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广发宏观：高波动遇上真空期，大类资产配置月度展望。

2026 年 1 月大类资产表现为韩国综指＞原油＞黄金＞科创 50＞南华综合＞恒指＞日经 225＞做多 VIX＞上证 综指 ≈ 恒科＞标普 500＞纳指＞中债＞美元。1 月底 2 月初，贵金属巨震联动大类资产普调。（1）股商优于债 券，新兴市场优于发达国家，春躁抢跑推升中国资产。金银叙事极致化后出现松动，联动全球风偏“过山 车”，多数资产夏普先扬后抑，持仓利润被“波动率税”（Volatility Drag）23侵蚀。（2）商品市场在远期叙事波 动与近端现实催化（流动性、地缘、供需）共同作用下走出结构性上涨行情，金银铜叙事松动后冲高回落寻 底，但均未回吐涨幅；原油与农产品则先抑后扬，生猪期货仍在磨底。（3）全球股市逐步迎来盈利披露关键 期，美欧日韩股市全线收涨，“沃什冲击”有限，美股内部领涨者发生切换，中小盘、芯片股、能源领涨，境 外中国资产表现分化。（4）G7 国家国债利率多数上行，日债利率飙升成为全球债市波动源。10 年期美债利率 1 月以来震荡上行 11BP 至 4.29%，曲线先牛平后熊陡，与美联储人事变动有关。欧债温和分化，更聚焦自身 政治溢价缓和，法德利差显著收窄。（5）具有“商品与高息”货币特征的澳元领跑汇市，去美元叙事从极致到 松动，美元一波三折，日元逼近政府干预关口 160 后跳升，欧元定价关税风险缓和，人民币继续升值，2 月初 破 6.95 关口。（6）开年以来，国内股债转为自“跷跷板”转为“同向波动”。1 月股迎春躁，债迎修复，2 月初股 市风偏回踩，债市迎止盈抛压（10Y 国债利率触及 1.80%短期波动下沿）。跨月资金利率小幅抬升，债券供给 压力犹在，超长债需求承接有限，30-10Y 利差冲高后维持在 46BP。（7）A 股录得“开门红”，全月分三阶段 “春躁推新高、宽基 ETF 流出、金属巨震压风偏”，结构亦分三阶段“科技单边、科技+资源齐涨、防御抱团”。 （8）地产市场波动温和，销售量级变化不大，二手房价量均表现优于新房，“以价换量”边际缓和。1 月百城 租金收益率高于 30 年国债利率约 7BP，因利率上行更多而较前期收窄。

开年以来，大类资产波动率上升，做多 VIX 策略获得 5.8%收益，2025 年资产单边化趋向出现松动。大类资产 轮动速度加快，19 类资产日排名总变动次数自上月的 119 次提升至 122 次。与 2025 年格局类似，股商优于债 券，新兴市场优于发达市场，YTD 分别为 8.73%、1.66%。即便经历巨震，截至 1 月底，金银油累计收益仍超 15%（伦敦金为 15.6%、原油现货 16.1%、伦敦银 43.3%）。万得科技大类指数、恒生科技 YTD 分别录得 6.2%、3.7%。但夏普视角看，金银夏普比明显下降，两者刷新近 40 年最大回撤记录。黄金从 2025 年的高收 益、低风险组合资产转为高风险、高收益资产。