、1.46%，较年初上行6BP、6BP、39BP，10Y-1Y 期限利差收窄至22BP;3YAA级中票收益率上行4BP至1.96%，信用利差震荡收窄至32BP。前期债市熊陡主因春节后资金面持续偏紧、降准降息未落地宽货币预期大幅反向修正带动债市回调，随着央行释放呵护态度引导资金面转松、关税冲击超预期市场风险偏好回落，债市转牛。同时，市场交易主线发生转变，债市底层逻辑由交易资金面扰动、基本面修复下宽货币预期反复，转向交易外围不确定性。可转债市场复盘:科技+政策+关税博弈下震荡走牛,表现优于股债。2025年以来，权益市场分母端风险偏好震荡反复，分子端企业利润缓改善，在技术突破、政策支撑和关税博弈的主线接续下A股震荡收涨，转债市场跟涨震荡走牛，上半年表现优于股票、纯债。截至6/12，年内中证转债“N”型宽幅震荡，累计收涨5.2%,同期万得全A上涨3.5%。

下半年展望:外部风浪未平，内部蓄势待破，震荡中寻机。

基本面:外部风浪未平，内部蓄势待破。在政策持续发力与内外需格局演变的共同作用下，2025年我国经济增长呈现韧性与挑战并存的特征。出口方面，尽管对美及主要转口国出口自4月起有所回落，但整体仍具韧性，关税潜在冲击下外需拖累可控;消费方面，924一揽子政策成效显著，社零增速稳步回升，消费品以旧换新政策延续助力消费修复，但居民谨慎性使复苏进程相对平缓;投资方面，新质生产力与设备更新支撑制造业投资维持韧性，水利基建投资与政策资金保障推动基建稳定增长，城市更新等政策亦有望促进地产投资降幅收窄。

货币政策:实质宽松开启，下半年降准降息有空间，创新工具值得关注。外围扰动未消、内部宽信用仍待落地，预计宽货币基调将延续，而新一轮供给侧结构性改革开启在即，也需要货币政策协同发力。第一，降准方面，优先级较高且仍有空间下半年落地可期,中性估计下50BP的降准有望兑现，而供给侧结构性改革推进下定向降准定向支持化解产业结构性矛盾的必要性提升;第二，降息上，本轮非对称降息呵护银行净息差，降息空间有望打开，结合外围扰动，预计美联储9月份开启降息，那么三季度或是我国降息窗口开启观察期，预计下半年降息幅度或在1-2次、20-30BP;第三，公开市场国债买卖工具的重启或需密切观察超长期国债的发行情况，关注市场认购情绪与大行配债情况;第四，新一轮供给侧改革开启下创新性结构性货币工具落地的必要性提升，关注科创债等金融工具推动供给侧结构调整，以及抵押补充贷款PSL或许在下半年重启的可能。