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小马智行研究报告：Robotaxi星辰大海，弄潮儿向涛头立。小马智行是全球领先的无人驾驶企业。公司于 2016 年末在美国硅谷正式成立，创始人是来自百度 自动驾驶事业部的彭军和楼天城，整个核心管理团队拥有强劲的技术背景。公司 2024 年收入 7503 万美元，三大业务 Robotaxi、Robotruck、授权和应用分别占比 10%/54%/37%。Robotaxi 方面： 公司至 2025 年 8 月中旬已铺设超 500 台车辆，在中国北上广深四个一线城市提供 Robotaxi 运营 服务，并在美国、卢森堡、韩国、阿联酋、韩国、沙特阿拉伯、新加坡、卡塔尔等 7 个国家拓展业 务，海外多地开展测试。Robotruck 方面：截至 4 月 10 日，公司已部署 190 多辆自动驾驶卡车； 截至 7 月初，小马智行的自动驾驶重卡已支持 600 万公里安全行驶、超 9.4 亿吨公里货物运输量。

行业：Robotaxi重塑出行、2030年全球/中国望达约5000亿/2400+亿人民币市场；Robotruck 降本增效、2030 年全球/中国望达约 2000 亿/900 亿人民币市场。1）Robotaxi：Robotaxi 用 技术取代人类司机，拥有两大价值，一是较传统打车降本 48%-62%，二是有超越人驾的安全性。 未来车辆得以自主提供打车服务，出行市场将被完全重塑。国内方面，根据弗若斯特沙利文，2030 年预计一二线城市的 Robotaxi 保有量望达到 101 万，渗透率约 25%。我们假设届时单车年行驶的 收费里程为 12 万公里、打车费平均 2 元/km，则到 2030 年中国仅一二线城市 Robotaxi 市场规模 有望达到 2424 亿人民币。全球市场来看，保守假设到 2030 年共享出行市场与当前大致相近、为 3150 亿美元，倘若我们假设届时 Robotaxi 渗透率 20%，则 Robotaxi 市场规模约为 630 亿美元， 约合近 5000 亿人民币。2）Robotruck：弗若斯特沙利文预计全球/中国 Robotruck 服务市场 2030 年达到 268、123 亿美元（若以 7.3 汇率测算大约 1956/900 亿人民币）。当前，大量创业公司/整 车厂/互联网厂商看到 Robo X 的时代机遇和广阔机会，纷纷抢滩。

小马智行技术和资质领先、降本推动规模化。1）技术方面，小马智行早在多年前就在摸索世界模 型（Pony World），打造适用于各类车型及应用场景的虚拟司机。凭借优秀的智能驾驶技术，小马 智行实现 1:20 的人车比，行业领先，目标年底 1:30。2）资质方面，小马智行是唯一一家获得了 在四个一线城市提供面向公众的自动驾驶出租车服务所必需的所有可用监管许可的自动驾驶技术 公司。3）商业方面，公司第七代自动驾驶系统套件成本降低 70%，采用 100%车规级零部件、平 台化适配设计，与丰田、北汽、广汽埃安合作，推出丰田铂智 4X、北汽极狐阿尔法 T5 和广汽埃安 霸王龙等车型，为大规模商业化奠定基础。公司年末目标实现 1000 台 Robotaxi 部署，单车模型 盈利。我们测算了三种情形下，小马智行 Robotaxi 的单车 UE 模型，悲观、中性、乐观情形下，单 车分别实现 12/14/18 万人民币收入、20.8%/34.9%/48.4%的利润率。

展望未来，公司成长性好，成本改善空间仍大。我们认为小马智行未来随着 Robo X 车辆快速铺 设，国内外收入 10 年内有望高速成长。同时仍有很大的降本空间。1）规模化降本：当车队规模 从当前的数百台级别跃升至未来的数万甚至数十万台级别时，对上游元器件的采购成本、合作车企 的车辆生产成本将明显下降。2）技术和工艺自然降价：半导体和传感器技术遵循摩尔定律，成本 随着技术发展不断下降。3）算法持续优化：例如当前 4 颗 OrinX 车规级芯片中，有 1 颗用于安全 冗余，未来技术团队的持续迭代，将进一步降低对硬件性能的冗余要求。4）商业模式创新：行业 中有望引入专业的资产商，由资产商出资购买并持有车辆资产（承担 30 万的车辆成本），小马智 行则作为技术与服务提供方进行轻资产运营。