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2026年投资展望系列之二：2026银行二永债，交易为主下沉为辅。

2025 年，机构行为有何变化？

银行二永债成交更加活跃。一方面，2025 年二永债日均成交笔数较去年明显 增加；另一方面，二永债成交笔数占所有信用债的比重也有所提升，从 2024 年的 31%升至 39%。 主要非银机构加大二永债配置。2025 年基金、理财、保险及其他资管产品在 二级市场分别净买入 3258、3865、432、4338 亿元其他类债券（主要是银行 二永债），其中基金、理财、保险日均净买入规模相比 2024 年有所抬升，其 他资管产品同比减少。基金交易需求旺盛，并且反应更为迅速，当债市情绪回 暖时，基金会短时间大规模买入推动利差迅速收窄。理财下半年配置力度加 大，1-5 月月均净买入 290 亿元，6-10 月净买入 451 亿元。保险配置需求回 升，在 4-5 年大行二永债成交收益率达到 2%以上时增持。

2026 年，银行二永债供需怎么看？

需求端或承压，但更多是结构性影响。首先，基金销售费用新规之下，短债、 中短债基金或面临赎回压力，二永债仍有抛压。目前市场对此已有一定的定 价，一方面三季度短债、中短债基金持券规模降幅较大，二永债占比也下降。 另一方面，7-9 月二永债相比普信债超跌，但 10 月修复阶段并未完全消化超调 的部分。结合市场反应来看，可能更多是结构性影响，中长久期交易品种抛压 更大，估值波动加大。因为基金对中长久期二永债持有量较大，且这部分主要 是用以交易增厚收益，买入行为对市场环境更为敏感，如果面临赎回，这些流 动性好的交易品种或被率先抛售。 其次，理财今年在进行平滑净值手段整改，二永债仓位已经呈现下降趋势， 2022 年以来理财前十大持仓中二永债占比从 6%左右降至 3%左右。不过，存 款利率持续下行，叠加监管叫停手工补息，存款搬家效应显现，部分资金正流 向理财产品，银行理财规模呈现持续增长态势，能在一定程度上对冲部分需求 下滑，这可能也是理财在二级市场对其他类债券需求不弱的原因。 最后，2026 年，保险 I9 新会计准则将全面落地，或一定程度上抑制二永债需 求，主要影响长久期品种。但实际来看，保险配置二永债更多还是出于收益率 的考虑，当二永债绝对收益率或利差跌到高位时，仍倾向于买入，比如今年下 半年保险在二级市场持续净买入二永债。 净供给或维持低位，中小行可能继续发力。国有行资本充足率高位运行，且 2025 年注资刚落地，补充资本的需求不大。但今年以来，股份行和城农商行 资本充足率均整体呈现下降趋势，如果明年利率维持低位，债市环境相对友 好，中小行可能继续发力增加供给。

2026 年，交易为主、下沉为辅

2025 年，二永债利差“上有顶、下有底”的特性依然存在，但有一些变化。 3 年利差中枢小幅下行，波动幅度压缩，“底点”触碰前低，而“顶点”未达 前高。5 年利差中枢同样小幅下行，波动范围也收窄，但体现为“顶点”到达 前高、“底点”上移。10 年“顶点”和“底点”均上移，利差中枢上行。