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“十五五”规划展望系列专题报告：布局消费主题投资机遇。中国经济增长中的消费：随着经济结构性调整，传统投资增速趋缓，外部环 境不确定性加大，出口依赖型企业面临压力，消费在“三驾马车”中的作用和 地位更加凸显。展望“十五五”时期，有效需求不足仍然是突出矛盾。“十五 五”规划或将围绕推动收入分配制度改革、提供高品质消费供给、完善促消费 长效机制等方面释放消费潜力。

“十五五”时期：政策引领消费转型：（1）国家层面的总体框架：党的十八 大以来，中央将扩大内需作为战略基点，党的十九大强调增强消费的基础性作 用。2020 年政治局会议首次提出“需求侧改革”，旨在贯通经济循环环节， 形成供需高水平动态平衡，服务新发展格局。党的二十大报告指出，把实施扩 大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来。截至 2024 年，中央经济 工作会议持续突出消费战略地位。（2）部委联合发布的专项政策：扩大内需 从应急纾困转向体系化建设，再到精准深化的系统性战略部署。随着政策协同 发力，消费增速明显回升，固定资产投资稳定增长。“两新”、消费券、入境 消费和消费金融等政策对消费有着促进作用。

A 股消费主题投资机会：（1）业绩表现：2010 年以来，随着宏观经济增速 放缓，消费风格业绩增速中枢下移。消费风格营收增速仍处于磨底阶段，2025 年上半年呈现边际回暖迹象；归母净利润同比自 2023 年底以来持续实现正增 长；ROE（TTM）为 10.48%，处于 2010Q1 以来 21%分位数水平。（2）行 情回顾：2016 年至 2021 年初，消费行情走势震荡向上，且相对全 A 指数呈 现超额收益。2021 年以来，随着盈利增长放缓，估值进入消化期，消费行情 震荡回调。2024 年“924”以来，消费行情迎来反弹。（3）估值：当前消费 风格估值处于历史低位，估值修复空间较大。重点关注估值处于历史中低位且 业绩分位数表现相对靠前的啤酒、饲料加工、畜牧养殖、白色家电、调味品等。

港股消费主题投资机会：（1）业绩表现：港股消费板块营收增速 2010 年至 2015 年呈下行趋势，2016 年至 2021 年震荡上升，2022 年至 2024 年维持在 中低水平。当前可选消费业绩景气度处于历史中等水平，日常消费处于历史中 低水平。（2）行情回顾：2010 年至今，港股消费板块经历了三轮完整的涨跌 行情。2010 年以来的上涨行情中，涨幅最高的行业依次为：酒店餐馆与休闲、 汽车、家电、休闲用品，体现出消费的时代变迁。（3）估值：港股消费板块 估值处于历史中低水平，且日常消费板块估值分位数相对更低。