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年末机构抢跑怎么看？央行报表及债券托管量观察。2025 年 9 月，中债登和上清所债券托管总量为 175 万亿，同比增速下行 1pct 至 14.6%的水平，环比增量从 2025 年 8 月的 1.5 万亿下行至 9212 亿。

一、9 月央行资产负债表和托管量解读

1、9 月央行资产负债表：规模上行至 47.1 万亿元。（1）从资产端来看，央行 呵护态度下，“对其他存款性公司债权”季节性增长；10 月末央行官宣重启国 债买卖，在大行提前买债进行“储备”且市场存在学习效应的情况下，对短端 下行的带动作用或弱于去年。（2）从负债端来看，季末财政支出加速，政府存 款回流商业银行体系。 2、9 月央行托管量：央行创新工具净投放规模合计为 2725 亿元，中债-其他科 目单月增量为 2885 亿，两者较为接近。

二、杠杆率：套息空间驱动下，机构杠杆意愿边际修复

9 月受税期叠加北交所打新影响，月中资金价格出现波动，但季末央行呵护下 平稳跨季，10 月央行延续积极投放，买断式逆回购单月净投放创新高、国债 买卖重启，资金延续平稳偏松态势，债市经过前期调整套息空间凸显，驱动机 构杠杆意愿边际修复，10 月全市场质押式回购月均成交量上升至 7.3 万亿，债 基 10 月杠杆率均值上行至 116.9%，11 月初重回 120%附近。

三、分机构：配置盘逢高进场，跨季后基金力量修复，年末关注机构抢跑

从二级市场来看，9 月债市调整过程中，银行理财、大行、保险等配置性资金 逢高进场，跨季后基金力量边际修复。往后看，需要关注机构年末抢跑行情。 1、银行：（1）大行：9 月债券投资单月增量边际回落，主要在于一级供给缩 量，6 月以来大行买债驱动国开-国债利差走扩，后续具备压缩空间，建议等待 基金销售新规落地后再尝试博弈；（2）中小行：9 月债市回调但农商行仍保持 净卖出，主要拖累项是同业存单，或与资本新规、存单配置性价比弱化有关。 2、保险：“抢停售”、供给高峰叠加债市调整，配债仍处于季节性高位，10 月 以来二级配债规模维持季节性偏高水平，关注年末“抢跑”行为是否再现。 3、广义基金：9 月托管量维持下降态势，主要减持存单和商金债。基金方面， 9 月纯债基金赎回压力再起，10 月以来基金净买入规模回归季节性偏高水平； 银行理财，9 月以来配债规模处于高位，近期理财委外对于 7-10y 政金债老券 有所放量，11 月是理财委外大月，或利好中长信用债的利差压缩行情。 4、外资：维持净流出状态，主要减持同业存单、国债，政金债转为增持。

四、分券种：债市托管量增量主要支撑项是政府债，主要缩减项是存单

（1）9 月债券市场托管量增量回落至 9212 亿，政府债是主要支撑项，同业存 单是主要缩减项。 （2）利率债：三大品种净融资均回落， 9 月利率债净融资下行至 12631 亿。 （3）同业存单：资金面整体平稳，存单净融资维持低位。