价值为纲，周期未尽——3月大类资产配置展望.pdf

价值为纲，周期未尽——3月大类资产配置展望。A 股展望：继续下调收益预期，风格建议超配价值。整体来看，当前 A 股整 体格局未发生明显变化，仍维持估值空间偏小，而盈利增速受经济结构性压力 难以大幅增长的情况，进一步下调未来 1 年 A 股收益预期。风格层面，当前基 本面和中短期动量对成长风格形成利空，建议配置价值风格。价值风格配置落 地层面，以“中证红利、价值 100、300 价值”等权配置组合可实现行业均衡 与长期稳健收益。此外，由于价值风格中周期行业占比较高，虽然当前基本面 存在下游需求偏弱的结构性问题，但从历史统计上看 PPI 上行才是支撑周期股 走强的核心因素，叠加弱美元预期，以及当前行业中周期模型中对有色和石化 行业的持续推荐，周期股后续或仍有表现，将进一步支撑价值风格走势。

债券展望：利率中枢小幅下调，短期价量趋势和基本面模型择时观点偏空。 中期定价方面，26 年 A 股盈利增速预期从 3.55%下调至 3.00%，推动利率中枢 下修 2-3BP，年内的利率点位中性偏高。此外，目前短期价量趋势、宏观基本 面、机构资金流 3 种择时模型的观点有一定分歧，前两者均给出了中性偏空的 判断，而我们跟踪的重点择时机构资金流则有在长久期流入、短久期流出的迹 象，观点看多。

转债展望：转债估值尚未回归，继续提示偏贵。全市场转债的定价偏离度中位 数为-12.80%，期权定价估值仍然偏贵，而转债正股的 PB 中位数维持在 2.92 附近，目前依旧处于高位下行周期中，综合来看转债中期择时观点维持谨慎。

黄金展望：避险逻辑支撑看多，关注隐波控制风险。当前风险指数均处于历史 90%分位数以上的极高水平，且地缘性政治风险指数创造了近二十年的新高， 发出明确的避险信号，历史上风险指数高位区间内黄金的收益、胜率、收益波 动比均显著超过其他阶段，短期内黄金具有配置优势。值得注意的是当前黄金 的隐含波动率重新上升至 30%以上，回测表明结合黄金历史 5 日隐含波动率均 值信息，进行黄金仓位的组合管理，有利于提升持有黄金的回撤控制能力。

保险机构配置行为跟踪：2025 年第四季度，中国保险行业资金运用余额达 38.5 万亿元，较年初显著增长 15.7%。人身险公司作为绝对主力，规模达 34.7 万亿元（占比 90.1%）。资产配置结构整体呈现“固收为主、权益创高”的特 点：债券配置占比 50.4%稳居首位；股票配置比例连续 7 个季度环比改善，于 2025Q4 达到 10.1%的历史高位。

外资配置行为跟踪：2025 年四季度，海外资金对中国资产的配置呈现分化态 势：美国资管机构减配中概股，持仓市值降至 2017 亿美元，较三季度缩减 1133 亿美元；而陆股通持仓表现相对稳健，市值微增至 2.59 万亿元，全年累 计增持 0.39 万亿元。在行业偏好上，外资在 2025Q4 显著加仓了有色金属 （+38.5%）、石油石化（+36.5%）及通信（+26.8%）等板块，同时对医药生 物和计算机进行了较大幅度减配。