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康华生物公司研究报告：人二倍体狂犬疫苗龙头创新升级，上实系国资入主开启增长新篇章。核心产品优势稳固，“金标准”疫苗替代空间广阔。公司核心产品冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）是世界卫生组织（WHO）推荐的预 防狂犬病的“黄金标准疫苗”，在安全性、免疫原性方面具备显著优势。目前国内狂犬病疫苗市场仍以Vero细胞疫苗为主，人二倍体疫苗渗 透率仍较低，替代空间广阔。狂犬病致死率极高，疫苗接种具备强刚需属性，为产品销售提供了稳定基本盘。作为国内该品类开创者，公司 自2014年上市以来累计销售超3,000万剂次，覆盖全国31个省级区域。弗若斯特沙利文预测，2030年人二倍体狂犬疫苗市场规模有望达到约 101.8亿元。2025Q1-3公司业绩降幅逐渐收窄，Q1/Q2/Q3营收同比-55.70%/-19.49%/+11.54%。公司ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗车间已于 2025年7月获得变更后的生产许可证书并实现复产，产品已出口至10个国家，复产有望推动业绩持续提升。

重磅在研管线获国际认可，打开第二成长曲线。公司重组六价诺如病毒疫苗是目前全球在研价次最高的诺如疫苗之一，其广谱保护能力覆盖 主流毒株（如GI.1、GII.2），已获得澳大利亚、美国和中国临床试验许可,展示了国际权威认可的技术壁垒。2024年1月，公司与美国 HilleVax签署独家许可协议，授权其海外权益，康华生物将获得1500万美元首付款、最高达2.555亿美元的里程碑款项及销售分成，是国内 唯一一家实现License-out的诺如病毒疫苗，充分体现了其创新产品的全球价值。当前国际临床I期试验由HilleVax推进，据Frost&Sullivan 数据预测，2026-2031年诺如病毒疫苗市场规模可由15.3亿元增长至229.3亿元，年复合增长率达71.85%，该产品有望为公司未来收入带来显 著增量，推动从单一狂苗龙头向多品类疫苗平台的战略跃升。

控制权变更落地，上实系入主有望带来长期产业赋能。2025年11月7日，康华生物完成控制权变更，上海万可欣生物科技合伙企业（有限合 伙）成为公司控股股东，持股比例达21.91%，表决权比例提升至29.99%，标志着上海生物医药并购私募基金联合上海医药（集团）有限公司 通过“基金+产业”模式首次控股上市公司，同时为疫苗行业提供了“基金主导、产业协同”的战略范本，预计将通过技术融合、渠道共建 和资本协同，为公司在融资效率、创新研发、渠道拓展及全球化等核心领域注入全方位赋能。在行业竞争格局升级、政策推动创新与整合的 大背景下，公司迎来持续成长新契机，后续万可欣生物及其股东资源的联动和“控股+协同”机制值得重点关注。此外，原股东承诺2025- 2026年扣非净利润合计不低于7.28亿元，研发投入不低于2.6亿元，将为公司业绩增长和管线推进提供坚实保障。