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开润股份公司研究报告：“织”道系列10：开润股份，箱包代工龙头，构建服装第二成长曲线。

开润股份：箱包代工龙头，拓张服装代工第二曲线

箱包代工龙头，拓张服装代工第二曲线。开润股份创立于 2005 年，早期以电脑箱包代工起家， 2015 年后一方面通过收购 Nike 印尼供应商切入运动品牌客户，另一方面创办 90 分自主品牌 以及进入小米生态链，拓张自有品牌业务，2020 年后收购优衣库核心供应商嘉乐服装业务， 培养第二成长曲线，形成了多元化业务格局。 股权结构稳定，股权激励兑现度高。管理团队深耕行业多年，核心高管任职时间多超 10 年。 2017 年以来公司推出多次股权激励计划及员工持股计划，历史兑现度高，团队利益绑定充分。

箱包产能规模领先，绑定多品类客户

箱包市场平稳，开润早期聚焦 IT 类客户商务包袋市场。全球箱包市场规模平稳（约 1600 亿美 元），行业格局相对分散，龙头多为奢侈品牌。箱包代工格局分散，开润规模相较于同行较为领 先。2014 年公司初期聚焦于 IT 类客户商务包袋市场。 客户结构优化&产能海外扩张，产能利用率显著提升。开润股份从早期聚焦 IT 类客户商务包袋 产品持续拓展客户（运动休闲类客户耐克、迪卡侬、名创优品等），前五大客户销售占比显著下 降，降低了对单一赛道的依赖。此外公司积极布局海外产能（如收购印尼宝岛工厂并扩产等）， 目前产能主要以海外为主，产能利用率常年保持在~90%的高位，2019-2024 年该板块收入复 合增速达 9.5%。

探索自主品牌，发力服装第二成长曲线

切入小米生态链，探索自主品牌业务。2015 年公司通过与小米合作成立合资公司，一方面围 绕小米品牌生产销售，另一方面打造高性价比自主品牌“90 分”。2024 年该品牌在中国行李箱 市场市占率位居第三，依托小米生态链及渠道，强性价比优势带动份额有望继续提升 。 收购嘉乐工厂，打造服装代工第二曲线。2020 年以来公司持续优衣库核心供应商上海嘉乐股 权进行收购，嘉乐拥有从面料到成衣的垂直一体化生产能力。收购后开润股份针对性改造，从 单一客户优衣库已拓展至 Adidas、PUMA、MUJI 等多客户合作。目前嘉乐的净利率和产能利 用率远低于同行业水平，后续有望公司持续赋能及强化管理，收入及净利率修复空间大。