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2025年12月资产配置报告：由守转攻，布局高景气。

美国劳动力市场缓慢降温

9月美国非农新增11.9万人，大幅好于预期。整体来看，虽然新增非农数据和薪资增速超出预期，但前两个月下调的非农数据和近期公布的ADP数据说明美国劳动力市场仍然维持疲弱。

12月美联储大概率降息，流动性维持宽松

11月市场对12月整体降息预期反复。我们认为，就业市场缓慢降温，在通胀可控的前提下，美联储大概率在12月继续降息。 当前美国银行准备金占可售国债的比重已回升至2019年水平，对应11月上旬利差（SOFR-IORB）走阔，显示短端流动性正逐步趋紧。为此，美联储决定自12月起停止缩表，旨在预防类似2019年回购市场风险，利好流动性环境。

经济下行压力有所上升，但全年仍有望顺利完成经济增长目标 

经济下行压力有所上升，四季度GDP增速预计将回落至4.5%左右，但全年仍有望顺利完成5%经济增长目标。内需下行压力进一步上升，国内消费、投资、地产延续回落态势，在反内卷、化债背景下，投资增速持续下行，随着基数抬升、补贴退坡，消费回落压力也持续加大。  物价指数企稳修复，反内卷初现成效，不过价格仍然偏低运行，需求不足的背景下，后续价格修复持续性仍有待观察。

政策总体保持稳定

全年经济增长目标达成压力不大，出台增量政策的紧迫性不高，预计年内政策保持相对稳定。 关注中央经济工作会议对明年政策的定调，预计科技创新领域发力确定性更高，在扩内需等领域也将不断加码，但具体增量措施、规模以及对需求带动效果仍存不确定性。